李迅雷 | 立方大家谈专栏作者

中泰证券研究所贺钟慧博士对本文有重要贡献

文章原载于“李迅雷金融与投资”微信公众号：lixunlei0722

根据今年全国“两会”公布的信息，今年一般公共预算支出规模将首次突破30万亿元。回顾近年来财政支出情况，有观点认为，每年实际执行的财政支出小于预算支出，存在财政支出力度不足问题。对此，我们将进行系统分析，因为我国财政有“四本账”，如《预算法》明确了“预算包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本预算、社会保险基金预算”，且记账方式颇为复杂，需分门别类进行研究。不过，财政收支主要看第一和第二本账。

一般公用预算支出——

实际财政支出确实低于预算

回顾过去，不难发现从2020年起，作为财政第一本账的一般公共预算支出的执行情况确实低于预算。大致可以分为4种情况：

（1）2020、2021年财政收入的执行情况高于预算，但支出的执行情况低于预算；

（2）2022、2023年财政收入和支出的执行情况均低于预算，差距大体相当；

（3）2024年财政收入和支出的执行情况均低于预算，但收入不足的量明显高于支出不足的量；

（4）2025年财政收入和支出的执行情况均低于预算，但收入不足的量明显低于支出不足的量

历年财政收入、支出的执行和预算差额

资料来源：WIND，中泰国际 注：执行情况数据采用财政部按月公布的执行情况，可能与决算情况略有差异，下同

总体来看，2020年以后受疫情及房地产下行周期等影响，我国一般公共财政收入增速明显下降，这是否成为实际支出低于预算支出的一个重要原因？下面再作详细分析。

一般公共预算收入——

22年起收入执行情况低于预算

（1）2020年，受新冠肺炎疫情影响，全国“两会”于5月22日召开，在编制财政预算时，已充分考虑疫情对财政收入的影响（2020年前4个月，财政收入下降14.5%，其中1月下降3.9%，2月下降21.4%，3月下降26.1%，4月下降15%，降幅在一季度逐月扩大后出现缩小态势。预计随着生产生活秩序恢复，财政收入开始企稳回升，但仍有较大不确定性），当年全国一般公共预算收入的预算数较上年下降5.3%，实际执行结果为下降3.9%；当年一般公共预算支出的预算数较上年增长3.8%，实际执行结果为增长2.8%。

（2）2021年，全国一般公共预算收入首次突破20万亿元，比2020年增长10.7%，与2019年相比增长6.4%，完成收入预算并有一定超收，实现了恢复性增长。

（3）2022年起，一般公共预算收入的执行情况低于预算，主要原因是税收收入不及预期，非税收入一定程度上起到了弥补作用。比如，2024年非税收入增长较快，主要是一次性安排中央单位上缴专项收益以及地方依法依规加大国有资源资产盘活力度，国有资本经营收入和国有资源（资产）有偿使用收入增加较多。

历年财政收入的执行和预算差额

资料来源：WIND，中泰国际

财政记账的中国特色——

一般预算关注“调入、调出”

财政赤字不等于收入和支出直接相减的差额，还包括调入、调出、使用结转结余等。

一般公共预算的收支缺口高于赤字（亿元）

资料来源：历年预算报告，中泰国际

财政收入、支出、赤字的关系——预算数（亿元）

资料来源：历年预算报告，中泰国际

财政收入、支出、赤字的关系——执行数（亿元）

资料来源：历年预算报告，中泰国际

财政收入、支出的预算与执行差异（亿元）

资料来源：历年预算报告，中泰国际 注：2023年四季度增发国债10000亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，当年财政赤字调增10000亿元。

综合来看，财政收入、支出、执行与预算的差距与以下因素相关：

（1）一般公共预算收入状况好于预期时，财政资金可适度“留下余量”，好年防荒年，以丰补歉。如2020-2021年一般公共预算执行高于预算时，调入资金及使用结转结余的执行低于预算；

（2）经济运行不及预期、完成增长目标有压力时，适时出台增量财政政策（如2023年增加财政赤字1万亿元，其中5000亿结转下年使用，这部分已经计入2023年的支出总量和当年实际执行的财政赤字，就不会再计入下年的财政支出和财政赤字）

（3）经济运行情况总体符合预期目标时，相关财政资源也可适当留存（如2025年调入资金及使用结转结余的执行低于预算，一般公共预算支出执行低于预算）

由此，财政支出不足，既来源于财政收入不及预期（类似“以收定支“），也可能与财政收支在年度间统筹和腾挪有关（类似“以丰补欠”）。当然，2025年预算执行情况的报告中也明确指出，财政支出低于预算的原因是“落实党政机关过紧日子要求，压减非刚性非重点支出，以及部分据实结算支出低于年初预计等”，也体现了财政提质增效的政策导向。

考虑不计入一般预算赤字

的其他财政资源投入

为了全面分析财政支出力度，还需要进一步考虑第二本账即政府性基金在内的广义财政。近年来，特别国债、特定国有金融机构和专营机构上缴利润、超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债、新增地方政府专项债、用于置换存量隐性债务的地方政府再融资专项债券等也提供了不包含在法定赤字内的财政支持。

各类财政支持（亿元）

资料来源：历年预算报告，中泰国际

当然，各类不同的财政资金发挥政策效果的路径不同。比如，抗疫特别国债收入、特定国有金融机构和专营机构上缴利润并入政府性基金收入，其中部分资金调入一般公共预算统筹使用。

超长期特别国债资金分别用于支持“两重”“两新”建设；特别国债用于补充大型国有银行资本金，可用于撬动信贷投放，进一步为实体经济营造良好金融环境；用于置换存量隐性债务的地方政府再融资专项债券资金，帮助地方将原本用来化债的资源腾出来，用于促进发展、改善民生。

因此，简单将资金按照账面数字相加可能也无法完全体现政策力度和效果，通过财政资源使用效率或者政策设计，可能可以产生更大实际效果。

如今年设立了1000亿元财政金融协同促内需专项资金，用于协同促内需一揽子6项政策，包括四项定向支持民间投资、两项支持居民消费的政策，中央财政综合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等工具，可以进一步降低融资门槛和融资成本，引导更多社会资本参与促消费、扩投资，通过政府和市场共同分担贷款、债券的风险成本，提升金融机构的风险偏好，优化金融资源配置，千亿级的财政资金，可以支持惠及万亿级信贷。

不过，为了比较分析，我们仍按照各类财政资源相加占GDP的比重进行粗略分析。

从财政收支差额（广义）占GDP的比例看，2020-2021年新冠肺炎疫情时期，美国财政支持力度较大，此后明显回落，相比之下，我国财政支持力度总体平稳、稳中有进，特别是2023年以来的超长期特别国债以及2024年以来的化债支持，带动财政支持力度稳步提升。

中美财政收支差额占GDP（%）

资料来源：WIND，中泰国际 说明：不同口径下计算的广义财政赤字规模和赤字率有差异，这里按照上表中的各类财政支持金额计算。

从今年的情况看，如果简单将财政第一、二本账的财政资金支持与按照名义增长5%的GDP规模计算，财政资金支持规模占GDP比为9.4%，略低于上年的9.9%。可能的原因是，2025年四季度发行的5000亿元新型政策性金融工具将持续在今年发挥作用，今年的8000亿元新型政策性金融工具在年初即明确部署，有助于带动更多社会资本参与投资，而这些都未纳入上述财政资金的计算。

实际上，我国的财政资金支出比西方国家复杂很多，除了特别国债等不计入一般预算赤字之外，还有不少准政府性质的债务也未计入一般预算赤字，这体现了举国体制的特色。例如，城投债净融资、铁道债净融资、PSL净增量等都未计入到一般预算赤字中，故我国还存在“更广义”的财政赤字。

2016-24年“更广义”财政赤字规模估算

资料来源：WIND，中泰国际

从上图中可以发现，2021年应该是财政政策更加积极的一个典范，之后三年有所回落。从最新的数据看，2025年开始再度回升，2026年应该超过2025年。

当然，财政支出的规模不断增大，是以政府部门杠杆率的上升为代价的。并不是支出规模越大越好，而是应该让财政支出进一步提质增效，如当前讨论热烈的是投资于物和投资于人应该并举。二月份的《求是》杂志揭示一个重要数据：随着基础设施投资边际回报率持续下降，从2008年到2023年，我国增量资本产出率由2.84攀升至9.44。也就是说，同样的投资规模，产出量缩小了三倍多。

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