美国债务终于突破了40万亿美元的心理红线，这个数字本身就令人咋舌。紧随其后，美国财政部长贝森特试图通过提高国债回购上限来稳定市场，然而，这种举动的影响转瞬即逝，30年期美债收益率很快又冲上5.247%的高位，如同昙花一现。

40万亿美元的债务，究竟意味着什么？与美国年收入约5.5万亿、年支出7.5万亿的财政状况相比，每年需要支付的净利息支出已经高达1.17万亿到1.4万亿，这笔开销甚至超过了除了社会保障以外的所有政府支出项目。这种结构性的失衡表明，美国财政实质上是靠着不断发行新债来偿还旧债，债务增长的速度已经远超税收增长的速度。我不得不说，眼下日本的减持美债，长期国债收益率的持续攀升，以及财政部的回购操作，都像是债务周期走向尾声的标志性特征。 美债，这个曾经被视为无风险资产的标签，正在被市场重新审视，一旦这种认知在市场中形成共识，那将引发一波剧烈的重新定价。 30年期收益率逼近5.3%已经是一个重要的信号，这意味着5.3%的美债甚至开始与同样需要资金的AI云厂商发行的企业债竞争，市场正在用实际行动向华盛顿传递一个清晰的信息：你的信用已经不再像以前那样值得信赖了。真正令人担忧的是，美国债务突破40万亿，已经形成了一个自我强化的循环：发债越多，利息越重；利息越重，又不得不发更多的债。打破这个恶性循环，只有两种极端选择：要么选择债务违约，要么通过通胀来稀释债务。无论哪种方式，最终结果都将不可避免地损害美元的信用，而这对于黄金来说无疑是结构性的利好。贝森特提高回购上限，从20亿美元到40亿美元，这个微小的调整与40万亿的债务规模相比，就像杯水车薪，市场已经看穿了这一点，次日收益率便迅速反弹。即便美国财政部手中还握有近1万亿美元的TGA账户资金，利用这些资金进行回购，本质上也是将一篮子钱挪作他用，并不能从根本上改变总债务的规模。

回顾6月份的数据，我们可以清晰地看到，日本减持了264亿美元的美债，中国减持了260亿美元，英国也减少了87亿美元。总计，外国对美债的持有量减少了721亿美元，跌至9.3万亿美元。日本减持美债的主要目的是为了应对日元汇率的压力，需要在汇市干预时筹措美元，而减持美债成为了其中的一种手段。为此，贝森特在7月罕见地进行了协调干预，试图阻止日本的大规模抛售可能造成的借贷成本上升。这足以说明，华盛顿已经开始密切关注主要债权国的美债持仓情况。中国的持有量从高峰期的1.3万亿已经降至6334亿，呈现出一种长期结构性的调整趋势，几乎没有明显的回补。 与此不同，日本的减持是战术性的，是为了维持汇率稳定；英国的减持更多是资金流的自然变化；而中国的减持则是一种战略性的选择，旨在主动降低对美元资产的敞口。这三个国家减持的合力，放大了美债市场的供需失衡，加剧了市场的动荡。与此同时，值得注意的是，各国央行都在持续增持黄金，这与2022年美欧冻结俄罗斯外汇储备的事件有着密切的关联。那次事件直接动摇了全球央行对美元资产安全性的长期假设，让它们意识到，将所有外汇储备都置于一个可以被单方面冻结的体系中是多么危险。黄金作为一种没有发行人、不依赖任何国家信用的资产，它的核心价值在于其自身的稀缺性和稳定性。

标普全球评级8月25日发布的报告揭示了一个重要的事实：中国正在积极构建全球黄金网络。上海黄金交易所在香港启用了首个离岸黄金交割仓库，并推出了以人民币计价的交割合约。 此外，新加坡、吉隆坡、迪拜、利雅得、莫斯科等地的黄金交易中心都有望被纳入这一网络。 这个网络的战略意义在于，它将黄金的实物属性与人民币的计价功能巧妙地结合在一起。 想象一下，如果一个国家持有人民币，它就可以用人民币购买黄金，而黄金本身可以在世界任何地方自由变现，这在很大程度上解决了人民币可兑换性方面长期存在的问题。如果你使用人民币进行交易，你总会面临如何使用人民币的难题，但如果人民币能够换成黄金，情况就完全不同了，因为黄金是通行的，随时可以进行交易。中国的黄金储备增长，无疑是建立这个网络的信用基础。截至7月份的数据显示，中国的黄金储备已经达到7608万盎司，连续21个月保持增持，其中7月单月就新增了64万盎司，创下了2023年10月以来的最大单月增幅，增持节奏明显加快。按照目前的增长速度，中国的黄金储备排名有望进一步上升。

美债收益率与金价同步上涨，这在传统的分析框架下是罕见的。通常情况下，美债收益率上升应该意味着美元资产的吸引力增强，从而对金价造成压力。但当前的情况出现了反转，其关键在于市场对收益率上涨的解读发生了变化。过去，市场倾向于将美债收益率上升视为美国经济强劲的信号，从而利好美元，而现在，收益率的走高更多地被解读为美国财政风险上升的体现。投资者索求更高的风险溢价，才愿意继续持有美国国债。 这种解读的转变对黄金的影响截然相反。眼下，美元指数在高收益率环境下反而走弱，而金价却一路飙升，这说明市场已经选择了第二种叙事：美国财政信用正在被重新定价，黄金的替代性价值在这一过程中持续上升。 显而易见，美国经济正面临财政信用危机的前兆。美债收益率的涨幅尚未完全释放，因为它仍在受到TGA账户资金和回购操作的干预，一旦这些人为的压制力量消失，市场对美债所要求的风险溢价必将进一步上升，届时，黄金的价格恐怕将突破4700美元的关口。

美国的困境在于，其摆在其面前的只有两条艰难的选择：要么选择债务违约，进而引发美元的崩溃；要么选择美联储无限制地印钞稀释债务，从而导致通胀失控。 无论最终选择哪条道路，都将对黄金构成利好。特朗普和贝森特当前所采取的种种举措，本质上都是在试图拖延时间，让问题看起来似乎没有那么紧迫。 然而，在中国这轮美债与黄金的重新定价中，其立场已经十分明确：不救美债，持续增持黄金，并积极推进人民币黄金网络的建设。中美并未站在同一条船上。美国财政部门急需更多的买家来接盘美债，而中国作为全球最大的外汇储备持有国之一，如果继续减持，美债市场的买家只会更加稀缺，收益率也将进一步攀升。 在这样的局面下，中国没有理由增加对美债的持有量，而是将资源转向黄金，这既是对美债风险敞口的主动规避，也是在为人民币的国际化构建坚实的基石。 香港的离岸黄金交割仓库、人民币计价的黄金合约、以及上海黄金交易所的全球网络布局，都在推动同一件事情：为那些希望降低对美元依赖的国家，提供一个可供操作的基础平台。

中国不救美债，并非与中美关系紧张有关，根本原因在于美债的风险收益比已经不再值得中国继续大规模持有。而黄金网络的建设，则是为人民币构建一个更为稳固的信用依托，美元信用越弱，这一依托的价值就越大。 文 | 言叔 记者、资深评论员