盛宴的黄昏
文 | 李德林
歌尔股份做了一桩非常有意思的买卖，不过，买卖是自家的左手倒右手。令人大跌眼镜的是，去年的高估值生意，一年多后竟然腰斩。而交易过程中一批的食利者本想着有一场狂欢的盛宴，没想到变成黄昏的盛宴。歌尔的交易敲响了警钟，估值泡沫终将走向黄昏。
2022年5月，歌尔股份公告拟用自有资金2亿元认购驭光科技新增股份，持有驭光科技10.526%的股权。驭光科技的投后估值20亿元。在此之前，从真格基金、联想之星的数千万人民币天使轮开始，到歌尔股份股权融资之前，驭光科技已经进行了8轮融资。驭光科技的股东名单中，还有百度、顺为、招商局创投、浙江金控、合肥创新投资等知名机构。
驭光科技的公开资料显示，公司致力于先进衍射光学元件（DOE）和维纳光学的设计、制造及应用，产品运用于3D扫描、传感、智能识别、机器视觉、行为大数据分析等众多领域。歌尔股份入股驭光科技一年多后，为了增强驭光科技跟公司的协同效应，决定让旗下子公司歌尔光学出面，将其100%收购，成为歌尔股份完全掌控的一家公司，提升公司综合竞争力。
收购驭光科技的交易非常复杂。首先是交易支付方式包含现金跟股份两种支付。歌尔光学以自有资金7.95亿元购买驭光科技62.812%的股权，当然包含上市公司歌尔股份持有的10.526%，以及关联方持有的0.818%股权。以定向增资扩股的方式，用歌尔光学6.54%的股权置换驭光科技创始团队持有的驭光科技37.188%股权。驭光科技创始团队没套现一分钱。
具体的交易细节为，歌尔光学以1227万元购买关联方深圳追远持有的驭光科技0.818%股权，用将近2.06亿元购买歌尔股份持有的驭光科技10.526%股权，用将近5.76亿元购买驭光科技诸如百度、联想、顺为等股东持有的51.468%的股权。驭光科技的创始人田克汉、尹晓东以及员工持股平台青岛逐光致远、嘉兴协赢交易后，合计持有歌尔光学6.54%股权。
驭光科技到底怎么样？歌尔股份投资1年多后就要全资收购，可见上市公司对其前景相当看好。根据收购的公开数据，驭光科技截止9月30日，总资产4.026亿元，总负债1.73亿元，股东权益2.29亿元。公司到9月30日营收3243万元，跟2022年全年几乎持平。同期，净利润为亏损6898万元，同2022年全年亏损1.1亿元相比，亏损幅度明显收窄，财务改善明显。
根据歌尔光学收购的公开数据可以推测，真格基金和联想之星的天使轮对驭光科技的估值预约1亿元；顺为、百度为首的A轮估值约3亿元；联想创投为首的B轮投后估值将近7亿元；招商局为首的B+轮到D轮，投后估值超过11亿元；歌尔股份进入前一轮，驭光科技的投后估值差不多超过16亿元。歌尔股份独家投资了并购前的最后一轮，投后估值约20亿元。
歌尔光学收购驭光科技的整体估值为11亿元。简单从估值上对比，B轮之后的投资机构都面临着亏钱的危险。歌尔光学为了平衡驭光科技投资人的利益，在交易结构中设计的相当复杂。作为自家人，歌尔股份持有驭光科技的对应估值为19.57亿元，深圳追远对应的估值为15亿元。作为D轮的投资者，深圳追远高于他人估值交易背后，可能答应了换股交易。
除了歌尔股份和关联方深圳追远，驭光科技的其他投资人对应估值为11.19亿元，这个估值差不多就是招商局进入的估值水位。驭光科技融资额超过5.5亿元，而现金交易7.95亿元，除了歌尔股份，留给真格基金、招商局等机构的只有5亿多。整个交易中，如果所有股东都同意，那么，很显然，真格基金等B轮前的股东要让后面的股东保本退出，才能达成交易。
歌尔光学收购驭光科技成为管窥VC和PE们退出的一个样本。创始人团队作为核心竞争力，都想通过IPO走向人生巅峰，可是面对公司的营收、现金流，以及市场、股东们的各方面的压力，被并购也是一条上佳的选择。只是歌尔光学的并购给投资机构们敲响了警钟，投资不是吹泡沫，吹起泡沫也并不一定能够真正喝到美味可口的啤酒，泡沫没有盛宴，只有黄昏的卑微。面对驭光科技的估值泡沫，也许，老百姓会说，他们那都是岸边捞月亮，白费劲。