投资小红书-第254期

过面尘土、伤痕累累，但我们依然且必须相信时

在国庆和中秋假期中，中国资产全线走强，纳斯达克金龙指数一周上涨约3.8%。中国资产的暴涨，很大程度上代表了国际资本对A股和港股的认同水平。那么，中国资产缘何“暴动”，背后的推手是什么？

在解开中国资产逐渐走强之谜之前，投资者需要先了解下职业投资者是如何评价一项资产的，然后再来看看中国资产在全球股市中处于何种估值水平。

当然，价值和价格并不总是相匹配，但价格终归会向价值靠拢，这也是近期中国资产走强的原因所在。

如何来衡量投资？

在现代投资的发展历史当中，一位著名的经济学家对我们考量股票和债券的方式方法，有着非常重要的影响，他就是耶鲁大学经济学教授欧文·费雪——他著有《利息论》，他对金融学领域所做的重要贡献就是“股息贴现模型”。

直观地说，欧文·费雪的理论很大程度上区分了职业投资者和业余投资者。

职业投资者考虑的是未来现金流，就如你拥有一片果园，它的价值并不是体现在你所拥有的果树和土地上，而是体现在果园能够给你带来的收入上；还如一套公寓的价值并不体现在它的价格上，而是体现在它未来带来的租金收入上。

而业余投资者衡量财富的标准是资产价格的上涨与否。比如拥有一幅古画或者一枚珍稀的邮票，这些资产并不带来收入，投资者投资此类资产的回报取决于，是否有后来者愿意出更高的价格来购买它们。

然而，单纯看资产价格趋势而不看未来现金流收入可能会让投资者陷入无底深渊。比如在中国邮票市场，1980年“猴票”的单枚价格在8000元左右，而到了2004年“猴票”的单枚价格仅为6元左右，到了2016年又继续折半到3元左右。

《客户的游艇在哪里》的作者小弗雷德·施韦德曾亲历过1929年大崩盘，他对财富到底如何衡量有着深刻的认识：作为一个民族，英国比美国更早遭遇资本投资的问题，相应地，它在这方面也更为成熟，当你询问一个人的财富时，英国人和美国人给的很不一样。美国人会说：“如果他的财富有100万美元，我也不会感到奇怪。”而英国人则说：“我很奇怪他每年能挣5000英镑。”当然，英国人谈论和思考财富的习惯方式更接近事情的本质。一个人真正的财富是他的收入，而不是他的银行余额。

中国资产的坐标在哪里？

俗话说，不怕不识货，就怕货比货。按照欧文·费雪的现金流贴现理论，站在当前看，中国资产的现金流、估值与全球其他主要市场相比，吸引力如何呢？

截至9月30日，上证指数的股息率为2.48%，对应的市盈率为16.6倍；恒生指数的股息率为2.24%，对应的市盈率为12.3倍。而道琼斯工业平均指数的股息率仅为0.56%，对应的市盈率为32倍；纳斯达克指数的股息率0.3%，对应的市盈率为44倍。巴菲特手持3000多亿美元的现金，某种程度上是美股市场整体高估的标志。

值得关注的是，A股“优等生”的股利支付率、企业在全球的竞争力、公司的股份回购力度等指标仍在提升，这都将会为股东带来更多的股息收入。

比如，2020年时，贵州茅台的股利支付率仅为52%，而2024年贵州茅台的股利支付率为75%，该公司2022年至今的股票回购数量为392.76万股，回购比例约为0.3%；迈瑞医疗2020年股利支付率为45.7%，2024年股利支付率为65%，2022年以来回购了325万股，回购比例约为0.27%。

与海外公司相比，A股头部公司的回购刚刚开始。以苹果公司为例，该公司2020年8月至今回购的股份比例13.5%，远远超越A股“优等生”们回购的力度。试想下，如果A股头部公司也向国际惯例靠拢，以每年2%左右的速度回购股本，那么A股优秀公司们所对应的当前估值是否具备吸引力？

建立内在度量的观念

投资需要建立度量的观念，海外热钱对中国资产的态度为我们提供了一个外部视角，但更重要的是，投资者需要建立一个科学的度量观念。

巴菲特在2015年致股东的信中举了一个例子，说明了内在度量的重要性：

1986年，巴菲特从美国联邦存款保险公司手中买下了位于奥马哈以北50英里的一块400英亩（约1.62平方千米）的农场。它花了巴菲特28万美元，远低于早些年一家破产银行给农场提供的借款。

巴菲特对经营农场一无所知，但他的一个儿子热爱农事。巴菲特从他儿子处了解到，这块农场能生产多少玉米和大豆以及经营成本是多少。根据这些估计，巴菲特算出了这块农场的常规收益，当时大约在10%。巴菲特还认为，今后它的劳动生产率会逐渐提高，作物的价格也将有所上涨。这两种预期后来都成为了现实。巴菲特认为，无需特别的知识或智慧就能得出结论，这笔投资不会亏损，还很可能大幅增值。

正如格雷厄姆所说的，投资成功的秘诀在你的内心，如果你在思考问题的时候持批判态度。不相信华尔街的所谓“事实”，并且以持久的信心进行投资，你就会获得稳定的收益，即便熊市亦如此。通过培养自己的约束力和勇气，你就不会让他人来左右你的投资目标。说到底，你的投资方式远不如你的行为方式重要。

责编：罗晓霞

排版：刘珺宇

校对：许欣