6月9日，银诺医药港股IPO申请获得受理，中信证券和中金公司担任联席保荐人。

目前，银诺医药核心管线只有一款长效GLP-1产品“依苏帕格鲁肽α”，今年1月刚获批用于治疗成人2型糖尿病，是国内首个拥有自主知识产权的人源、超长效GLP-1药物，市场期望值很高。招股书显示，公司目前的市场估值在46.50亿元。

银诺医药的每一轮融资估值，都基于这款独苗的临床进展厘定，资本就盼着它能对抗度拉糖肽、替尔泊肽、司美格鲁肽。但从目前情况来看，高估值预期在业务面的反衬下，显得十分脆弱。

银诺医药不是港股市场的第一家GLP-1创新药企。去年，九源基因、派格生物已经相继成功上市，两家公司仅仅握着相关类似药、改良版本，甚至未有商业化产品，股价目前仍处在破发状态。

银诺医药的上市更像此类企业的一个转折点。回忆“抗癌神药”PD-1抑制剂的发展，有多少药企因千亿市场规模的预测而兴奋进场，同样就有多少药企由于“白菜价”的行情黯然神伤。行业更关心的是，GLP-1公司还有实现高市值的可能么？

一个支点，就想撬全球药王的墙角

从时间先后来看，依苏帕格鲁肽α确实不是GLP-1的跟风产物。

诺和诺德最早发现GLP-1靶点是在2004年，几乎同一时期，2007年，银诺医药创始人王庆华在率先发表了利用重组融合蛋白工程技术生产长效GLP-1以治疗2型糖尿病的研究。2014年，王庆华回国创业成立了银诺医药，依苏帕格鲁肽α自然成为了公司主要产品。

同年，礼来的周制剂降糖药度拉糖肽上市，掀起一阵GLP-1热潮。紧接着，诺和诺德的司美格鲁肽、礼来的替尔泊肽等产品相继问世。2020年前后，中国更是迎来GLP-1研发热潮，依苏帕格鲁肽α虽然没有很快进展，但“人源、长效”优势，牢牢抓住了投资者的目光。

在一项降糖的III期临床试验中，同剂量下，依苏帕格鲁肽α单药比司美格鲁肽、度拉糖肽起效更快、疗效强且持久。招股书显示，依苏帕格鲁肽α平均半衰期为204小时，而司美格鲁肽、度拉糖肽及替尔泊肽的平均半衰期最高也不过其四分之三。

靠着这款药，招股书显示，银诺医药已完成了4轮融资，每一轮融资的估值都参考依苏帕格鲁肽α的临床进展。目前共筹集了约15.14亿元，在2024年2月完成B+轮融资后，市场给公司的估值来到46.50亿元。

至今为止，依苏帕格鲁肽α仍是公司唯一一条进入商业化的管线。在适应症上，银诺医药绕不开礼来的度拉糖肽、替尔泊肽和司美格鲁肽的竞争。以诺和诺德为例，在GLP-1类药物的市场占有率达到了65%，在降糖市场，这家巨头更是吃下80%的份额。

招股书显示，公司亏损利润搞研发，账面十分难看，依苏帕格鲁肽α的研发开支就占了总研发费用的76.4%及95.7%。而据诺和诺德发布的2024年财报，仅降糖领域，其中国市场GLP-1销售额72.5亿元。哪怕只撬动诺和诺德的一个墙角，也足够银诺医药吃饱了。

银诺医药能做的就是低价策略。糖尿病患者需要长期用药，对价格更加敏感。目前，依苏帕格鲁肽α多为不同剂量组合出售，四支1.5ml和3ml剂量在1100元左右。司美格鲁肽降糖虽然已纳入2021年国家医保，但同组合下仍需要2500元左右。

目前，招股书并未披露依苏帕格鲁肽α上市5个月的销售数据，市场走向还需要时间刻画。

棋差一招，市场容量已所剩无几

有数据表明，到2030年中国因肥胖导致的医疗费用将达4180亿元，占全国医疗总费用的22％。医保面临的控费压力，催生了减肥药的市场广泛前景。银诺医药也认为在这个领域能拿到更高的确定性。

据招股书数据，中国GLP-1减重市场规模增速高于糖尿病市场，不过要吃到这个市场并不容易。降糖是严肃医疗需求，减重更多的是消费属性。行业几乎能确认的是：减重适应症不会被纳入国家医保。这就需要企业有面向消费市场的能力。

4月份，居民消费价格指数环比由上月下降0.4%转为上涨0.1%，同比下降0.1%。减肥这种非必要消费，会受到经济大环境的影响。银诺医药跟在诺和诺德和礼来之后抢市场，本来难度就很大。

目前替尔泊肽、司美格鲁肽减重适应症都已经获批。尤其是司美格鲁肽快速放量，在减重方面，去年，中国区的销售额就大幅增长108%。礼来则以替尔泊肽GIP/GLP-1双靶点差异化竞争，今年1月，该药在中国获批上市，同步覆盖糖尿病与减重适应症。目前，诺和诺德已经投资40亿元扩建天津工厂；礼来也投资15亿元升级苏州工厂，今年上半年产能提升了60%。

无论是哪种适应症，依苏帕格鲁肽α的市场行动都比大外资企业慢了一拍：用于治疗肥胖和超重临床试验才开始进行，今年3月，这项临床也才推进到IIb/III期阶段。

如果银诺医药只是和礼来、诺和诺德对拼，资本或许还会有耐心等待，可如今GLP-1后来者络绎不绝。招股书显示，目前，国内有41种用于治疗糖尿病的创新GLP-1受体激动剂候选药物处于临床开发阶段。其中，有6款人源长效GLP-1受体激动剂，涉及本土药企信达生物、石药集团等。

相比银诺医药，这些公司的业务布局与资金实力更多元充沛。一位行业投资人曾向健识局表示：“在此情况下，仍在临床阶段的项目，如果还想定位在减重市场，竞争力就不高了。”

银诺医药不是没有拓展依苏帕格鲁肽α其他的适应症，但无法在短期内变现，比如其用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的IIa期临床试验已获得FDA的IND批准。此外，银诺医药还有几款具有前景的候选药物，如适应症为阿尔茨海默病的YN014、用于治疗I型糖尿病的YN401、用于治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎另一款创新药YN209等，试验也都尚处于早期阶段。

整体来看，银诺医药即使赴港上市成功，也不能一劳永逸。要想抢夺更多的市场容量，“银诺医药们”除了要有硬实力，还需要再快一点。

撰稿 | 苗苗

编辑｜江芸 贾亭

运营 | 李木子

插图 | 视觉中国

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