10月13日，八马茶业通过港交所上市聆讯，标志着这家老牌茶企在三次A股闯关未果后，终于叩开了资本市场的大门。

八马茶业的上市之路历经波折：自2013年启动上市辅导以来，公司先后在2021年、2022年和2023年三次冲击A股市场，均未能如愿。分析普遍认为，A股市场对其高度依赖加盟的商业模式、盈利可持续性以及茶叶行业的成长性存有疑虑。

转战港股成为八马茶业的战略选择。2025年1月，公司正式向港交所递交申请，7月获得中国证监会境外上市备案通知书。这一转变不仅体现了公司融资路径的调整，更折射出传统茶企在国内资本市场面临的估值与认知困境。

加盟体系的动荡、盈利能力动荡和品控问题频发，叠加行业同质化竞争加剧，都将成为其持续发展的难题和挑战。

3585家门店背后，加盟模式的双刃剑

根据招股书显示，截至2025年6月，八马茶业在全国拥有3585家门店，其中加盟店占比高达93%。在业内看来，这一庞大的门店网络既是其市场竞争力的体现，也成为制约其发展的结构性难题。

加盟模式为八马茶业带来了快速的规模扩张。招股书还显示，公司门店总数从2022年的2931家增至2024年第三季度的3498家，加盟店收入占比从2022年的69%上升至2024年前三季度的75%。这种轻资产模式帮助公司以较低成本实现了市场覆盖，但也带来了明显的盈利质量挑战。

数据显示，加盟渠道的毛利率仅为46%，远低于直营渠道的78.2%。这意味着，尽管规模持续扩大，但公司的整体盈利能力受到压制。更值得关注的是，加盟商流失现象日益严重。2025年上半年，加盟商数量减少24家，自2022年以来累计流失超过300家。

此外，存货管理成为另一大挑战。截至2025年6月，公司存货账面值高达4.44亿元，周转天数长达168天。对于绿茶等对新鲜度要求较高的品类，这种库存水平直接影响到产品质量和价格体系。另据媒体报道市场上出现的“刮码价”产品——即刮去防伪码的低价商品，部分加盟商为完成采购指标低价抛货，导致终端价格体系混乱等问题，正反映了加盟商面临的库存压力。

品控问题也随之浮现。2018至2021年间，公司共收到113起投诉举报，其中质量问题占比超过两成。黑猫投诉平台上关于产品含杂物、以次充好的投诉达52条，远超同行。

这些问题的背后，是公司研发投入的长期不足。2019至2022年前三季度，公司研发费用占比始终低于0.6%，与超过32%的销售费用形成鲜明对比。

上市之后路在何方？

八马茶业的港股闯关成功，只是中国传统茶企资本化道路上的一个阶段性胜利。面对规模与质量、传统与创新、加盟与直营之间的多重平衡，公司仍需破解一系列发展难题。

中国茶叶市场规模庞大，2024年已达3258亿元，预计2029年将突破4000亿元。高端茶叶市场增速更为显著，从2019年的827亿元增长至2023年的1052亿元，复合年增长率达6.2%。然而，行业集中度低、品牌影响力弱、标准化程度不足等问题，使得传统茶企在资本市场上屡屡受挫。

从财务数据看，八马茶业保持着稳健的基本面。2022年至2024年，公司收入从18.18亿元增长至21.43亿元，净利润从1.66亿元提升至2.24亿元。尽管2025年上半年业绩出现波动，收入同比下降4%至10.63亿元，净利润下滑18%至1.20亿元，但其在高端茶叶市场的领先地位依然稳固。按2023年销售收入计算，八马茶业在中国高端茶叶市场中占据1.67%的份额，位列行业第一。

但八马茶业正在尝试转型。公司推出“万山红”子品牌瞄准年轻及女性消费群体，打造“城市会客厅”式旗舰店强化高端形象，线上渠道也加速布局——截至2024年9月，公司拥有92家直营网店，会员数量突破2600万。这些举措显示出公司对市场变化的积极响应。

然而，根本性的挑战依然存在。高度依赖加盟的商业模式能否支撑品牌的高端定位？“重营销、轻研发”的策略能否持续打造产品竞争力？家族化管理模式如何适应现代企业治理要求？这些都是投资者关注的核心问题。

根据招股书，八马茶业计划将募集资金用于扩建生产基地、提升品牌价值、扩大产品组合、直营门店扩张及数字化建设。公司还计划在华东和华南地区新开设35家直营门店，这被视为平衡加盟与直营结构的重要举措。

在消费升级与茶饮市场竞争加剧的背景下，八马茶业能否借助资本力量实现品牌焕新与模式优化，将在很大程度上决定其能否真正扛住资本的“终极拷问”，为中国传统茶企走出一条可持续发展的新路径。（资钛出品）