来源：21世纪经济报道

21世纪经济报道特约记者 庞华玮

临近年底，A股在4000点关口反复震荡，市场风格骤然生变。前期领涨的科技“小登”板块（如电子、计算机、通信等）出现显著回调，而煤炭、银行、钢铁等周期“中登”板块则涨幅领先。

鲜明的风格切换，让市场热议一个话题：面临年底业绩考核与排名压力，公募基金经理们是否正在大规模调仓换股？

21世纪经济报道记者采访调查发现，年底基金经理的调仓行为并非铁板一块，而是在长期考核与短期压力、坚守风格与顺势而为之间展开一场复杂博弈。总体来看，年底基金经理的调仓行为是分化的：有的在“高切低”锁定收益，有的在坚守甚至加仓看好的成长股，还有险资可能在逆向操作。

“高切低”现象引调仓猜测

进入四季度，A股市场的画风突变，“高切低”（即从高位板块向低位板块切换）成为盘面最显著的特征。

此前一路高歌猛进的科技成长板块（被市场戏称为“小登”，如电子、计算机、通信、传媒等）集体陷入深度回调。

截至11月18日，申万一级行业指数中，电子板块四季度以来跌幅近8%，传媒、计算机跌幅均超5%。与之形成鲜明对比的是，一度被市场遗忘的周期板块（如煤炭、石油石化、钢铁、银行等）则强势逆袭，煤炭、石油石化板块涨幅双双突破11%，钢铁、银行涨幅也超过7%。

Wind数据显示，近期主力资金从电子、计算机等板块持续净流出，而同时大幅涌入银行、煤炭等低估值板块。

不少市场观察人士认为，这一冰火两重天的市场格局背后正是机构调仓行为的体现。

“这种鲜明的‘高切低’特征，通常与机构行为有关。”一位业内人士对21世纪经济报道记者表示，“年底这个时间节点非常特殊，公募基金、保险资管等机构投资者面临着年度业绩考核和排名压力，他们的调仓动作往往会放大市场的波动。”

尽管长期投资理念深入人心，但年度排名依然是悬在基金经理头上的一把量尺。

“基金经理普遍在年底进行调仓，主要表现为‘高切低’，意图锁定收益和排名范围。”一位投资圈内人士向记者透露。

格上基金研究员托合江详细分析了“调仓派”的操作思路。“年底调仓一般基于两大目的：一是锁定收益，二是布局明年。操作上，他们会减持今年涨幅巨大、估值已高、交易趋于拥挤的赛道，典型的如部分高位科技股；同时，转而布局估值处于历史低位、基本面已出现拐点或具备高股息属性的品种。”

华南一家公募基金公司人士也坦承：“各公司制度要求虽不尽相同，但年底是排名关键期，确实会有基金经理为了锁定年度收益，通过换仓实现落袋为安，将仓位转向防御性更强的板块。”

排排网财富公募产品经理朱润康持相同观点，“2025年底，基金经理已进入调仓的关键阶段。本轮调仓普遍呈现从前期涨幅较大的高位科技股向防御性与低估值板块转移的趋势，同时也开始逐步布局部分具备潜力的新兴赛道。整体来看，年底调仓最突出的共同特征是执行‘高低切换’，其核心目的在于锁定收益、控制回撤。”

朱润康进一步指出，尽管监管引导长期考核，但四季度末仍是年度业绩冲刺的关键窗口，考核结果直接关系到基金经理的奖金与资金管理权限。为提升排名、锁定全年收益，基金经理倾向于减持高波动品种，增配防御型资产，这一行为逻辑强化了年底调仓的动力。

基金经理：“调仓非年底必选项”

然而，来自基金经理阵营的声音却呈现另一番景象。据21世纪经济报道记者了解，调仓与否，在业内并未形成一致行动。

“我没有调仓。”11月18日，一位绩优基金经理明确对21世纪经济报道记者表示。

他管理的基金重仓于科技赛道，面对近期的剧烈回调，他选择坚守。这源于他对所持有科技公司长期逻辑的信心，他认为当前科技股的调整只是获利回吐，而非“科技牛”行情的终结。

“年底要不要调仓，主要看基金经理个人的投资理念和对持仓公司的判断。”上述基金经理强调，年末考核主要看有持有股票的业绩表现，不一定要通过调仓来提升净值。

另一位信奉长期主义、价值投资的基金经理也表示，不会为了年底而刻意调仓，他更倾向于维持自己看好的长期策略。

这一看法得到了另一位公募投研人士的认同。“投资是投资，考核是考核，基金经理是看行情去做投资，而不会专门针对考核去做投资。”

其背后的核心支撑在于基金公司考核机制的变革。据了解，在监管引导下，各家公募机构已将基金经理的考核期限拉长至3年以上。例如，北京某公募对基金经理的考核中，近3年业绩权重占50%，近5年业绩占30%，当年业绩仅占20%。

“这意味着，基金经理并不需要为年底考核而调仓。调仓是根据市场行情走势来的，和是否年底没太大关系。为了考核而调仓，是本末倒置。”上述人士指出。

他认为调仓应该是因为看到了市场基本面、估值或行业景气度的变化，而不是因为“到了年底”。如果看好科技股的明年行情，现在卖出可能意味着踏空。

Wind数据显示，截至2025年11月17日，年内20只主动基金业绩翻倍，基本都是科技行业基金。

让市场好奇的是，这些绩优基金年底是否会调仓？

对此，一位公募人士向记者表示，今年一批业绩斐然的科技主题基金，其产品属性限制了调仓。

“今年这批业绩翻倍的基金，大多是明确的行业主题产品。从产品契约和定位上，它们就是投资者布局科技赛道的工具化产品。如果基金经理在年底大幅调仓至周期或金融板块，就构成了严重的‘风格漂移’，这不仅违背契约精神，也会引来监管和投资者的质疑。”上述公募人士说。因此，这类绩优基金的基金经理，即便面对回调，坚守赛道往往是更职业的选择。

总体来看，记者发现公募圈内人士的普遍看法是，基金经理应该基于对公司和行业长期价值的判断来做决策，而不是为了某个时点的考核去交易。如果为了年底排名而进行短视的调仓，对最终考核结果影响有限，甚至可能因交易失误而损害长期业绩。

险资现“抢跑”布局

除了公募内部的博弈，另一大机构投资者——保险资金的动向也为市场增添了变数。

有业内人士介绍，与公募基金不同，险资的考核周期往往定在11月，四季度市场风格切换或与险资有一定关系。

保险资金由于受偿付能力等年度考核指标约束，其调仓节奏与公募不同。“保险每年会考核偿付能力，对于前三季度已赚到钱的保险机构来说，已完成年度考核指标，四季度求稳是首要任务，要么空仓，要么切换至价值股。”

但今年情况或有不同。该人士透露，“有保险机构趁大家卖成长股时在偷偷加仓成长，提前布局明年。”

这种“抢跑”行为，可能是11月市场风格切换的另一股驱动力。

值得一提的是，回顾三季度，保险资金曾显著加仓，把权益仓位提高到历史高位。

托合江表示，险资三季度权益类资产配置比例提升，债券和银行存款占比下降，重点增持银行、通信、钢铁等行业，减持电力设备、石油石化等板块，同时强化哑铃策略布局。

要跟进机构调仓吗？

对于近期的市场震荡，杨德龙认为属于正常现象。“临近年底，部分投资者选择获利了结，可能导致成交量阶段性萎缩、震荡加剧。市场或将通过反复震荡来充分交换筹码，为明年的行情打下坚实基础。”

杨德龙分析，科技股因前期涨幅过大出现回调，但这并非牛市逻辑的终结。展望2026年，A股有望从结构性牛市转向全面牛市，无论是科技股还是传统板块都将拥有机会，市场将进入板块轮动加速、行情扩散的阶段。

记者发现，在2025年底至2026年的投资策略中，“再平衡” 已取代单一的“高切低”，成为多家券商强调的核心策略。

这一策略主要包含两个维度：一是科技内部再平衡： 从估值过高的上游算力硬件等“一枝独秀”的领域，向估值相对合理、应用即将爆发的泛AI分支（如AI眼镜、机器人、智能驾驶、AI编程、AI+医疗、AI+办公等）“多点开花”扩散。此外，创新药、储能、固态电池等方向也在步入景气周期。

二是大类风格再平衡： 在持有科技成长股的同时，增配基本面可能触底回升、具备高股息价值的周期行业，构建“哑铃型”配置组合。

东吴证券策略首席分析师陈刚指出，四季度投资“胜负手”主要包括顺周期板块和低位科技股分支。市场风格有望迎来再平衡，科技风格内部将从上游算力硬件的“一枝独秀”转向泛AI分支的“多点开花”。

杨德龙表示，4000点前是结构性牛市，展望明年，市场有望逐步向全面牛市过渡。杨德龙提出“4000点前聚焦科技，之后均衡配置，适度减仓科技股” 。临近年底，面对2026年可能到来的全面牛市，他提醒市场震荡可能加大，建议通过均衡配置（如科技、新能源、消费板块）分散风险，避免单一持仓 。