东北证券首席经济学家付鹏:房价涨幅远高于收入,地产若消退,对消费是直接冲击
11月30日至12月1日，“2023搜狐财经年度论坛”在北京举办。
本届论坛汇聚30余位政、商、学界“大咖”，共同回顾与展望当前国际国内形势，探讨中国经济新动力与产业转型新趋势，聚焦剧变之下企业的破局重生之道。
东北证券首席经济学家付鹏
在11月30日上午的会议中，东北证券首席经济学家付鹏表示，无论是消费也好还是整个经济来讲都存在着同样的问题，就是财富的固化。
同时付鹏还提及，看经济也好，看人口也好，看所有的问题现在都要划一个阶层；为什么要划这个阶层，因为财富的逻辑不一样，每个阶层的财富逻辑是完全不同的。收入的增长不是决定消费信心的主要产物，是房价。
以下为演讲内容精编：
非常感谢搜狐的邀请，刚才殷总讲到关于中国和日本病的问题，其实我在去年的时候也跟大家说，我说关注到中国未来的话，人口这个话题是绝对绕不开的，我相信在未来的5-10年，可能在各种各样的财经峰会和论坛上，大家会越来越多的讨论到人口的话题，其实这个话题在五年前随着中国当时社交媒体上开始崛起的一个主力话题：关于年轻人的不婚、不恋、不爱、不生。
主办方把我安排在殷老师的后头发言也是有着深刻的寓意，关于日本的情况，如果跟中国去做对比的话，在人口的话题上实际上有着太多的相似性。2012年的时候，当时我们也专门到日本去访问，也是了解了非常多关于日本人口背后的逻辑线。日本最近的经济复苏，不光是来自于它的供给侧、需求侧等方面的改革，其实很重要的一个因素在于日本大的人口周期已经过去了，换句话说，人口既然是制约了日本过去三十年发展的重要变量，那么它的消失随即带来了日本经济的转变。
大家如果去日本，会发现日本开始出现很多的新移民，这些新移民包括从印度、从东南亚、甚至包括了中国韩国等周边；日本在整个移民政策上，实际上在过去的30、40年是非常保守的，这实际上也导致了日本在人口问题上很难及时的进行转向。
我之前说过，亚洲地区的人口不能单纯跟西方的国家做对比，很多人会单纯的说人口的下降、年轻人的不婚不恋不爱不孕，其实放到发达经济体里似乎都是一样的，大家都是不可避免的。
但我想说，如果你仔细看人口中位数曲线的斜率，你会发现日本跟中国一样，日本在1990年至1993年人口中位数过了40岁，中国现在是多少呢，39岁。但是很多人可能并不知道，美国的人口中位数实际上比中国低，这是什么意思呢，海外的这些国家，如果研究历史你就知道，在海洋文明覆盖的这些国家，它的人口本质上靠移、不靠生；但是在亚太文明，尤其是内陆文明为主导的我们的人口主要靠生，这两个是完全不同的。当你研究海外的时候，首先第一点一定要研究它的移民周期，当然了，研究一两年，如果大家开始密切留意到，你会发现西方的各个主要经济体都正在陆陆续续的开启第三个移民大浪潮。
你会发现世界所有经济要素全部正在进行重构，对于中国来讲也是如此。
除了人口话题之外，中国其实还面临着另外一个微观的话题，第一，人口老龄化，第二人口老龄化的过程中财富分配的比例有问题，应该把两个话题结合在一块来看。中国经济三个阶段，改革开放、入世和金融资本。
这三大板块如果对比人口的话，其实几乎是同一代人，我把它称之为中国的黄金一代。中国的黄金一代其实就是现在45岁-69岁的这批人。在中国迎来改革开放的时候，我们当时的所有生产要素可以这么说只需要一样东西——劳动力。那个时候中国其他的要素，无论是技术还是资本都是没有的，所以在那个阶段之中我们需要的是在当年的劳动力，中国的黄金的那一代人在当年正好是青壮年劳动力。
到了2008年中国经济增长本质上靠的就不是简单的生产加工制造了，那个阶段中你会发现中国经济的比例中三产比例在加大，金融的作用在加大，换句话说金融在创造的财富，而不是生产加工制造和劳动创造的财富，从这儿起造成了中国巨大的收入分配的问题。
当然了，很多人可能以为说大部分居民的资产是房子，我想告诉大家的是，对于黄金这一代来讲，房子真不是他的主要资产，现在的中产阶级的资产大部分是房子，当然负债可能大部分也是房子，但是对于当年的黄金一代，也就是当年的55-70，或者60-70的这一批人他的财富中大头还真的不是房子。一套房子就算现在五千万，那十套不过五个亿，五个亿对于这批人而言是不是决定了他财富差异化的关键？还真不是。2008年之后看到了黄金一代的财富分配比例，首先现金比例20%。
这是什么意思呢，这一代人从来不认为现金有用，因为在他的经历过程中，无论是总改革开放到入世还是到2008年之后的金融地产加杠杆，永远认为现金放着就是亏的，因为它充满了投资的机遇，换句话说任何领域中间都可以获得超高的回报率。
刚才殷老师也举了一个例子，中国2008年之后回报率在大幅度的下降，但这个下降的过程中我只想说，那里面可能再仔细拆分一下是劳动的回报率在大幅度的下降，而资本的回报率在大幅度的上升，只是说谁掌握着劳动谁掌握着资本。
但大家请注意，炒股是发不了财的，但上市是能发财的。2008年之后真正大的财富是股权，简单而言，前面还都是做实体，出卖劳动力成立了一家企业；2008年需要市场的时候迎来了全球入市，到了2008年的时候发现一个企业一年挣一个亿太慢了，直接把企业IPO上市套现200个亿，这是最快的。你会发现我们财富积累的变化，就是黄金一代财富积累的变化，住房的比例下降到45%，现金比例没有动，增加的就是股权。当然这就涉及到一个问题，就是资本市场的功能。
2008年之后所谓做大做强金融，做大做强资本的本质是想服务实体经济，但我们现在面临的一个巨大的问题，比如说之前也有人问我说，为什么现在的上市公司的企业高管或者说老板非常乐意套现，很简单，过去的十年如果我们鼓励创新，鼓励大家通过直接性的融资通道获得资本，目的是希望你用于科研、研发、勇于创新，那么这个思路是对的，因为间接融资通过银行实际上是有非常多的弊端。
早期的时候通过VC、PE，再到二级市场、IPO，这个实际上对于支持经济而言是有作用的，但严重忽略了一点：如果20多岁的人解决了生活的所有必需，套了现之后，他其实是具有理想的，20多岁、30多岁还是想像埃隆·马斯克一样做一点事情；但如果IPO的企业高管们都60岁了，问题在于他的风险偏好会发生巨大的变化，你说这个企业能卖和不能卖吗？这个东西用我的话说，第一年龄有关系，第二多少钱有关系。一年挣一个亿你给我出5个亿我肯定不卖，我一年一个亿，但你给我出100个亿，我分分钟卖出去。第二是年龄，因为年龄跟企业家精神和情怀是密切相关的，换句话说，中国现在无论是财富还是企业，用我的话说企业家的年龄偏大了。
当然了，无论是消费也好还是整个经济来讲都存在着同样的问题，就是财富的固化，60岁的人对于消费而言他的偏好会极速下降，对于投资的偏好会极速的下降。大家是否想过，像日本一样在未来的5-10年，现在掌握着大量财富的人，现金比例会极速增加，个人推断，5年左右或者10年左右现金比例可能会增加到25%甚至30%。
日本在1990年，大家熟知房地产泡沫破裂前后有一组数据很关键，那组数据是什么呢，就是储蓄和储蓄率，储蓄就是银行里存的钱的增速；储蓄率是什么呢，挣一百块钱可以存多少钱。简单来讲储蓄的增长就来自于储蓄率的增长，挣一百块钱存下40块钱，把40块钱存在银行那么储蓄就增加了。1990后日本出现了一个最大的劈叉数据储蓄反倒逆势增长15年，1990年至2005年，储蓄率掉到了0，这个是资本过剩，但资本过剩背后是谁掌握着资本？
如果年轻人掌握着资本，我可以告诉你不存在资本过剩，现在95后今年一人发两万块钱红包，今天晚上我都不知道你今天晚上会去哪儿嗨。但是如果给我们这些老 同志们一个人发两万块钱红包，大家打开杯子、打开枸杞，喝完，晚上九点钟该睡觉的还是睡觉。这个财富的分段其实到了1990后二战之后财富开始老去，资本开始固化，储蓄率就是年轻人，年轻人的收入不增长，并且失业率在增加，导致一个结果，年轻人存不下来一分钱，一百块钱到2005年是负数，100块钱挣完，扣掉日常花的，典型的月光、月月光、年年光。
当然你从人口上可以看到一个大的问题，我们现在整个人口中间的大头是我们这代黄金的。你可以理解上面现在的老了，风险偏好下降，拥有着钱，人口会极度偏爱储蓄，不会出现很多人想的，房子不炒了就去炒股，不会的。
如果你现在问年轻人，你手上现在有500万的现金，他会在参加所有财经论坛时，一定问所有的嘉宾，不炒房可以炒股吗，不炒股可以炒币吗，不炒货可以炒鞋，不炒鞋的话，嘉宾你告诉我可以炒什么？
如果500万现金是60多岁退休的人，他可能大概率的问，什么东西能不赔钱？你可能告诉他三点几的储蓄挺好。你会发现，当前的问题就出来了。随着财富的固化和老龄，投资风险偏好会极速下降，日本的核心也在于此，最终形成了典型的资本过剩。
对于中国而言，中间这一代人，我们现在大概30岁-44岁这批人，当前的大问题是别被开了，为什么，有房贷。现在HR最好的员工就是30多岁，随便PUA他，他不会辞职，因为他不敢；他辞职的时候就要想，房贷怎么办、老婆怎么办、孩子怎么办。
日本1990年代也有这样一代，大家真正称之为失去的一代。日本不是所有人都失去了，只是在1990年中产阶级那批人略微失去了，但是底层的年轻人走出去的其实都是很好的。现在最底层的年轻人的想法是挣不着钱，很简单，低欲望，削减支出，活自己想活的样子，在消费上的偏好会极速变化。
过去投资时，2008年之后大家做的所有的交易是中国中产阶级的扩大，做的交易是中国需求的升级。原因是财富是在那帮老同志身上，大家其实都没有意识到，总以为中国过去十年大家做的是消费升级，比如说2008年左右我们成为了星巴克的股东，选择这个很简单的咖啡也没什么高科技的东西，但是它的原因就是来自于中国市场的扩大和主动的进入到中国市场，准确来说就是做的中国中产阶级扩大的生意，所有的消费类几乎都是在做这一个生意品类。但是大家是否有想过，它的本质有两点：1）年轻的中产阶级这一代人，这个结束了吗？结束了。2）它真的来自于收入增长吗？如果你认为它真的来自于收入增长，你会认为OK，现在也没有问题，它的人口不增长了，但是它的收入增长导致了一个结果，就是消费会维系。我可以告诉大家，不会的，因为过去的13年，从2008年之后中国的消费不来自于收入增长，来自于什么呢？
现在看资本市场也好，看经济也好，看人口也好，看所有的问题现在都要划一个阶层，为什么要划这个阶层，因为财富的逻辑是不一样，每个阶层的财富逻辑是完全不同的，当你把这个划了之后你会发现一个问题，你的收入的增长是不是决定你消费的信心的主要产物呢，答案还真不是。这是什么东西呢，是房价。
一个很通俗的例子来讲，你不在乎老板给你的加薪，你更在乎的是我十年前北京亚运村购买的房子两百万，现在值一千万，给你创造的财富效应是至关重要的。这个故事在当年股灾前中国股市也发生过，当年的年轻人炒股，随着杠杆加上去，随着股价上升，带来了一个什么结果呢，带来了结果今年股市账户赚了五十万，出门给你买一个香奈儿。然后包买回来了，他认为这个游戏可以继续。当大家去讲资产价格能创造财富效应的时候我想多说一句，股票市场创造财富效应非常简单，是股东的分红，而不是股价的单纯上涨，如果股价的单纯上涨我可以告诉大家他不是创造整体财富效益，他只是创造分配。
简单来讲我把股票卖给了人，拿走了钱，就是你亏掉了。市场一定要来自于一个增量，我们的房地产的价格原本的增量来自于什么呢，就是来自于居民部分收入的增加，如果来自于居民部门杠杆增加的时候这个问题就极大。
可以看看美国的数据，有人说美国的房地产又有问题了，我可以告诉大家，看美国看租房，因为租房跟居民收入是高度相关的。
房地产2016年之后问题就出现了，本质是换手，杠杆率加到极致，银行可以给予你房贷的年限，不可能给你80年，更不可能来一个你贷了房你儿子还吧。这个30年、40年怎么估算呢，把一个人比作一个生产要素，最大可以去贴现的时间，也就是你最大可以付出劳动力的时间。当然，现在的社会债务的压力越大，放贷越多，年轻人越容易猝死，所以这个年限我告诉你根本达不到。
大家需要注意的这个结果是什么呢？我们的房价上涨远远大于收入上涨，股灾熔断了，股票价格往下跌，大部分的散户跑不去，导致一个什么结果呢？后悔没有卖掉股票，其次后悔没有给你买这个包，这是消费带来的影响。对于现在中国是一样，房地产一旦消退，对于居民的消费就是直接的冲击和影响，尤其是中产阶级。当然年轻人还带有个别的个性，尤其是中产阶级，将节衣缩食，这种通常是被动的，前面带来的财富效应有多少，后面带来的财富就缩水多少。
当然房子不卖，多多少少还出现心理上的爽，这个房子不卖就不会打折，账户上至少看起来六百万，这看起来的六百万没有变成消费力；当房价开始掉，老百姓还有所谓的信心，那个信心来自于虽然掉，但所有人都认为最后一棒不是我，当人口问题一出来之后很多人就考虑一个问题，我是不是最后一棒。这个问题一出来非常简单，整个消费欲望将极速的下降和萎缩，表现出来是的大家没有消费信心，但请注意，不是真的没有信心，疫情前是真的信心问题，大家仍然怀疑我到底是不是那最后一个。
这一代人迅速转变了消费习惯，中产阶级如果做咖啡升级挂了，现在应该做的就是咖啡降级，9.9元、8.8元，买一赠一，你会发现他们特别喜欢用优惠券或者折扣券，为情怀买单的东西没有了，这个事情反映到年轻人身上更加明显。现在年轻人的典型特征就是降低欲望，重点是不想负债，活出自我，追求极致性价比。
90年后日本有一家公司，优衣库为什么能够活，本质就是去品牌化、符合年轻人这几个重点的偏好，换句话说别跟我讲你的衣服牌子有多好，我只在乎的是纯棉穿着舒服，30块钱就可以了，这个品牌化完全降级。但他们精神性的消费很高，很火的生意，本质上就是精神消费，年轻人更愿因四千块钱看一场演唱会，出门吃肯德基，而且还得是用周四的券。
四千块钱的演唱会隔那么老远你愿意去看，为什么呢？日本90年之后开始火起来了，无论是游戏、动漫、二次元、宅男还是我们看到的整个年轻人的消费习惯，本质上来讲跟现代中国年轻人之间很像，剩下还有一代人是什么呢，老年人，但是这些老年人的大问题是只能做医疗、康养，其他还真做不了，因为到了60岁你也低欲望了，把这个综合在一起，我就做这么一个补充，债务杠杆是对消费加上人口，加上财富分配，这其实是一个综合性。谢谢。
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