转自：新华财经

新华财经上海1月16日电（葛佳明） 进入2026年，中国股市的表现，正在引发全球资本的重新审视。多家外资机构对中国市场的态度已从“是否需要配置中国资产”，悄然切换至“这一轮中国股市上涨能延续多久、空间有多大”的深度探讨。

作为全球知名资产管理公司，联博集团（AllianceBernstein）2009年开始通过QFII（合格境外机构投资者）投资中国A股市场。日前，联博基金副总经理、投资总监朱良围绕中国市场走势、定价逻辑、产业趋势与资产配置等核心问题接受新华财经专访。

在朱良看来，中国股市或将走向由盈利能力驱动涨势的新阶段。资产配置的核心不在于押注单一主题或单一市场，而在于通过均衡配置、分散风险，把握AI应用、新兴市场复苏以及全球资产再平衡所带来的长期结构性机遇。

联博基金副总经理、投资总监朱良

A股从“估值修复”走向“盈利主导”

2026年年初，A股市场继续走强，上证指数再创十年新高。朱良认为，A股市场或由估值修复阶段转向盈利驱动阶段，上市公司盈利的改善需要跟上估值的扩张步伐，才能使行情更加可持续。

A股近期的“热度”本质上反映的是信心修复，而非“系统性过热”。整体市场仍处于相对健康的阶段，其可持续性取决于资金是否更加理性、投资逻辑是否更加清晰，以及制度建设能否持续深化。

“从整体来看，我们认为市场目前处在一个健康的生态之中，其热度整体而言尚处于初期阶段。”朱良指出，监管层对市场回暖已有预期，并提前通过一系列制度安排加以引导，包括围绕公募基金高质量发展的相关举措，为资产再配置过程中可能出现的资金流入提供了良性承接机制。同时，在低利率环境下，权益资产相对于固收类资产的吸引力上升，也客观上推升了资本市场的配置需求。

朱良认为，当前A股上涨并不意味着市场已经进入“过热区间”。从估值维度看，A股已不再处于极端低估状态，但与其他大类资产相比，仍具备相对吸引力。“如果与固收类资产对比，权益市场的性价比依然存在。”

更为关键的是，对行情性质的判断不应停留在“涨或不涨”，而应回到“由什么驱动”。朱良将中国股市近十余年的演进概括为由不同因子主导的阶段性过程，主要包括四个阶段：第一阶段为“悲观阶段”，例如“9.24”行情前，市场回报低迷、估值承压、信心不足；第二阶段为“估值修复阶段”，政策与情绪改善推动估值显著抬升，但企业盈利尚未同步跟进；第三阶段为“成长阶段”，即由盈利增长驱动的上升周期；第四阶段则为“过度乐观阶段”，市场对未来的预期明显超越可兑现的基本面。

“我们认为，中国市场目前正进入第三阶段——成长阶段。”朱良表示，这意味着未来一段时间内，企业每股盈利（EPS）或将成为核心的定价因子，市场难以再依靠单纯的估值扩张实现持续上涨，真正能够支撑行情的，将是盈利能力的实质性改善。

基于上述判断，朱良认为2026年的A股的市场主线将从“低估值”转向“强盈利”，从“估值修复”转向“基本面兑现”，主动选股的重要性将显著上升。

目前，外资在A股市场中的投资占比仍不足10%，未来具备较大提升空间。对此，朱良称，A股成分股公司在治理结构方面已出现较为明显的改善。以分红为例，股息支付率（企业每赚一元用于分红的比例）持续攀升。近期，上市公司分红明显更加频繁，分红力度也在持续增强，股息支付率呈现稳步上行趋势。若这一方向能够长期坚持，将对外资形成显著吸引力。

“只要公司治理结构持续改善，A股市场的长期可投资性将逐步显现，外资配置比例也有望稳步提高。”朱良表示，从中长期视角看，兼具稳定分红能力与稳健营收基础的企业，仍将是其重要的配置方向。

看好“反内卷”、企业出海、AI应用三大核心投资主题

2025年市场对AI行情的热情延续至2026年，国内经济由传统增长模式向科技驱动转型，结构性行情正为A股提供持续上行的基础。2026年，AI应用端有望成为最活跃的板块之一，行业正逐步从“技术验证”阶段迈向“商业闭环”。

在朱良看来，AI的发展需要以长期视角审视，这意味着企业的AI商业化落地并非“一蹴而就”的拐点事件，而是一个长期、渐进、以碎片化方式渗透各行业的过程。2026年或许不会成为“终极验证年”，但将是观察AI在产业链各环节逐步落地的重要阶段。

朱良进一步指出，2026年全球AI基础设施资本开支的持续增长，仍将利好中国相关供应商，更多具备本土化优势的标的及AI变现概念股有望受益。

从全球竞争格局看，中国在AI产业链上具备四大长期优势：一是人才优势，中美仍是全球最具竞争力的两大AI市场；二是模式优势，中国大模型以开源、开放为主，显著降低应用门槛；三是能源与成本优势，中国电力供给充足、电价相对低廉；四是广阔的应用场景与政策支持，为AI项目提供了大规模试验土壤。

“工业革命是人类体力的放大器，而AI则是人类智力的放大器。”基于此，朱良认为，创新药、科技AI与新消费代表着未来生产力的重要方向，具备长期配置价值，但投资者需要更加关注其盈利能力与现金流，而非短期题材热度。

对于投资者而言，需要回归基本面，长期跟踪相关公司的收入增长质量、盈利兑现能力与现金流状况，警惕“概念先行、业绩滞后”的结构性风险。唯有那些在商业模式上已逐步形成闭环、具备真实客户需求与健康现金流的企业，才有望在产业升级的长期进程中脱颖而出，成为新一轮结构性行情中的核心资产。

从更宏观的角度看，朱良判断，2026年A股上市公司盈利对市场表现的影响，可能将超过经济政策本身，“反内卷”政策下的行业格局优化值得重点关注。“反内卷”等政策不仅意味着企业资产负债表的修复，更预示着市场驱动力将从“政策博弈”转向更具可持续性的“盈利驱动”。

回顾2025年，尽管工业生产保持较快增长，但受价格低迷影响，规模以上工业企业利润增速长期处于低位。进入2026年，朱良认为这一格局有望发生改变，在价格温和回归的带动下，工业企业利润有望逐步走出近年来的低位区间。

中企出海与全球化共进也将大幅打开企业利润增长想象空间和市值天花板。从外部环境看，朱良认为，2026年中国企业或将加快出海脚步。通过升级产品、优化结构、扩大服务输出，加速渗透海外市场。“2026年全球宏观环境景气度回升，尤其是海外主要市场财政及货币政策宽松，预计将为中国公司的海外销售提供支持。”

朱良解释称，从中国上市公司海外营收占比来看，市场普遍预期其仍将保持相对健康的增长趋势。即便面临贸易环境的不确定性，随着中国出口商品附加值持续提升，海外收入仍有望成为企业盈利的重要支撑。

多元化及均衡配置重要性凸显

在全球货币政策趋于宽松、资本市场政策环境相对友好以及AI产业进入应用兑现阶段的背景下，2026年全球资本市场仍具备结构性机会。

朱良提到，在风格频繁切换、结构性行情占主导的市场环境中，单纯“追逐强趋势”的轮动策略难以带来稳定超额收益。历史测算显示，过度依赖短期风格切换，不仅容易跑输市场指数，也不及长期坚持单一成长或价值风格的表现。

因此从整体的资产配置看，联博整体仍倾向以“均衡型策略”为核心的资产配置，兼顾防守与进攻，以红利资产和营收稳健企业作为底仓配置，重点关注科技AI、创新药与新消费等具备坚实基本面与可持续盈利能力的成长方向，在控制波动的前提下把握结构性增长机遇。

朱良认为，新兴市场在美联储降息、资金再配置、AI供应链集聚与政策改革等多重因素驱动下，继续优于发达市场的趋势有望延续，而过去长期占据优势的“美元资产集中化”格局，未来3至5年或将逐步松动，全球资产配置正进入更加分散、多元的新阶段。

从美股市场看，尽管科技巨头仍具备强劲盈利能力，但高强度AI资本开支或已对现金流构成压力，2026年将成为AI投资能否兑现回报的关键一年。这意味着，美股的上涨动力更可能由“科技集中”转向“行业扩散”，而非继续单点驱动。

朱良表示，美股当前较高的估值水平，并非完全源于泡沫，而是指数结构发生变化的结果。金融危机后，科技企业在指数中的权重持续上升，这类企业具有资本投入相对较轻、现金流稳定的特征，市场给予更高估值具有一定合理性。

“但如果未来出现越来越多公司互相借贷、以资本运作支撑增长，而非盈利兑现，那将是资本市场过热的重要信号。”朱良指出，美股更可能呈现由高度集中向更广泛扩散的走势，在降息周期下，部分此前受高利率压制的非科技行业，盈利空间有望逐步打开，市场上涨动力将更加多元。

在货币与大类资产层面，朱良认为，美联储独立性面临的冲击、美国财政赤字高企以及政策内向化趋势，使得“去美元化”在可见的未来具备持续发酵的可能。这并非短期事件，而是一种渐进式的资产配置再平衡过程。由此，黄金等非美元资产的配置需求有望持续上升。

他指出，黄金价格与美元实际利率呈负相关，当前实际利率处于下行通道，为金价提供长期支撑。同时，黄金已从传统的“对冲工具”转变为“收益型资产”，ETF投资需求、央行储备以及部分消费型投资共同构成其主要需求来源。在贵金属体系中，黄金仍是“领头羊”，白银、铂金等品种则更多表现为对黄金走势的跟随与放大。

编辑：李一帆