最高容亏100%、取消强制返投,国资基金“松绑”浪潮来了
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2026-05-09 21:24:22
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当一个经济体从“钢筋水泥”转向“芯片算法”,钱往哪里流,就成了最敏感的晴雨表。

曾几何时,国资基金手握重金,却常在“投本地”还是“投好项目”之间左右为难;考核表格里“只许成功、不许失败”的隐形红线,让管理者宁愿把钱闲置也不敢冒半点风险。一边是科技企业嗷嗷待哺,一边是国有资本缩手缩脚。

这一尴尬局面,在这两年迎来了重要转折。从2025年初国家层面明确提出“不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据”,到各地纷纷提高容亏率、推行差异化考核,一场为国资基金“松绑”的系统性改革正加速落地。

国资基金为何“不敢投”?

近年来,我国经济逐渐从依赖“房地产+基建”的投资拉动,转向以“科技创新+新质生产力”为核心的高质量发展轨道。

“十五五”规划纲要将“大幅提高科技自立自强水平”列为主要目标之一,而科创企业的培育,离不开源源不断的资金活水。现实却是:融资难,始终是初创企业的“成长烦恼”。

在经济结构调整的当下,民间资本对高风险、高不确定性的早期科创项目,投资意愿大幅收缩。因此,国有资本必须扛起“投早、投小、投硬科技”主力军的大旗,成为支撑科创企业成长的“耐心资本”。

纵观近年来那些实现“爆发式”增长、频频抢占头条的高科技企业,几乎都离不开国有资本的默默陪伴与长期支持。从GPU芯片到AI大模型,从新能源汽车到商业航天,在每一个科创前沿赛道上,都能看到国资的身影。

2024年11月30日晚,我国首个商业航天发射场——海南商业航天发射场保障长征十二号火箭成功发射。图源:新华社

然而,国资基金“不敢投、不愿投”的现象同样突出。国资之所以“不敢投”,背后藏着钱必须花在“家门口”的返投要求、“只准成功、不准失败”等严苛问责约束。

过去很多地区明确规定,政府引导基金投出去的钱,必须有相当比例投回本地企业。早期的返投比例往往比较苛刻,普遍要求达到2倍及以上,比如某地方政府出资1亿元,基金管理人就必须将不少于2亿元的资金投给当地企业。

这就陷入了一个两难境地:如果本地缺乏足够多的优质项目,硬着头皮投进去,很可能面临亏损;但如果为了遵守返投要求,放弃外地的优质项目,又会错失绝佳的投资机会。

此外,受制于保值增值的刚性约束。在传统的国资考核体系下,基金常因到期无法延续、亏损面临问责等,导致基金管理人产生“宁可错过,不愿投错”的心理。用这种考核体系去管创投,结果就是管理人不敢投早期项目,最后全涌向了后期已经相对成熟的项目,错失了培育独角兽的机会。

顶层政策连环破局

国资基金全面“松绑”

为改变国资“不敢投”的现状,推动其更积极地参与早期投资、支持科技创新,2025年以来,中央与地方已形成多层次、系统化的国资基金考核松绑态势。

2025年1月,国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》(简称“国办1号文”),明确提出“不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据”,并鼓励取消基金及管理人注册地限制、降低或取消返投比例,为国资基金“松绑”定下政策基调。随后,广东、上海、四川、湖北等地迅速响应,在提高国资出资比例与风险容忍度、推行差异化考核、延长基金存续期、优化返投要求等方面展开多元化探索。

图片由AI辅助生成。

进入2026年,国资基金松绑政策继续加码。今年的政府工作报告提出,要高效用好国家创业投资引导基金,大力发展创业投资、天使投资,政府投资基金要带头做耐心资本,推动更多初创企业加快成长为科技领军企业。

4月以来,各地动作尤为密集。上海市国资委发布《关于进一步推动市国资委监管企业私募股权投资基金高质量发展的指导意见》,从强化导向、提升募投管退能力、完善基金管理机制三方面形成16条工作举措,其中倡导国资领投、完善退出定价、支持跟投与超额收益分成等都具有创新性。

山东济南市发布《济南市政府引导基金尽职免责实施办法》,提出构建阶梯式分级容亏机制,对主要投向最早期项目的种子基金给予最高80%的容亏上限;对于引导基金股权直投的种子项目和重点项目,最高允许投资单个项目100%亏损。

当前,国有资本已成为私募股权投资市场的重要力量。据执中ZERONE统计,国资属性资金在私募股权市场的出资占比已经从2021年的78.9%持续攀升至2025年的90.2%。

图片由AI辅助生成。

2025年,共有307只政府引导基金出资757笔,认缴出资3982亿元,同比上涨73%。其中,国家级引导基金认缴出资2304亿元,而2024年这一金额仅为107亿元。

破冰出圈!

广东打造国资改革标杆样本

作为经济大省和科创强省,广东在国资基金松绑中率先探索、大胆创新,贡献了颇具代表性的“广东样本”。

国办1号文出台后,广州开发区国资局迅速响应,印发《广州开发区(黄埔区)科技创新创业投资母基金直接股权投资实施细则》,提出建立直投资金风险容忍机制,在受托管理机构尽职尽责前提下,按照投资阶段,允许种子直投、天使直投、产业直投分别出现最高不超过各类别投资总额50%、40%、30%的亏损,种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损,按照直投资金投资整个生命周期进行考核。

图片由AI辅助生成。

深圳的松绑步伐同样迅猛。2025年3月,深圳市南山区印发《南山区支持创新创业“六个一”行动方案》,设立总规模为5亿元的战略直投专项种子基金和天使基金,重点投向战略性新兴产业和未来产业的初创企业,基金内单个项目最高允许100%亏损。

今年3月,深圳天使母基金发布的《深圳市天使投资引导基金申报指南及遴选办法(2026年版)》更是引发创投圈的广泛关注。相比2020年版,最受瞩目的变化是不再强制要求1.75倍返投,取消基金管理人本地注册硬性要求,进一步打破了国资基金的投资限制。

2023年11月,第二十五届中国国际高新技术成果交易会上,深圳市创新投资集团、深圳市天使投资引导基金管理有限公司、中国建设银行深圳市分行联合搭建“科创之翼-交易之窗”展区。图源:南都资料图

省级层面,2025年5月,《广东省政府投资基金管理办法》正式印发,提出政府投资基金根据不同定位实行差异化管理,其中,针对创业投资类基金,鼓励适当提高政府出资比例、风险容忍度、让利比例、延长存续期限和绩效评价周期。此外,提出基金绩效考核不以盈利为主要目的,不以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据,原则上不穿透考核子基金的单个投资项目。

更值得关注的是,广东已构建起清晰的“耐心资本”矩阵。计划总规模1000亿元、首期规模500亿元的广东省战略性新兴产业投资引导基金已于2025年12月完成工商注册,首笔100亿元注册资本已实缴到位,该基金不设固定存续期限,并建立回收资金循环滚动投资机制。

此外,总规模超500亿元粤港澳大湾区创业投资引导基金也已落地广东并正式运作。作为广东承接的第一只国家级母基金,该基金最长存续期可达20年,有望撬动数千亿元社会资本投资粤港澳大湾区重点产业领域。据了解,3月3日,粤港澳大湾区创业投资引导基金已经完成第一个项目出资,截至4月初,已有15只子基金总规模约86亿元通过立项并开展尽职调查,8个直投项目完成投资决策,子基金和直投项目累计投资金额超27亿元。

硬科技成资金流向共识

打通落地“最后一公里”仍是关键

在考核松绑的政策红利下,国资基金的投资方向将更多聚焦硬科技和战略性新兴产业,涵盖新一代信息技术、人工智能、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等领域。

广州人工智能与数字经济试验区。南都记者 冯宙锋 摄

广州是这轮投资聚焦硬科技的典型代表。截至2025年底,广州市、区国企设立管理的基金已超500只,规模超5000亿元,其中,近200只基金将人工智能产业作为重点投资方向之一,规模超1600亿元,投资领域覆盖AI芯片、视觉算法、智能驾驶、具身智能等上下游。

事实上,为国资“松绑”的更深层目标,是构建“国家资本引导—市场专业运作—科技产业受益”的良性生态。

中国宏观经济学会副会长刘尚希指出,当前中国科技创新的核心问题不在研发投入不足,而在于“科技创新向现实生产力、新质生产力转化的链条不通畅,关键短板是金融创新未能有效融入”。要打通“科技—产业—金融”循环,需要政府资金与市场专业能力协同发力。其中,政府资金的使命是弥补市场短板、聚焦市场不愿参与的早期创新项目,这就要求完善容错和考核机制,建立“尽职免责”制度,消除投资风险顾虑。

有基金管理人指出,要真正打消国资机构“不敢投、不愿投”的顾虑,关键在于打通执行落地的“最后一公里”。一方面,应将考核评价从“负面清单”转向“正向激励”,在建立容错机制的同时完善跟投、超额收益分享等市场化激励;另一方面,建立覆盖审计、纪检等多部门的尽职免责协调机制,加快出台可操作、可量化的实施细则,把容错嵌入流程、将免责落在纸面,让基金管理人敢闯敢投、放心投。

采写:南都N视频记者 卢婉珊

出品:南都政务新闻部

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