每经记者：蔡鼎 每经编辑：杜宇

近日，深交所主板上市公司伊戈尔（SZ002922）再次向港交所呈交了上市申请。作为一家以市场需求为导向的全球化电力设备及解决方案供应商，伊戈尔在特定细分赛道具备一定的竞争优势。伊戈尔招股书显示，公司在全球中压变压设备行业的中国供应商中排名第二，市场份额为2.3%。

视觉中国图

《每日经济新闻》记者（以下简称每经记者）梳理伊戈尔最新港股招股书发现，2023年、2024年、2025年及2026年上半年（以下简称报告期内），公司营收规模实现稳步增长，但财务质量与经营合规层面仍面临多重考验。报告期内，公司大客户净收入留存率有所下降，联营企业投资收益持续侵蚀当期利润；2026年上半年，经营活动现金流转为负值。叠加受限资产规模大幅增加、存货周转天数持续走高，以及超8500万元的社保公积金欠缴缺口。冲刺港股的伊戈尔，正直面内部流动性压力与公司治理合规性的双重检验。

联营企业“亦客亦供”

招股书显示，报告期内，伊戈尔来自前五大客户的收入占同期总营收的比例分别为56.4%、52.2%、40.2%和47.3%。其中，最大客户对公司营收的贡献度呈现波动。同期，来自最大客户的收入占比分别为43.0%、35.3%、23.8%和28.1%。

公司坦言，尽管在报告期内获得了新客户，且来自前五大客户及最大客户的收入贡献有所减少，但公司可能无法持续保持其客户群多元化，且任何主要客户采购量的大幅减少可能对其的收入、现金流量及经营业绩造成重大不利影响。

招股书披露，报告期内，伊戈尔的客户留存率分别约为61%、57%、63%和78%。公司净收入留存率分别为90%、87%、81%及94%。对于2023年至2025年留存率的连续下滑，公司称，主要归因于最大客户的采购量减少。同时，公司报告期内通过开拓新客户，成功实现客户群的多元化，从而有效管控客户集中风险。

招股书披露，伊戈尔持有深圳市安和威电力科技股份有限公司（以下简称安和威电力）约16.04%的股份，安和威电力作为对伊戈尔“具有重大影响的联营企业”，其经营业绩直接计入伊戈尔的投资收益。报告期内，安和威电力的业绩出现明显波动。2023年，伊戈尔应占该联营公司亏损净额达5378.4万元，对当期利润造成拖累。2024年该项投资收益转为盈利45.7万元，2025年再次录得亏损25.8万元，2026年上半年亏损额为333.0万元。

每经记者注意到，除股权投资关系外，伊戈尔与安和威电力还存在双向交易，双方互为客户与供应商。招股书数据显示，2023年，伊戈尔向安和威电力采购635.9万元，向其销售476.6万元；2024年，向其采购178.1万元、销售1171万元；2025年，向其采购131.4万元、销售71.6万元。

对于联营公司业绩的波动及双向交易，招股书解释称，主要受安和威电力自身经营状况及外部市场环境影响。

近11亿元资产受限

现金流量表与资产负债表的结构变化，反映出伊戈尔当前的运营现状。2026年上半年，公司营收实现稳步增长，账面盈利保持正向增幅。据港股招股书披露，公司当期实现收益26.62亿元，同比增长9.06%；期内溢利1.16亿元，同比增长5.34%。

在营收、利润双增的背景下，公司的现金流指标却呈现出净流出状态，经营“造血”能力阶段性承压。

数据显示，2026年上半年，伊戈尔经营活动产生的现金流量净额为-2277.5万元，上年同期为9037.7万元。公司解释称，经营活动所得现金流量净额与除税前溢利的差异主要由于非现金及非经营项目调整（主要包括物业、厂房及设备折旧等）、营运资金变动（主要包括预付款项、按金、其他应收款项等）所致。

经营活动未能产生正向现金流，叠加全球产能建设与日常运营持续存在资金需求，导致公司更多转向外部债务融资。截至2026年6月末，伊戈尔现金及现金等价物约14.84亿元，但公司总债务已达38.48亿元，其中流动银行借款16.61亿元，非流动银行借款15.68亿元。

随着银行借款及应付票据融资规模抬升，公司用于担保的质押资产规模同步扩张。

招股书显示，2023年末~2025年末，伊戈尔质押资产的账面值分别为5.86亿元、7.51亿元和6.35亿元。截至2026年上半年末，公司的质押资产总额跃升至10.99亿元。这意味着，仅今年上半年，公司的受限资产规模增加4.64亿元。

在10.99亿元的受限资产组合中，包含物业、厂房及设备7.19亿元，受限制银行存款2.75亿元，以及其他各类定期存款和金融资产等。较大比例的核心固定资产及货币资金被用于融资抵押，对公司整体资产的流动性及后续的资金调度空间构成了一定程度的制约。

与此同时，外币负债的增加也使得公司在汇率波动面前的敏感度上升。2026年上半年，公司的财务费用达3327.9万元，而上年同期为2453.3万元。财务费用的绝对值增加主要系银行借款的利息开支同比增加。

每经记者注意到，在此背景下，伊戈尔在报告期内依然保持着明确的资本开支计划。据招股书披露，截至2026年6月末，公司已订约但未于历史财务资料内计提拨备的资本承担（采购为生产园区相关的厂房及设备）金额达到5.92亿元，而这一指标在2025年末为1.59亿元。不仅如此，公司还为合并报表范围内的子公司提供了大额担保。据公司A股8月14日披露的公告，伊戈尔对子公司的担保余额达到18.33亿元，占最近一期经审计净资产的48.41%。

存货周转天数延长

报告期内，伊戈尔的整体毛利率呈现下降后小幅回升的趋势——综合毛利率分别为21.7%、20.1%、17.6%和18.9%。

分产品来看，新能源产品是公司营收的主要来源，但其毛利率出现明显下滑。2023年至2025年，新能源产品毛利率分别为19.3%、18.7%和14.1%。公司解释称，主要由于其根据市场竞争加剧及客户议价能力而作出的定价让步。2026年上半年，该业务毛利率回升至17%，公司称主要由于海外市场收入贡献增加及部分关税退税影响。

在营运效率方面，伊戈尔存货周转天数持续延长。报告期内，公司存货周转天数分别为54天、59.6天、70.9天和81.5天。公司称，存货周转天数增加主要由于公司预期销售规模扩大而增加成品储备，以及中东地缘政治紧张局势导致航运延误。截至2026年上半年末，公司存货账面价值为9.99亿元。

每经记者还注意到，伊戈尔明确披露，公司存在社会保险及住房公积金缴纳不足的情况。报告期内，公司社保和公积金缴纳缺口金额分别为1840万元、2280万元、2980万元和1490万元，合计欠缴8590万元。公司解释称，该等缺口主要因在我国不同地区的多间附属公司所开展的业务所致。在相关地区，对适用的社会保险和住房公积金法规的解释和执行存在差异，因此需要进行协调，并适应各地不同的监管要求和惯例。

针对该事项，公司已制定五年整改计划，据招股书披露，该计划分三个阶段实施：第一阶段于2026年完成合规差距审计并确保新员工100%合规；第二阶段在2027年至2028年将缴费基数提高至实际工资的80%~100%；第三阶段目标是最迟在2030年底前，确保所有员工100%足额缴费。

针对上述问题，8月24日，每经记者向伊戈尔证券部和官网提供的销售邮箱均发送了采访问题，但截至发稿未获公司回复。

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