来源：澎湃新闻

近期全球矿产资源与贵金属价格呈现“中枢抬升”与“波动放大”并存的特征，难以用单一供需或利率变量解释，更多源于结构性因素叠加：美元定价与储备“锚”的边际稳定性下降强化资源品金融属性并触发再定价；“去美元化”与官方储备再平衡（央行持续购金）抬升贵金属价格中枢；地缘冲突与资源民族主义加剧则强化战略矿产“供应弹性下降”预期，推升风险溢价并放大波动。

本文从“货币秩序—资产配置—地缘与供应链安全”的联动框架分析价格波动：既解释短期去杠杆与获利了结对价格路径的影响，也评估中长期支撑力量及远期“供应链武器化/同盟化”下风险溢价常态化的政策含义。据此，建议以“关键矿产”法定定义与动态清单为牵引，统筹战略储备、供应多元化，并配套回收循环与可追溯治理，提升供应链韧性、降低极端波动冲击。

一、近期矿产资源价格波动及背后逻辑

（一）美元锚弱化与货币信用重构：推动资源再定价。

一是，美元作为全球定价与储备“锚”的边际稳定性下降，外显为美元指数走弱。以美联储FRED口径观察，美元广义贸易加权指数2025年8月约为120.9844，至2025年12月降至120.5723；日度美元广义指数在2026年1月23日进一步降至119.2855。美元走弱未必意味着体系“立即失效”，但表明在规则与信用不确定性上升的环境下，国际资产配置开始降低对单一货币锚的依赖，资源品的金融属性相对上升。

二是，贵金属上涨并不主要依赖“实际利率下行”这一传统路径，而更符合“信用重估”驱动的再定价特征。10年期通胀保值债券（TIPS）实际收益率（FII10）在2025年8月约1.88%、2025年12月约1.90%，至2026年1月29日约1.89，整体高位横盘；在机会成本未显著下降的背景下，贵金属仍持续走强，说明市场更偏向将黄金等“非他方负债、跨主权可接受”的资产作为风险对冲配置，从而体现货币信用重构期的风险溢价上移。

三是，上述变化在价格端表现为贵金属与金属矿产同步抬升，带动资源板块整体再定价。世界银行Pink Sheet显示：黄金（月均，$/toz）由2025年8月的3,368升至2025年12月的4,309（约+27.9%），白银由38.2升至62.3（约+63.1%）；贵金属价格指数同期由252.5升至336.1（约+33.1%），金属与矿产价格指数由110.0升至126.3（约+14.8%）。国内市场贵金属涨幅更为放大，反映不确定性上升阶段“金融化定价”对贵金属弹性的放大效应。

（二）“去美元化”正在定价：央行购金托底中枢，白银以高弹性跟随。

一是，官方储备的多元化需求上升，使央行购金成为可验证的结构性买盘。世界黄金协会数据显示：2025年全球央行净购金约863吨，虽低于此前连续多年“逾千吨”的水平，但仍处于历史高位；其中2025年第四季度净购金约230吨，环比增加，表明即便价格高位，配置并未中断。同期，IMF COFER数据显示：2025年第二季度美元在已分配储备中的份额由57.79%降至56.32%，反映储备结构的边际再平衡趋势。

二是，央行增配贵金属对价格的影响主要体现为“慢变量”抬高中枢，而非单次事件的短促冲击。其逻辑在于：央行购金更接近长期战略配置，即使短期受利率与风险偏好扰动，结构性买盘仍会改变资产配置权重，从而增强价格平台与回撤韧性。亦可将该过程概括为：在美元信用受挫与地缘不确定性叠加下，各国央行增持贵金属等非美元资产以分散主权信用风险，并由战术调整走向长期战略配置。

三是，需要区分“黄金主导”与“白银放大”的结构差异。黄金因高流动、低对手方风险与跨主权可用性，更适合作为官方储备底仓；白银工业属性更强，价格除受贵金属投资情绪影响外，还更受产业周期与仓位结构波动驱动，因此往往呈现更高弹性与更大波动。

（三）冲突与资源民族主义溢价：供应弹性下降驱动战略矿产上行。

一是，地缘冲突与资源民族主义的核心影响在于削弱供给的可预期性与弹性，使市场提前为“潜在中断”计入更高溢价，而非等待实际减产发生。以锡为例，缅甸复产不及预期叠加印尼出口政策不确定性，导致全球锡矿供给弹性缺失，从而强化价格上行预期。

二是，当冲突与政策信号强化“战略资源竞争”预期后，交易逻辑会由“供需基本面”切换为“战略资源争夺”，触发风险溢价的系统性重估：资源产区的政策变动、局部动荡与禁采措施会被赋予更高地缘溢价，并推动战略矿产价格中枢上移。

三是，上述“供应弹性下降+风险溢价重估”在价格端呈现为战略矿产更易出现趋势性上行与波动放大。世界银行Pink Sheet月均价显示：锡（$/mt）由2025年8月约33,834升至2025年12月约41,220（约+21.8%），铜（$/mt）由2025年8月约9,670升至2025年12月约11,785（约+21.9%）。此外，在微观结构层面，现货升水、近月偏强与库存下降易诱发逼空与资金正反馈，从而把地缘与供给风险放大为阶段性加速行情。

二、矿产资源价格趋势分析

短期：急涨后进入去杠杆窗口，走势由“仓位出清”与“美元—实际利率”共同决定。

一是，近期回调更符合“冲顶后的获利了结+风险资金降杠杆”的技术性出清，而非基本面逻辑在短时间内发生根本逆转。现货黄金于2026年1月29日盘中创高后快速回撤，盘中一度触及约$5,594.82/oz，随后下探至约$5,109.62/oz；1月30日前后贵金属继续出现剧烈波动，属于典型的“过热行情出清”过程。

二是，决定短期回撤幅度与持续性的核心变量是美元与实际利率（机会成本）。1月下旬美国10年期TIPS拍卖实际收益率约1.94%，显示实际利率仍处偏高区间；同时10年期盈亏平衡通胀在1月29日约2.35%。若通胀预期不再上修、实际利率维持高位，则黄金更可能走“高位震荡—偏弱修复”；反之，若实际利率回落或美元走弱，则回调更可能止步于震荡整理。

三是，短期不宜用单一方向概括，更应以情景触发条件来判断：基准情景是2–6周宽幅震荡以完成仓位再平衡；偏空情景是美元走强叠加实际利率继续抬升且风险事件降温，回撤可能延伸为更深的去泡沫；偏多情景是地缘升级或金融压力再现，避险需求压过机会成本，价格可能较快收复跌幅并再度试探前高，但波动将显著放大。

中长期：去美元化与储备再平衡仍在推进，短期回撤不改黄金“中枢抬升”主线。

一是，中长期支撑主要来自“官方+投资”两类结构性需求的叠加：央行增持贵金属等非美元资产以分散主权信用风险，并由战术调整转向长期战略配置；与此同时，投资需求扩张使买盘从“单一官方驱动”转为“双引擎”。以黄金为例，2025年全球黄金总需求（含OTC）首次超过5,000吨，ETF持仓全年增加801吨，金条金币购买创12年高点，表明需求基础更广、更具韧性。

二是，未来6–18个月更可能呈现“中枢缓慢上移、回撤相对有底”的形态，而非直线单边。IMF COFER数据显示，2025年二季度美元在已分配储备中的份额由57.79%降至56.32%；但IMF同时指出，份额下降主要来自汇率估值效应，在汇率不变口径下美元份额仅小幅降至57.67%。这意味着去美元化更像“慢变量托底”：它不必每天推升价格，却会抬高黄金的配置权重，使其更难回到过去的低估区间；趋势斜率更多取决于全球流动性与风险事件的发生频率。

三是，中长期的主要下行风险集中在“真实利率重新占上风”与“风险溢价阶段性回落”，而非央行需求突然消失。世界黄金协会（WGC）指出，央行对价格并非不敏感，2025年上半年在快速上涨背景下购金节奏曾趋谨慎，但长期战略兴趣依旧存在。由此推论：若真实利率维持高位甚至上行、同时宏观尾部风险降温，黄金更可能进入高位宽幅震荡；反之，若政策冲击、地缘外溢或金融压力反复出现，则更容易走出“震荡上行、间歇创新高”的中长期路径。

远期：地缘冲突与资源民族主义常态化，战略资源溢价长期化。

一是，远期的关键不在于某一次冲突本身，而在于关键矿产进入“供应链武器化/同盟化”的结构阶段，风险溢价与波动率因而系统性抬升。相关信号会促使交易逻辑从“供需基本面”转向“战略资源争夺”，并将溢价重估固化为更高的价格中枢；同时，围绕关键矿产的联盟、定价与规则安排逐步制度化，使冲击更可能以政策工具与供应链摩擦的形式反复出现。由此，远期更像“高波动的中枢上移”，而非单边上涨。

二是，需求端将为部分战略金属提供更稳定的趋势性支撑，尤其是铜、锡等与电气化及高端制造高度相关的品种，因此在供给扰动发生时更容易触及名义新高。世界银行研究认为，在供给约束持续的假设下，2026—2027年金属价格整体仍可能走强，且铜与锡最可能在名义美元计价下触及新的纪录高位；同时国际能源署（IEA）IEA强调，关键矿产供给冲击会向下游快速传导，并显著抬升电池等关键产品成本。由此可以推断，远期更确定的并非“矿种普涨”，而是产业链关键环节所依赖的金属更易维持高溢价，并在扰动时呈现更大的上冲弹性。

三是，供给侧的“慢变量”将限制价格回归速度并延长紧平衡：许可与建设周期、ESG与能源（水电）约束以及副产品依赖共同降低供给对价格信号的响应效率。IEA亦指出，许多战略矿产具有较强副产品属性且替代困难，使供给难以灵活扩张、冲击效应更易被放大；世界银行的基线也建立在“若干金属在2027年前仍偏紧”的判断之上。因此，远期的主要下行风险更可能来自宏观衰退引发的需求骤降，而非供给快速放量；整体更符合“高位中枢+高波动”的长期格局。

三、对策建议

（一）以“风险治理”稳定成本与预期，降低外部金融冲击对实体产业的穿透。考虑到短期价格往往由仓位出清、去杠杆与美元、实际利率等金融变量主导，政策难以也无须押注方向；更重要的是防止急涨急跌，通过原料成本与库存损益迅速传导至制造业利润与订单稳定性。目前中国具备产业链完整、头部企业组织能力强、期货市场工具较完善等优势。建议围绕贵金属及高波动矿种建立常态化“价格风险治理”机制：一是，针对黄金、白银及部分小金属等金融属性强、易出现急涨急跌的品种，推动龙头企业与国资平台形成示范性套保与库存管理规则，将套保与订单、采购、库存联动，避免短期去杠杆与获利了结引发的价格剧烈波动直接侵蚀企业利润；二是，对进口依赖度高、成本传导链条长的关键原料（如铜、镍等）推广“长协+公式定价+期货对冲”的组合安排，减少现货价格冲击对制造业成本的瞬时放大；三是，将战略储备机制定位为“极端波动下的平滑器”，触发条件宜以波动率、升贴水、库存异常为主而非简单价格高低。

（二）以“链条优势制度化”换取更强的资源安全与定价能力，推动去美元化在可控环节落地。中长期“去美元化与储备再平衡”属于慢变量，不会以线性方式立刻改变市场，但会持续重塑规则与资产配置权重；同时，中国在关键矿产领域的相对优势主要集中在加工冶炼与下游制造、市场规模与产业组织能力，而短板在于部分上游资源对外依赖与海外政治风险敞口。若缺乏明确的“关键矿产”界定与分层工具，政策容易滞后且难以精准发力，建议把中国在加工冶炼与下游制造环节的比较优势转化为制度化能力。

一是，在推进“关键矿产”定义与清单化管理时，不宜停留于静态名单，而应建立分层分类的动态清单与预警体系，按“上游高度依赖型—加工占优型—资源禀赋占优型”分别配置政策工具，并明确触发动作（储备、长协、海外投资、贸易与金融支持等），以解决当前因缺乏明确界定而导致政策反应滞后的问题；

二是，在中国占优的加工冶炼与中间品环节优先推进人民币计价结算与国内基准价格体系建设，通过交易所合约、行业标准与升贴水体系形成“国内基准—区域基准”，逐步提升规则参与与定价影响力；

三是，在对外资源合作中推动“矿—冶—材—制”一体化协作包，以加工能力、市场规模与稳定需求作为谈判筹码，提升长期供给安排的可预期性与抗政策波动能力。

（三）以“结构性降敏”应对资源民族主义常态化，构建上游多元化、再生供给与技术替代的三位一体体系。远期更可能呈现战略资源溢价长期化与波动率上移，冲击以出口限制、税费调整、许可收紧、冲突外溢等形式反复出现；单靠一次性储备或单个海外项目难以根本化解。中国虽拥有制造业工程化能力与规模化回收潜力，但上游地缘风险敞口大、部分矿种供给集中且扩产周期长，必须通过“多元化+再生+替代”降低对原生供给与单一地区的敏感度。

建议将远期风险纳入国家能力建设，形成可持续的韧性框架：一是，上游来源多元化要与地缘政治风险管理绑定，对外合作从“资源获取”升级为“风险共担机制”，在合同中强化税费稳定、争端解决、保险与退出条款，并对高风险地区项目实施分级管理与预案化退出，降低资源民族主义与冲突外溢导致的突发性断供风险；二是，把再生供给提升为“国内第二矿山”，对铜、镍、钴、锂、稀散金属等设定可量化的回收—分选—再冶炼—再材料能力目标与阶段性考核，系统提升城市矿山对原生供给冲击的缓冲能力；三是，对替代困难、供给集中度极高或具有副产品属性的矿种，提前布局材料替代与降耗工艺，并将关键环节纳入研发计划与标准体系，以减少对单一来源与单一技术路线的依赖。

（作者许高翔博士、李依琳博士均来自上海对外经贸大学国际经贸创新与治理研究院）

来源：许高翔 李依琳