8月28日，湖南星邦智能装备股份有限公司（下称“星邦智能”）发布2026年半年报，公司实现营业收入24.77亿元，同比增长22.86%；归母净利润1.63亿元，同比大跌38.93%，与2025年43.91%的增速形成鲜明对比。2025年，公司营业收入同比仅增长2.59%，表明盈利大增并无营收支撑，也预示了归母净利润的不可持续。

星邦智能6月10日发布了北交所IPO的招股书申报稿，拟募资14.9亿元用于4个项目：年产4000台大型智能高米段臂式高空平台项目7.8亿元、墨西哥工厂建设项目二期2.2亿元、国际智造城研发中心建设项目2.9亿元，另外2亿元用于补充流动资金。

《财中社》注意到，这已经是星邦智能第三次递表，公司三次IPO选择了三个不同的交易所，且募资额逐级攀升，此次北交所IPO的拟募资额竟然是该所新股平均募资额的5倍以上。

利润大增靠财务费用，营收微增靠赊账

星邦智能的产品主要是直臂式、曲臂式、剪叉式等七大系列高空作业平台，主要买方是设备运营商和租赁商——它们买回去再租给终端施工方。2025年直臂式收入26.81亿元、占主营收入53.97%，毛利率31.75%；剪叉式收入9.53亿元，同比下滑12.97%，毛利率只有19.20%。

公司是工信部认定的第一批国家级专精特新“小巨人”企业，参与起草十余项国家标准，授权专利共454项（含发明专利105项），产品配有坑洞保护、锂电池电源控制保护等安全系统。

2025年，星邦智能的财务费用从上年的6186万元变成-6374万元，同比降幅203.05%，由净支出直接变为净收入。年报把利润增长的成因写得很直白：销售毛利额同比增加11961万元，财务费用同比减少12560万元，后者的贡献甚至大于前者。

财务费用为什么会变成负数？2025年公司确认汇兑收益9313万元，而上年同期是汇兑损失3705万元。一笔随人民币汇率漂移的账面数字，两年之间一正一负翻了个身，给利润总额贡献逾1亿元的同比增量；公司另有非经常性损益净额1776万元入账，其中计入非经常性损益的政府补助2304万元。

另一方面，如果不是赊账的贡献，2025年星邦智能的营收恐怕连2.59%的微弱增长都保不住。当年末，公司应收账款账面价值15.52亿元，比上年末的10.54亿元增加47.18%，比营收增速高出44.59个百分点，占总资产比重由14.68%升至18.22%。同期，公司应收账款周转率由6.16次降至3.75次，年报给的解释是“全款模式收入增加，回款节奏放缓”。

营收几乎不涨，赊出去的钱却多了近5亿——这是把信用当成增长的引擎。

再看现金。2025年，公司经营活动现金流量净额3.36亿元，与5.54亿元净利润差2.18亿元，净现比0.61倍，且连续三年都低于0.8倍（-0.03倍、0.60倍、0.61倍），盈利并未全部转化为真金白银流入公司。

这3.36亿元现金流本身也不牢靠。同期，公司的应付账款从13.79亿元增至19.36亿元，一年多出5.57亿元，同比增幅40.39%，年报的归因是“销售规模增长带来采购需求上升，采购结算周期略有拉长”。然而，公司营业收入只涨了2.59%，采购需求的“上升”从哪里来？应付周转天数从139.6天回到195.6天，是三年里最长的一年。拖欠供应商的款项越来越多，现金流就是这么挤出来的。

而赊账的风险是实实在在的，年报的单项计提坏账明细里，截至2025年末，通冠机械的应收账款47.5万元、温州柳盈的19.4万元，均按100%计提，注明“预计无法收回”，另有多家也是全额计提，金额都在几十万元。

违约不只停在应收账款这一栏。因客户违约、由星邦智能垫付的回购款计入其他应收款，余额从1.26亿元涨到2.97亿元，一年翻了一倍多。同期按单项计提坏账准备的其他应收款账面余额，由9006万元增至25748万元，对应坏账准备由7014万元增至19886万元。这不是账龄自然滚动的结果——账龄1年以内的应收占比仍有99.03%。

存货是一个比应收账款更高的存在，2023-2025年年末，公司存货的账面价值分别为20.15亿元、18.24亿元和17.14亿元，长期在高位徘徊，占流动资产比例分别为39.08%、31.52%和26.87%，申报稿称“公司可能面临存货积压及减值风险”。

此外，星邦智能的偿债能力也弱于同行。报告期，公司的流动比率分别为1.42倍、1.62倍和1.43倍，连续三年低于可比公司的均值1.71倍、1.86倍和1.78倍；公司的速动比率分别为0.87倍、1.11倍和1.04倍，也低于可比公司均值。资产负债率指标却正好相反，星邦智能在报告期均高于可比公司均值15个百分点左右。

销售模式存风险，海外子公司大面积亏损

高空作业平台走融资租赁销售，融资租赁公司要求设备生产商为客户垫付租金、回购设备提供担保。截至2025年末，星邦智能及下属公司为客户承担的担保余额（扣除已缴纳保证金）为9.9亿元，占期末归母所有者权益的32.56%；若按含保证金口径，这个数字是17.92亿元、占比58.93%。

垫付回购款一年翻倍到2.97亿元，正是因为租赁商还不上租金，融资租赁公司找星邦，星邦掏钱。招股书申报稿也把这条列进重大风险：若未来行业下行或客户大面积违约，公司可能面临大额担保责任及流动性风险，且追偿效果不佳或设备贬值可能造成重大损失。实际控制人刘国良和许红霞还为部分客户提供了连带责任担保。

值得放在一起看的是，公司2025年6月还花2.2亿元投资了下游客户众能联合数字技术有限公司——年报把它同时标注为“公司的下游客户”和“战略性投资”。给客户担保、给客户垫款、再入股客户，销售链条与资本链条正在同一批对手方身上叠起来。

国内的信用链如此，被寄望成第二曲线的海外业务又如何？

2025年，公司境外主营业务收入20.58亿元、占主营收入41.44%，是名副其实的半壁江山，但撑起这半壁江山的几家实体，账面全是负的：星邦北美2025年末净资产-3.18亿元、当年净亏损1.12亿元；星邦荷兰净资产-0.85亿元、净亏损1382万元；星邦波兰净资产-3433万元、净亏损3624万元。三家海外子公司净资产同时为负，意味着母公司的持续输血是它们继续运转的前提。此外，星邦澳大利亚、新加坡、日本、墨西哥、马来西亚、英国等子公司虽然净资产为正，但同样处于亏损状态。

更需要注意的是毛利率的方向。招股书申报稿披露境内销售主营业务毛利率三年为25.81%、26.66%、29.47%，连续上升，境外为32.55%、26.77%、25.99%，连续下降超过6个百分点；年报按地区口径列示2025年境外毛利率26.80%、境内29.64%。虽然年报可能是全部营收口径，不同于申报稿的主营业务毛利率，但根据申报稿，公司2025年主营业务收入占比98.34%，仅占1.66%的其他业务收入会导致公司当年境内和境外毛利率分别差出0.17个和0.81个百分点？

海外亏损的直接压力来自关税。年报披露，301条款关税适用于中国原产地产品，公司商品编码适用税率25%；美国商务部已公布的反补贴税率为12.98%，2023年4月至2024年3月反倾销终裁税率18.27%，且2023-2024年反倾销与反补贴审查终裁均延期至2026年4月、6月公布，最终税率与初裁的差异可能导致补缴或退还保证金及利息。

绕开关税的方案是墨西哥。一期项目已于2025年12月投入运营（本次募资另投2.2亿元建二期，建成后将提升美洲本地化产能）。但据公开政策信息，2026年美墨加协定（USMCA）将迎来重新审查，原产地规则如收紧，可能影响墨西哥基地的关税优势。一条为绕开壁垒而建的产线，正好撞上决定这条路还通不通的审查。

境内还有一笔账要记：子公司潇邦机械2025年2月因一般生产安全事故被东莞市应急管理局罚款75万元，2023年8月公司另有深圳宝安机场海关罚款1.49万元。

星邦智能还存在研发投入强度不足的问题，报告期的研发费用率分别是3.81%、3.27%、3.02%，在持续低于可比公司的状况下海连降两年，已经逼近高新技术企业资质要求的3%关口，2025年研发费用绝对额1.52亿元，比上年的1.61亿元还少了5.43%。营收微增而研发绝对额下降，拿什么支撑“高端化”？

3年前就被问到撤单，募资额是均值5倍

这并不是公司第一次IPO，星邦智能2020年7月创业板IPO申请获受理，彼时拟募集资金不过3.79亿元，历经三轮问询后于2021年3月撤回，公司称保荐机构曾在2021年12月收到深交所现场督导通知，中介机构建议撤回。2023年3月公司转战沪市主板，拟募集资金飙到了14.04亿元，接近本次北交所IPO拟募金额，但在接到问询后，公司长达16个月没有进行回复，随后在2024年8月再度撤回。

三次申报，三个交易所，2020年7月创业板IPO时，星邦智能募资额只有3.79亿元，而本次北交所却拟募14.9亿元，虽然北交所对拟IPO企业的募资额没有明文上限，但Choice数据显示，2024年北交所新股募资金额平均只有2亿元，2025年升至2.69亿元，星邦智能14.9亿元是均值的5.54倍，星邦智能的北交所定位是否清晰？

前两次申报中，问询通常涉及融资租赁与买方信贷模式下的风险与报酬转移认定、海外亏损子公司的资产安全与减值计提。

沪市主板答不上来的问题，换到北交所就能答上来了吗？