小财米 洛溪/文

导语：在2025年11月18日振石股份迎来上交所主板上市审议的关键时刻，"全球风电玻纤织物35%市占率"的耀眼光环与营收连续三年下滑、净利润缩水超20%的残酷现实形成鲜明对比，这家从港股退市再闯A股的风电材料企业，正面临产业链深度依赖与业绩剧烈波动的双重考验。

浙江振石新材料股份有限公司（以下简称振石股份）的IPO申请已进入最后审议阶段，此次计划募资39.81亿元主要用于产能扩张。然而，细究其招股书却不难发现，高度依赖单一关联方、业绩持续下滑、财务风险高企等多重隐患，正如同悬在这家风电材料龙头企业头顶的达摩克利斯之剑。

振石股份的业绩报表呈现出一条清晰的下滑曲线。2022年至2024年，公司营业收入从52.67亿元降至51.24亿元，再跌至44.39亿元，三年缩水15.7%；同期归母净利润从7.74亿元降至6.08亿元，2024年同比跌幅达23%。这一下滑趋势在2025年上半年仍未得到有效扭转，使得市场对其成长性产生了严重质疑。对于业绩下滑，振石股份归因于"风电拉挤型材市场恶性价格竞争"和"原材料价格下降导致收入降幅大于成本降幅"，但这恰恰暴露了公司过度依赖单一行业的致命软肋——清洁能源功能材料收入占比常年超80%。

更严峻的是现金流与利润的严重背离。2022-2024年，公司经营活动现金流量净额分别为-2.08亿元、-4.09亿元和1.03亿元，三年合计净流出5.14亿元。2023年公司净利润7.9亿元时，经营现金流却为-4.09亿元的巨额缺口。这种背离的核心在于赊销模式积累的应收账款风险。2024年末应收账款余额达21.08亿元，占营收比重47.48%，且前五名客户集中度升至69.26%。公司也在招股书中坦言："若下游客户经营恶化，坏账风险将直击财务健康"。

振石股份的供应链存在惊人的单点依赖风险。报告期内，公司前五名供应商采购占比连续三年超83%，其中中国巨石作为第一大供应商，采购占比稳定在60%以上。这种依赖已构成关联交易的灰色地带。2022-2024年，公司向关联方采购金额占营业成本比例分别达70.49%、60.42%、69.22%，核心对象正是中国巨石。2025年上半年，公司向中国巨石的采购额达15.32亿元，占关联交易总额的91%。

耐人寻味的是股权纽带与管理层交叉。振石股份与中国巨石的第二大股东同为振石集团，实控人张毓强现任中国巨石副董事长，振石股份董事长张健侃则担任中国巨石董事。这种"既当供应商又当客户"的架构，使定价公允性备受质疑。招股书坦承："若未来内部控制有效性不足，则可能存在关联方利用关联采购损害中小股东利益的风险"。更令人担忧的是，公司曾存在转贷、资金拆借等财务内控不规范情形，虽声称整改但治理隐患犹存。

张毓强、张健侃父子通过桐乡华嘉、振石集团等平台合计控制公司96.51%股权，IPO后仍将保持72.39%-86.86%的绝对控股权。这种"一股独大"的治理结构引发监管对不当控制风险的担忧。2022-2023年，公司在现金流紧张的情况下仍实施突击分红11.4亿元，占两年净利润总和的比例达72.89%。按持股比例测算，张氏父子从分红中获利超11亿元，而这种"先分后募"的操作更引发市场对其募资必要性的质疑。

振石股份的财务结构呈现出显著的风险信号。2022年至2024年，公司资产负债率维持在67%-72%，显著高于行业均值。截至2024年末，公司短期借款、长期借款合计超40亿元，利息负担沉重。2025年6月末，公司现金短债比只有0.63%，短期偿债压力突显。这种高负债经营模式在行业下行周期中显得尤为脆弱。

面对行业挑战，振石股份的应对策略是逆势扩张。公司此次IPO拟募资39.81亿元，其中33.5亿元投向产能扩张项目，计划新增玻纤制品产能15万吨、复合材料产能8万吨。然而，这一决策与行业环境严重背离——2024年国内风电玻纤织物产能达320万吨，需求仅240万吨，产能利用率不足75%。与此同时，振石股份自身的产能利用率已从2022年的91.5%降至2024年的81.7%，在产能尚未充分利用的情况下逆势扩产，其合理性存疑。

国际化布局方面，振石股份的海外扩张面临地缘政治挑战。公司计划投资3.59亿元在西班牙建设生产基地，但欧盟已对原产于中国的玻纤织物征收反倾销税。与此同时，公司境外收入从2022年13.53亿元降至2024年10.85亿元，欧洲市场销售收入从3.88亿元降至2.79亿元，反映出海外拓展的阻力正在增大。

振石股份依托中国巨石的供应链红利成为风电材料龙头，却因关联交易埋下独立性隐患；公司抓住清洁能源风口快速扩张，却在行业产能过剩时陷入业绩滑坡；又试图以资本杠杆破局，但募资结构的失衡暴露战略短板。在风电产业从"跑马圈地"进入"精耕细作"的时代转折点上，振石股份需要证明自己不仅是规模冠军，更是能穿越产业周期的长期主义者。