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（来源：财富FORTUNE）

投资者正在翘首以待埃隆·马斯克旗下SpaceX的首次公开募股。图片来源：Davide Bonaldo/SOPA Images/LightRocket via Getty Images

传言甚嚣尘上，称埃隆·马斯克计划于今夏推动SpaceX上市。如今，马斯克已经将这家火箭企业与其商业帝国的另一大支柱xAI合并，他预计合并后的实体将筹集500亿美元资金，估值高达1.5万亿美元。若按此估值，SpaceX将创下史上最大规模的单次IPO融资纪录，总市值将仅次于沙特阿美（Saudi Aramco），稳居全球第二位，远超2014年上市时以1670亿美元估值位居全球第二的阿里巴巴。

在SpaceX发布招股说明书前，我们无法详尽了解其财务状况，但目前已经掌握部分关键信息。马斯克曾经透露SpaceX去年营收约为150亿美元，且据广泛报道，该公司的息税折旧摊销前利润（EBITDA）约为80亿美元。而媒体广泛流传、马斯克并未否认的财报数据显示，2025年前9个月，公司亏损24亿美元。

这些数据未计入利息和折旧支出，其中后者指SpaceX在厂房和设备方面的支出。结合目前合并后企业有限的财务信息来看，当前SpaceX按公认会计准则（GAAP）计算的收益，很可能为零，甚至为负。

史诗级估值设下过高业绩门槛，或为SpaceX股票埋下隐患

因此，SpaceX无法依据当前利润进行估值，只能基于其在最具开创性行业中的巨大增长前景来估值，然而这一行业的未来走向同样难以预料。不过，我们确实掌握了关于SpaceX的两个既定事实，这足以让投资者对1.5万亿美元的估值深感忧虑。

其一：两家企业是资本密集型企业的典型代表。马斯克宣布SpaceX计划打造1万枚完全可重复使用的星链火箭，单枚火箭高度超过400英尺（约121.9米）。据Payload Research估算，单枚火箭制造成本为3500万美元，仅氪气推进器、太阳能电池阵列、不锈钢合金等部件的总现金投入就将高达3500亿美元。xAI则是高成本数据中心的主要建设者，这些数据中心运行着如GROK聊天机器人等产品。据报道，2025年该公司现金消耗达80亿美元，主要用于投建超大型数据中心，包括其位于密西西比州、耗资200亿美元的MACROHARDRR数据中心。结论是：这两家公司并非轻资产的软件企业，即便未来取得成功，也很难实现公认会计准则下35%的净利润率。总体而言，无论是飞机制造商还是数据生成商，这类“制造型企业”极少可以达到如此高的盈利水平。

第二个“既定”事实是SpaceX未来为回馈股东必须实现的盈利水平。值得注意的是，鉴于SpaceX当前几乎没有盈利，相当于从零起步。五年后SpaceX需要达到怎样的盈利水平？这是一场风险极高的豪赌。参考投资者对类似高风险企业的要求，我们估计股东至少需要每年10%的总回报率才会愿意持有该股票。因此，到2031年，其市值必须至少增长到2.4万亿美元，才能满足股东的回报预期。这一市值规模将超越全球除英伟达（Nvidia）、微软（Microsoft）、Alphabet和苹果（Apple）这四家公司之外的所有企业，远超Meta Platforms和沙特阿美，甚至比马斯克旗下的王牌企业特斯拉（Tesla）还要高出1.2万亿美元。

我们假设届时其市盈率能够达到“美股七巨头”（Mag 7）的中位数30倍，以2.4万亿美元市值计算，其公认会计准则下的净利润目标高达每年800亿美元。这比Meta高出33%，比伯克希尔-哈撒韦（Berkshire Hathaway）高出21%，约为Alphabet和苹果利润水平的三分之二。

美国顶尖会计专家杰克·切谢尔斯基表示：“SpaceX想要实现这一目标，无异于登月级别的挑战。未来航天产业可以发展到何种规模，谁都说不准。”不过，SpaceX仍有可能实现目标，但需满足两大条件：一是相关市场实现极快的规模扩张，二是公司取得显著的垄断地位。目前，SpaceX已经面临众多规模较小的竞争对手，其中就包括杰夫·贝佐斯旗下的蓝色起源（Blue Origin）。SpaceX最大的胜算，是在火箭制造领域建立起绝对领先优势，形成竞争对手无法企及的规模效应。

这一愿景能否实现，充满巨大的不确定性，而作为股东，想要搭上这枚火箭、赌它一飞冲天而非中途熄火，需要付出的天价成本早已板上钉钉。据媒体报道，SpaceX计划将其上市时间，定在木星与金星“相合”这一罕见天文现象出现之际。而最有可能出现的结局是：SpaceX在科技领域成就辉煌，却在股市遭遇厄运。（财富中文网）

译者：中慧言-王芳