来源丨时代商业研究院

作者丨陆烁宜

编辑丨韩迅

8月25日，中宠股份（002891.SZ）交出了一份“冰火两重天”的半年报。

半年报显示，报告期内中宠股份实现营收32.81亿元，同比增长34.88%；归母净利润1.27亿元，同比下降37.63%；扣非归母净利润1.24亿元，同比下降37.71%。营收端，中宠股份境内外双轮增长的格局持续加固，但整体毛利率承压、品牌营销投入高企、汇兑损失三重压力叠加，盈利遭遇明显压制。

9月1日、3日，就公司盈利能力、经营现金流、自主品牌出海、汇率与关税风险、资产负债率等问题，时代商业研究院向中宠股份发送邮件并致电询问，但截至发稿，未获回复。

行业扩容与利润失速：宠物食品赛道的“温差”

受都市生活节奏与情感需求等多方面因素影响，“它经济”的崛起正驱动中国宠物行业快速成长。

东吴证券在《消费需求持续扩容，宠物食品前景广阔》中指出，2020年，宠物市场规模仅为2490亿元，直至2025年，中国宠物行业市场规模达到了3126亿元，相较2020年增长25.54%，预计2028年突破4000亿元。其中，宠物食品市场为宠物市场中最大的细分市场，据《2026年中国宠物行业白皮书》数据，2025年宠物食品份额占比达46%，基本盘稳固。

与此同时，国产代工正积极转型品牌导向，国产化趋势加速。山西证券在《宠物食品系列专题一：行业发展前景广，升级转型谋突围》中指出，代工赚的是较低的加工费、关注成本，品牌享有定价权、核心是用户洞察，国内龙头企业自主品牌较OEM溢价近15个百分点。而随着国产企业市占率稳步提升，2024年，国内份额前五家公司中，国产品牌占据3席，较2015增加1家。

然而，宠物食品行业持续扩张并不意味着企业能赚到更多的钱。

Wind数据显示，2024年，宠物食品行业（申万三级，下同）4家上市公司的净利润同比增速均值高达341.66%，而2025年则进入负增长通道，同比增速均值降至-15.47%，2026年上半年进一步降至-37.95%。从单个企业来看，“增收不增利”正成为行业性的普遍现象。

境外业务大而不强：65%的营收成为盈利主要拖累

从财报来看，作为一家从代工到自主品牌转型的企业，中宠股份国内自主品牌建设进展可圈可点。今年上半年，其境内收入为11.42亿元，同比增长33.23%，而毛利率高达38.06%，同比提升0.38个百分点，国内自主品牌业务建设取得实质成效，成为该公司重要的利润基本盘。

然而，境外业务大而不强，是中宠股份上半年增收不增利的核心原因。今年上半年，中宠股份境外收入达21.38亿元，同比增长35.78%，占总收入的比例为65.18%，但毛利率仅为19.37%。

从收入端来看，境内外收入双轮驱动趋势明显。然而，从盈利端来看，上半年其境外毛利率同比下降8.58个百分点，境内外毛利率差距从2025年上半年的约10个百分点急剧扩大至近19个百分点。

境内外盈利能力的差距，源于商业模式的本质不同。

中宠股份采取自主品牌与OEM/ODM双轨并行的模式。境内市场以自主品牌为主，享有更高的定价能力；海外业务方面，则采取与当地的知名厂商进行合作、以OEM/ODM方式进入当地市场。作为外企的代工厂，中宠股份议价权可能较低。因此，在原材料涨价、关税冲击之下，该公司可能缺乏将成本转嫁给客户的能力，导致境外毛利率暴跌。

尽管关税冲击和原材料涨价是行业共性问题，但从毛利率变动幅度来看，相比同行，中宠股份受外部环境冲击表现得更为脆弱。

Wind数据显示，2025年上半年，宠物食品行业的毛利率均值为31.75%，2026年上半年降至28.62%，同比下降3.13个百分点。从单个企业来看，今年上半年，中宠股份的毛利率降幅最大，同比下降5.5个百分点至25.88%。换言之，在行业普遍承压的背景下，中宠股份境内业务凭借自主品牌建设展现出了较强的韧性，但境外代工业务却暴露了其盈利结构的脆弱性。

海外产能布局则从另一维度拖累了利润表现。

通过自主建厂与并购整合的双模式，中宠股份构建起横跨五大洲的产业版图，拥有28间现代化高端宠物食品生产基地，包括美国、新西兰、加拿大、墨西哥、柬埔寨等，实现全球研发、本地生产、区域销售。

海外产能布局理论上可规避贸易壁垒并降低物流成本，但是从美国子公司American Jerky的业绩表现来看，海外产能暂未释放利润弹性。

2026年上半年，American Jerky的营收和净利润分别为5.08亿元、2169.45万元，由此测算，上半年该公司的净利率仅为4.27%，跟2025年的7.89%相比显著下滑。

对于中宠股份来说，一个需要回答的问题是，在境外业务的增长中，自主品牌与OEM/ODM的贡献分别是多少？若增长主要由低毛利率代工业务驱动，那么其全球化产能布局的叙事，是否还能支撑起利润可持续增长的预期？

双重挤压：汇兑黑天鹅与自主品牌烧钱困境

从费用端来看，高比例的境外收入带来的汇兑损失，进一步冲击了中宠股份的利润。

半年报显示，报告期内中宠股份的财务费用从去年同期的238.73万元激增1235.56%至3188.41万元，主要系本期汇兑损失增加等原因。今年上半年，其汇兑损失为2741.90万元，跟去年同期汇兑收益873.62万元相比明显恶化。根据半年报披露的数据测算，上半年中宠股份的财务费用占营业利润的比例达到20%，明显拖累当期净利润。

汇兑损失属于外部不可控冲击，而持续攀升的销售费用，则是中宠股份从代工向自主品牌转型主动付出的代价，二者共同挤压企业利润。

2026年上半年，中宠股份的销售费用同比增长46.34%至4.35亿元，销售费用率从去年同期的12.22%提升至13.26%，主要系本期境内外自主品牌宣传投入增加等原因。

具体而言，中宠股份主要通过抖音、小红书等新媒体投放，参加国内展会、冠名赞助大型的宠物活动和网站推广等方式开拓国内市场，因而导致其销售费用率持续提升，2020年仅为8.26%，而2025年已经提升至13.47%。

在过去5年，这一策略明显有助于提升境内收入占比，从而提升盈利能力。同花顺iFind数据显示，2020年，中宠股份的境内收入占比仅为24.11%，而2025年提升到35.87%，同时该公司整体毛利率也从24.7%提升至29.54%。

然而，2026年上半年，中宠股份境内收入占比小幅降至34.82%。这一信号或许意味着，该公司“烧钱”换市场的策略正进入瓶颈期。随着国内宠物食品品牌增加、国外著名宠物食品厂商不断进入国内市场，竞争加剧造成品牌推广、活动促销等销售费用的投入产出比下降，国内市场开拓难度正在增加。

比利润下滑更值得警惕的信号来自现金流。2026年上半年，中宠股份的经营活动现金流净额为-1.93亿元，由正转负，同比下降182.07%。在营收高速增长的背景下，经营现金流转负，意味着规模扩张并没有同步转化为实实在在的现金流入，也为后续战略投入埋下现实约束。

核心观点：全球化布局与自主品牌溢价叙事面临考验

宠物行业长期成长逻辑并未消失，但行业红利不等同于企业利润。对中宠股份而言，当下的矛盾十分现实：海外全球化产能布局带来可观营收规模，但代工模式的议价短板，使其不得不直面关税、原材料波动的冲击；国内自主品牌建设打开高毛利空间，但又需要持续承受高额营销投入。

短期来看，汇兑损益、原材料涨价属于外部不可控变量，而自主品牌的突围，考验的不只是营销投放力度，更是产品力、用户运营与投入产出效率。

对于中宠股份而言，当前的处境本质上是一场“时间换空间”的博弈：在现金储备被品牌投入和营运资金消耗殆尽之前，境外毛利率能否企稳回升、品牌投入产出比能否改善，将是这场转型最终胜负的关键。

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