文 | 妆颜

今日，林清轩终于把自己送上了资本市场的讲台。

12月30日，林清轩正式在港交所主板挂牌，股票代码2657.HK。开盘价85港元每股，较77.77港元发行价上涨约9.3%，对应总市值约126亿港元。

这一价格不仅让它拿到了国货高端护肤第一股的头衔，也刷新了近年美妆类港股首日股价的纪录：毛戈平上市首日最高价55.6港元，巨子生物首日最高价31港元，上美股份首日最高价25.2港元，现在都被它一并超越。

截自今日上午10点50分，林清轩的股价已达到88.600港元，较发行价77.77港元上涨 13.93%；当日股价最高触及 91.650 港元，截至此时总市值为 123.7 亿港元，依旧保持着美妆类港股上市首日的股价高位水平。

▍林清轩最新股价

本次全球发售约1396.65万股，按发行价计算募资规模超过10亿港元，引入富达国际、大湾区基金、正心谷、天壹资本、大家人寿等7家基石投资者，合计认购约6200万美元。这意味着，资本市场愿意给一家以山茶花精华油为核心单品的国货品牌一个百亿级别的起点估值。

在今天这个时间点回头看，林清轩不仅是又多了一家美妆新股，而是重排了国货美妆资产序列，也把单一大单品驱动的商业模式，推到了一个更高估值的平台上。

如果把时间线拉回过去两年，可以看到这次敲钟并非一帆风顺。

2025年5月，林清轩首次向港交所递交招股书，冲刺港股国货高端护肤第一股。11月下旬，证监会批复境外发行上市备案，但12月1日公司招股文件曾因审计报告有效期问题出现一次失效，不久后又更新招股书、恢复推进。

这其中还有一层更深的筹备过程。为了完成境外上市，林清轩在近两年完成股份制改造、公司主体更名，股权结构不断调整，引入京东系和多家财务投资者，同时创始人通过控股平台维持对公司超过七成的表决权，在治理结构上为登陆港股做了一轮系统整理。

支撑这次上市的，是一组相对亮眼的增长曲线。根据招股书披露，2022年至2024年，林清轩营收从6.91亿元增长到12.1亿元，年复合增速超过30，净利润从微亏扭转为2024年盈利约1.87亿元。 2025年上半年，公司营收已达10.52亿元，净利润约1.82亿元，半年业绩几乎追平上一整年。

▍截自林清轩招股书

更重要的，是它在细分市场中的位置。根据咨询机构数据，按零售额计算，林清轩已在2024年跻身中国高端护肤品牌前十五名，是其中唯一的中国品牌，同时也是高端国货护肤品类中零售额第一名。

这意味着，今天敲钟的不是一只传统意义上的大众护肤股，而是一家已经占据高端价格带、在主流百货和购物中心开出五百多家门店、同时又有较强线上自营能力的混合型玩家：截至2025年6月底，公司在全国共有554家门店，线上渠道收入占比超过六成，其中自营电商占比接近六成。

从资本市场的角度看，百亿港元级的定价，叠加高毛利率、高线下存在感和较快的业绩增速，让林清轩在国货美妆资产池中的起点位置，直接被推到了第一梯队边缘。

林清轩上市，更直观的影响在于，把国货美妆上市公司的排序重新洗了一遍。

招股书和最新业绩披露显示，林清轩集团2025年上半年实现营收10.52亿元，同比增长98.3%，净利润1.82亿元，半年业绩已经接近2024年全年水平。以这组半年收入为口径，对比聚美丽梳理的2025年上半年国货美妆上市公司营收榜， 林清轩已经挤进营收TOP10，把原本排在第十位的水羊股份挤到了第十一名。

根据同一套统计口径，目前国货美妆上市集团营收TOP10的门槛大约在10.5亿元左右。林清轩以10.52亿元刚好踩线进入， 而仅计算自有品牌业务的水羊股份，则以约0.13亿元的微弱差距被挤出十强；排在前一位的福瑞达，化妆品业务上半年收入比林清轩只高出约0.42亿元。

这意味着两件事。第一，从营收规模来看，林清轩已经不再只是“单一品牌里的黑马”，而是实实在在站进了国货美妆上市集团的第一梯队末席，直接改变了过去几年相对稳定的十强名单，把水羊股份挤到了榜单之外，同时把自己与福瑞达、华熙生物等老牌玩家拉到同一张对比表上。

第二，这个第十名并不是“躺赢”的安全位，而是一场拉锯战—— 上方有福瑞达这类综合型集团压着，下方有水羊股份、自然堂集团、植物医生等正在冲刺或排队上市的企业虎视眈眈。

从资本市场视角看，这一轮洗牌的信号非常直接：

在“国货高端护肤”这一细分叙事下，只要能把单一大单品做出足够的体量和盈利能力，就有可能在短时间内改写行业排序，挤进十强，把原有的“传统日化＋功效护肤”格局再往前推一格。林清轩站上这条分界线之后，谁会是下一个被挤上来、谁又会被挤下去，很大概率会成为接下来一两年国货美妆资本故事里的主线之一。

很多人会问，一个高度依赖单一大单品的品牌，为何能拿到百亿级起点估值？

表面上看，林清轩的逻辑并不复杂。以山茶花修护精华油为轴心，构建山茶花水、面霜、面膜等产品群，在百货和购物中心强势铺开专柜，同时叠加线上自营和直播电商，形成一个围绕单品心智展开的集中式矩阵。

这套打法的好处很明显: 成本结构清晰，营销与渠道资源可以高度聚焦，短时间内放大的效率很高。

资本愿意给高定价，至少是基于三点判断。

第一是单品心智的穿越能力。山茶花精华油从2014年起步，到今天已经走过了十余年周期，在面部精华油这个品类中保持了长期零售额第一的位置，还撑起了品牌整体收入的三分之一以上，这说明用户对这支单品的认知和复购意愿，已经远超一轮短期风口。

第二是高端价格带中罕见的国货位置。高端护肤前十五名中，只有林清轩一个中国品牌，这种稀缺性本身就具备估值放大的空间。资本市场在看国货美妆时，很在意有没有可以与国际大牌对标的样本，而林清轩在价格带、毛利率、渠道组合上的综合表现，恰好提供了这样一个参照。

第三，是财务曲线的可预期性。营收连续三年三成以上的复合增速，加上2025年上半年接近翻倍的增长，使得投资者可以在模型中相对乐观地外推未来两三年的业绩。同时，超过八成的毛利率意味着，只要费用率能够逐步收敛，利润端的弹性仍然可观。

但和任何单一爆品驱动的模式一样，这套故事也有隐忧。

从招股书来看，林清轩的销售费用一度是研发费用的十余倍，2024年研发投入占营收比例不足3，而营销及推广开支则持续攀升。高毛利叠加高营销，能在增长期带来非常亮丽的利润表现，但一旦单品势能减弱，或者外部竞争加剧，缺乏足够底层技术储备的高端定位，就可能面临被反问支撑点的问题。

▍截自林清轩招股书

此外，对任何一个品牌而言，过度依赖单一大单品，都会放大监管、舆情和消费趋势变化带来的波动风险。从这个角度看，资本给出的并不是一张没有附加条件的高分答卷，而更像是一份带有时间限制的预付账单: 在未来几年里能否补齐研发短板、拉出第二增长曲线，将直接决定这个百亿估值的可持续性。

可以肯定的是，今天之后，高端国货美妆的故事不再只有功效护肤和医美修护这两条叙事路径。以山茶花精华油为起点、通过大单品完成高端化跃迁的林清轩，给了整个行业一个新的样本。

真正需要回答的问题，是在敲钟声落下之后，它能否把高端护肤第一股这个头衔，从资本故事变成长期经营的结果。