文 | 深流研究所，作者 | 萧樱

2025年最后一天，Kimi母公司月之暗面的创始人杨植麟在全员信里写下："我们短期不着急上市，也不以上市为目的"。彼时公司刚完成5亿美元C轮融资，估值43亿美元，账上现金超100亿人民币。一切看起来是那么地从容不迫。

然而，不到3个月后，据彭博社援引知情人士消息，月之暗面正在初步评估赴港IPO的可能性，与中金公司、高盛集团就上市事宜展开初步磋商。此时Kimi的估值已经飙到180亿美元，这相当于3个月内翻了4倍。

从"不着急"到欲上市，中间发生了什么？当我们拆开Kimi这个加速度冲刺的过程，看到的是整个AI行业从讲技术故事向看商业结果切换的缩影。这不只是一家公司的估值神话。

如果把时钟拨回一年前，Kimi拿到的剧本完全不同。

一、产品月活下滑50%，入列"最没落AI公司"

2025年初，DeepSeek横空出世，以开源模型加极低成本的打法搅动整个行业。Kimi受到的冲击是直接的、剧烈的。彼时，公司正遭受"烧钱获客"的质疑，在内外部的压力之下，月之暗面大幅收缩了产品投放预算。

据QuestMobile数据，Kimi App的月活跃用户数从2025年第一季度的2165.3万，腰斩至第四季度的902.7万。到了2025年底，甚至有科技媒体以"月活不足豆包5%"为标准，将Kimi列入"最没落的AI公司"讨论序列。

但在水面之下，月之暗面做了一个关键的战略转向。杨植麟在2025年底的全员信中提到，2026年将在"产品和商业化上聚焦agent，不以绝对用户数量为目标，持续追求智能上限，创造更大的生产力价值，营收规模实现数量级增长"。

二、押注AI agent赛道，4次技术撞车DeepSeek

从停止烧钱投流到全力押注Agent，月之暗面把筹码集中到了一个赌注上：Agent是大模型真正跑通商业化的场景。

海外已经有先例验证了这条路。Cursor用20个月做到ARR（年度经常性收入）20亿美元，Claude Code面世仅9个月后ARR就跃升至10亿美元，靠的都是同一个逻辑：卖生产力，而非卖对话。月之暗面押注的，正是这套逻辑的中国版本。

2025年全年，杨植麟和DeepSeek创始人梁文锋在技术路线上精准"撞车"了4次——1月的强化学习推理、2月的稀疏注意力架构、4月的数学自验证、直到2026年1月27日的视觉理解。每一次撞车，都是行业最前沿的必争之地。区别在于，DeepSeek偏底层技术突破，Kimi则多走一步——把技术能力封装成可用的Agent产品。

1月，Kimi K2.5正式发布并开源，是月之暗面战略转向后放出的第一个大招。这款模型基于万亿参数混合专家（MoE）架构，采用15万亿视觉与文本混合Token进行原生多模态训练，在Agent智能体、代码生成、视觉理解等领域实现重要进展。几周后，Kimi官网还上线了Kimi Claw，把Agent的使用入口，直接搬进浏览器。

三、付费订单暴涨82倍，30天ARR破1亿美元

在K2.5和Kimi Claw上线后，Kimi一改颓势。

据全球支付巨头Stripe的数据，Kimi个人订阅用户的支付订单量在2026年1月环比暴增8280%（即82.8倍），2月环比再涨123.8%。Kimi在Stripe全球榜单上的排名，从百名开外飙升至第9位，成为首个闯入该榜单前十的中国AGI产品。

据界面新闻3月30日独家报道，K2.5发布仅一个月，月之暗面ARR（年度经常性收入）即突破1亿美元，成为"AI六小虎"（智谱AI、MiniMax、百川智能、月之暗面、阶跃星辰和零一万物）中首个达成该里程碑的企业。

此前有多家媒体报道，K2.5上线近20天，Kimi累计收入已超2025年全年总收入。这就是估值三个月翻四倍的硬逻辑——资本只为拐点出溢价。而Kimi的拐点，不是模型参数变大了，不是跑分更高了，而是能让用户心甘情愿掏钱。

在行业端，Kimi的能力也得到了一个"意外"的背书。3月19日，Cursor发布新模型Composer 2，不到24小时即被开发者发现底层正是基于Kimi K2.5构建的——这家估值500亿美元的AI编程独角兽，选择用中国模型驱动自己最核心的产品。

同月，杨植麟作为英伟达GTC大会唯一受邀的中国独立大模型创始人登台演讲。

四、2.9万亿美元独角兽排队上市，港股窗口不等人

86天的态度翻转，不一定是打脸自己，更可能是市场窗口不等人。2026年被华尔街称为"IPO超级大年"——总价值近2.9万亿美元的私营企业蓄势上市，其中AI是绝对主角。

CoreWeave已在美股上市，募资15亿美元；Anthropic估值飙至3800亿美元，正筹划募资超600亿美元的超级IPO；OpenAI以8300亿美元估值推进上市计划。全球AI企业正集体冲刺资本市场。

与此同时，智谱和MiniMax已在2026年1月先后登陆港股，上市后股价持续走高，市值均稳定在约400亿美元，证明了港交所18C章（特专科技公司上市机制）对未盈利AI企业是可行的通道。但港股的窗口期，可能不会永远敞开。

尽管月之暗面目前仅处于"初步评估IPO可能性"的阶段，但资本市场的逻辑并不难理解。

一级市场估值已到180亿美元，如果港股能给出更高的二级市场定价，早期投资人可以获利退出，公司可以募集新资金扩大优势；反之，若市场情绪转冷导致估值倒挂，180亿就可能变成一个尴尬的锚定价。

五、180亿美元估值锚定，AI的钱在追着结果跑

所以，无论最终是否上市，在估值高位、窗口敞开时提前做好准备，是一个理性选择。

Kimi的故事，也许才刚开始。180亿美元的估值，是资本市场对它过去几个月商业化成果的认可，更是对它未来能否成为AI生产力平台的期待。

值得注意的是，K2.5发布后，Kimi的海外收入已反超国内，海外API收入增长4倍，全球付费用户月度环比增速突破170%。

整个中国AI行业的势头也在同步爆发。2026年初席卷全网的"龙虾热"——以开源AI智能体框架OpenClaw为代表——把Agent从开发者圈层推向了全民。腾讯、字节、阿里、MiniMax、智谱等厂商纷纷推出龙虾产品，Token调用量大涨。

据OpenRouter数据，截至3月15日，中国AI大模型周调用量达4.69万亿Token，连续两周超越美国，全球前三被中国模型包揽。

资本市场的反应更为直接——MiniMax股价较发行价累计上涨644%，市值一度突破3800亿港元；智谱市值也突破3000亿港元。龙虾热证明了一件事：当AI真的能替人干活，用户会蜂拥而至，大模型的商业化飞轮或许转起来。

Kimi的86天逆天改命，正是这个飞轮的一个切面。大模型很贵，用户不付费，靠API打价格战收入又覆盖不了成本——这是过去两年中国AI行业的集体焦虑。

而Kimi的估值狂飙，和龙虾热的全民爆发，给出了同一个答案：当AI从聊天工具变成生产力工具，钱就来了。Agent也许不是唯一答案，但它是一个正在被验证的答案。