“四大空者”破坏公平损害做多，韩泰“禁空令”提振信心A股可鉴
本刊特约丨金钰
选举因素充其量只是一个表面诱因，核心还是监管当局意图解决市场不公平问题。
11月13日，泰国总理顾问表示，泰国证券交易委员会将加强措施防止“裸卖空”活动，从而提振投资者信心。此前，11月5日，韩国金融委员会（FSC）宣布，为先发制人地应对激增的市场不确定性扩大，自11月6日起至明年6月30日，将全面禁止做空行为，以便监管机构改进规则和系统。“禁空令”实施当天，韩国综合指数KOSPI指数大涨5.6%，创2021年1月以来最大单日涨幅。
11月16日，韩国监管机构再次表示，正在考虑一系列惩罚非法卖空者的方案，包括禁止他们交易股票长达10年，同时还将限制韩国企业任命非法卖空者担任高管。 其实，韩国“暴打”空头已有历史传统。 每当韩国股市开始下挫，FSC都会出手，通过禁止做空来稳定市场。
此前，11月2日，中国国家安全部官微发表题为《国家安全机关做金融安全的坚定守护者！ 》，点出“看空者”“做空者”“唱空者”“掏空者”——“四大空者”企图动摇国际社会对华投资信心，妄图引发我国内金融动荡。
那么，FSC禁止做空的背景是什么？ “禁空令”对投资者影响又如何？ 在“维护金融安全，守住不发生系统性金融风险”、打击“四大空者”的今天，对我国A股投资与监管有什么启示？
股市大跌成韩国禁止做空直接导火索
外国投资者控制韩国做空市场被追查
FSC突然对空头下手的背景是，韩国股市持续大跌。10月31日，韩国综合指数一度刷新今年1月以来的最低位，10月累计跌幅达8.2%，创2022年12月以来最大的月度跌幅纪录。
韩国股市大跌的根本原因是外资的大肆做空。 数据显示，仅从2023年1月2日到11月2日,外国投资者的卖空累计交易额就达107.63万亿韩元。
令散户不满的是，大跌居然是因大肆“裸卖空”而起。 韩国本土媒体报道称，上个月，法国巴黎银行和汇丰银行等国外投资银行在没有借入股票的情况下非法卖空，获利高达数百亿韩元。 市场哗然，禁止全面卖空的呼声四起。
更令人意想不到的是，外国投资者几乎控制着韩国的做空市场。 权威数据显示，从2023年1月初到11月初，外国投资者的卖空交易已占全体卖空累计交易额的67.9%。 因此，针对外国投资机构进行全面调查，并且全面禁止外国投资机构做空就理所当然了。
其实，对付做空，韩国也算驾轻就熟，颇有经验。
首先是做到有法可依。 就在前几年韩国修订并且实施资本市场法，进一步加大对非法卖空行为的处罚力度。 一旦发现有非法卖空行为，最高罚款可达购买金额的100%。 还可对相关犯罪嫌疑人处以1年以上有期徒刑，或征收违法所得额3至5倍的罚金。 同时，还限制曾进行卖空者参与有偿增资，若违反该规定应缴纳相当于非法所得额1.5倍的罚款。 目前，FSC还计划积极与国会协商，推动加强处罚和制裁多样化的立法。
其次是FSC成立专项卖空调查小组，对国际投资银行自2021年5月以来的所有卖空行为进行全面调查，并表示将“追究相关责任人的责任”。 此外，韩国还对两家外资投行开出了巨额罚单，并计划与中国香港和新加坡的监管机构进行合作。
不过此时禁止做空依然有吊诡之处。 有市场人士认为，此次禁止做空政策主要是针对明年韩国国会议员选举的政治举措。 执政党需要提振股市以改善自己的政治前景。
笔者认为，选举因素充其量只是一个表面诱因，核心还是监管当局意图解决市场不公平问题，以时间换空间。 FSC高管亦表示，非法的卖空交易破坏了公平的价格形成，并损害了市场信心。 在未来几个月里，韩国将寻求“根本性改善”市场环境，创造一个对散户更公平的市场。
韩国系统风险正在不断累积
“禁空令”可谓先发制人的风险管理
纵观历史，每当宏观环境出现利空消息导致市场压力较大时，FSC就会采取禁止做空的方式来“打气”。比如，为了应对2008年全球金融危机、2011年欧洲债务危机，FSC均先后采取禁止做空的措施；2020年3月，针对新冠疫情，FSC下达了全面禁止做空的命令，并于2021年5月宣布解禁。这是韩国历史上最长的“禁空令”。
那么，在目前韩国经济形势、金融状况下，FSC禁止做空，到底有何深意？笔者认为，这个问题的深层次答案，可能就隐藏在韩国经济稳定发展的不确定性正在增加中。
短期来看，是应对美联储停止加息后，美元资金重返韩国市场所引发的市场动荡。
美国利率的不确定性为韩国央行带来了巨大的困扰。如若再同时进行做空套利，更会增加韩国股市的大幅波动，引发资本市场的动荡，这或许加深了韩国监管当局对引发金融风险的担忧。
更为重要的是，韩国经济恢复尚不稳定，面临保汇率、保物价、保股市的基本问题。
韩国经济本身面临着房地产疲软、企业和家庭杠杆率畸高等问题，呈现出亟须稳定的态势。从这个意义上讲，禁止做空可以理解为FSC对韩国可能面临的系统风险进行的主动战略管理，也即先发制人的风险管理策略。
建立A股紧急禁令限制卖空机制
从刑法方面明确禁止“裸卖空”
韩国、泰国陆续推出“禁空令”，对我国A股投资与监管有什么启示？
笔者认为，中国的证券市场情况不同，监管力度自然会有所不同，包括将金融做空问题提升到国家安全层面。由于做空本身存在的风险也对市场的交易安全构成威胁，会导致市场秩序的紊乱，进而有可能会影响整个金融系统的稳定。因此，恶意做空自是重点监管的对象。
目前，我们最大的任务是以打击“四大空者”的雷霆手段“维护金融安全，守住不发生系统性金融风险”。在证券市场中，投资者的信心对于上市公司以及整个市场的稳定性有着重要的影响。因此，一方面加强对韩国先发制人的防范系统风险的战略体系管理案例的学习与研究；另一方面需要制定符合我国证券市场规律又切合我国证券市场实际的系统风险应对体系策略。
除此之外，还需要建立相关法律法规。笔者主要建议如下：
一是建立紧急禁令限制卖空机制。赋予监管部门在某种情况下做出带有强制性的干涉市场行为的权力。“紧急禁令”具有特殊的针对性和很强的政府干涉性，它并不是一种监管的常态，是最后的防火墙。2008年金融危机期间，美国SEC根据证券法有关做空的禁令，将950只股票列入禁令，保护了证券市场的稳定，避免了证券市场的动荡。
二是建立对于做空交易的基本监管制度。比如全面限制禁售股转融通。限售股转融通既可能对上市公司形成伤害，更是对其他股东的伤害，同时也是对其他投资者的不公平。此外还可以限制转融通股东参与公司股票定向增发。
三是完全有必要禁止“裸卖空”。“裸卖空”交易使得投“机”者得以在根本没有借入股票的情况下出售股票，实现无风起浪，坐收“愚”人之利，打击坚定“做多”中国的基本盘，需要从刑法方面明确禁止“裸卖空”。
（本文已刊发于11月18日《证券市场周刊》。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）