2026年1月21日，瑞士达沃斯。

美国总统特朗普时隔数年后再次出席达沃斯论坛，并发表了特别讲话。随后，在与北约秘书长吕特会晤后，特朗普称，暂时不会按原定计划向反对美国得到格陵兰岛的欧洲八国加征关税。

同一天，第一财经记者来到瑞银集团位于达沃斯小镇的办事处，采访瑞银财富管理全球首席投资总监马克·海菲尔（Mark Haefele）。达沃斯论坛期间，瑞银集团高层代表常常在这栋低调的小楼里，同来自全球各地的投资人与合作伙伴进行交流。

围绕美国、格陵兰岛和其他地缘政治局势的讨论在本届达沃斯论坛期间不曾断绝。此前一天，丹麦公共投资机构“学界养老基金”宣布，将在本月底前抛售价值1亿美元的美国国债，在会场内外引发了不小的讨论。

在海菲尔看来，这一事件本身并不足以动摇美国国债市场，但它所折射出的，却是全球投资者正在“边际层面”重新审视美国资产敞口的现实。

“从某种意义上说，美国未来可能会成为自身成功的受害者。”海菲尔说。

一场演讲与一个投资决定

海菲尔提到的第一个背景，并非来自金融市场，而是政治叙事。

在达沃斯论坛期间，加拿大总理、前英国央行行长马克·卡尼的一场演讲，被不少与会者反复提及。卡尼在演讲中直言，以规则为基础的旧国际秩序已经结束，世界正在进入大国竞争时代。在这种环境下，中等国家如果继续停留在对过去的怀旧之中，将难以应对现实挑战。

“我觉得他说出了很多人正在感受到、但还没有完全说清楚的东西。”海菲尔如此评价。在他看来，这种判断并不只是政治层面的感慨，而正在逐步反映到投资决策中。

丹麦投资机构的举动，正是这种情绪在资产配置层面的体现之一。尽管体量有限，但在当前高度敏感的市场环境下，任何“减持美债”的表态，都会被迅速放大解读。

不过，海菲尔并不认同将其视为“去美元化”的标志性事件。他强调，这类调整更多发生在“边际”，而非方向性逆转。

“美国吸引了大量全球资本，用于支持其国内经济增长和科技投资。这本身是一种成功，但也意味着，很多投资者对美国资产的配置比例，已经处在历史偏高水平。”他说，“在这种情况下，重新审视敞口，是一个很自然的反应。”

“没有替代品”的现实

在采访中，海菲尔也反复提到一个现实：至少在可预见的阶段内，美国国债市场仍然缺乏真正的替代选项。

他指出，从流动性、市场深度以及作为全球金融体系抵押品核心的功能来看，美债仍然处于独一无二的位置。这也是为什么，即便部分机构选择减持，美国国债市场整体仍能维持稳定运行。

“这是一个长期趋势和短期现实并存的市场。”他说，“一方面，确实有人在重新思考配置；但另一方面，你很难找到一个在规模、深度和流动性上可以完全替代美债的市场。”

正是在这一动态平衡之中，美元、黄金和大宗商品的走势，逐渐成为投资者表达不确定性的出口。

海菲尔并不认为，今年最大的风险来自直接意义上的武装冲突。他更关注的是，地缘政治长期化之后，对资金偏好的持续影响。

“过去几年里，黄金和大宗商品的强势表现，某种程度上反映了资金逐步远离美元资产的过程。”他说。这种变化并非一蹴而就，而是与政策不确定性、制裁工具的使用方式以及全球安全环境变化密切相关。

在他看来，这些趋势并不会很快消失，而是可能在较长时间内持续存在。

AI投资分化与中国资产重估

如果说地缘政治直接影响“钱往哪里去”，那么人工智能（AI）投资的讨论，则更多关乎“钱投给谁”。

海菲尔在采访中明确区分了两类AI相关资产。一类是拥有稳定自由现金流、能够用自身盈利持续投入AI资本开支的大型科技公司；另一类则是尚未盈利、对外部融资高度依赖的企业。

“我们并不认为大型科技公司正处在AI泡沫之中。”他说，“它们有现金流，可以承受投入。但对于那些没有盈利、依赖债务市场生存的公司，风险显然更高。”

在这一背景下，针对中国资产的态度转向，也成为他近期观察到的一个变化。