文｜许英博 联系人：徐广鸿；肖斐斐

田良 杨帆 杨泽原 陈俊云 贾凯方

稳定币正在成为全球最重要的科技和金融创新机遇，对地缘政治、金融市场和下一代科技版图有至关重要的影响。稳定币获得中美监管和投资界高度关注，主要由于：1）2024年全球稳定币交易额首次超过Visa和Master，2）美国和中国香港稳定币立法加速，3）科技企业和传统金融机构积极入局。稳定币研究有三个主要视角：1）总量层面：关注中美博弈背景下，美元地位强化、美债化解和人民币国际化的挑战；2）金融层面：关注稳定币与法币的关系，Web3.0世界的金融媒介的变化；3）科技层面：关注区块链技术和投资机遇，从Circle等美股已上市公司，寻找中国映射投资机遇。本报告聚合中信证券研究部各相关行业的研究，尝试系统性回答如下问题：为什么稳定币热度快速提升？稳定币是什么？稳定币解决什么问题？如何借鉴美国稳定币产业链经验？稳定币的中国机遇与监管挑战？

▍为什么稳定币热度快速提升? 立法加速、企业积极入局、交易量高速增长。

1）香港立法：中国香港5月21日通过《稳定币条例》，将于8月1日实施。科技企业和传统金融公司高度关注，除京东币链、圆币创新、渣打-安拟-HKT联合体外，蚂蚁国际、蚂蚁数科在接受21世纪经济报道采访时明确表达业务拓展意愿，传统金融机构亦高度关注。

2）美国立法：美国参议院6月17日通过了《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS法案）。第二大稳定币发行公司Circle于6月5日在纽交所挂牌，至6月20日收盘，股价上涨675%，市值超530亿美元。

3）交易量：截至2024年末，全球稳定币总市值超2000亿美元。ARK Invest统计2024年稳定币交易额达15.6万亿美元，首次超过Visa和Master。

▍什么是稳定币？稳定币是一种依托于区块链技术的加密数字货币，兼具数字货币的便捷性和传统货币的币值稳定性。

法币挂钩稳定币约占稳定币总规模的97%，规模远超加密资产稳定币、算法稳定币和商品抵押稳定币。美元挂钩稳定币1:1锚定美元，发行方每发行一枚稳定币，就需要在指定的托管机构存入1美元等值资产（全额托管）。托管资产可持有美债等高流动性资产和美元现金。根据ARK Invset，美元挂钩稳定币市值约占法币挂钩稳定币的98%。当前全球最大的稳定币发行方为Tether(泰达）和Circle（圆环），其发行的UDST和USDC分别占稳定币市值的64%和27%。香港稳定币立法，使得市场对港币稳定币、离岸人民币稳定币的关注度快速提升。

▍稳定币解决什么问题？市场高度关注跨境支付，其将强化锚定法币的国际地位，但更大的机遇在于Web3.0时代链接物理世界和AGI驱动的数字世界。

1）跨境交易：稳定币发行和交易基于区块链技术的分布式记账系统，在交易效率与成本上展现出超越 SWIFT 的优势：跨境支付“交易即结算”，7x24小时、分钟级到账，且可以绕开部分美元制裁。2）发展中国家数字支付：在非洲等发展中国家，个人支付跨越银行卡时代直接进入数字钱包时代，也是稳定币重要应用场景之一。非洲人口中，银行卡持卡人口占比仅18%，但受益于智能手机和移动互联网普及，肯尼亚、南非等国家成年人使用数字支付的比例超过70%。3）巩固美元主导权+美债化解新思路：美元挂钩稳定币进一步扩大美元的使用场景、强化美元在全球的主导地位，吸引全球资金，亦为美债化解提供了新的思路。4）稳定币更大的长期机遇在于，连接物理世界法币体系与虚拟世界数字资产。AIGC浪潮下，稳定币将为Web3.0（“读+写+拥有”）数字资产确权提供价值尺度、交易媒介，为RWA实物资产上链，以及NFT虚拟资产确权，提供价值锚定和交易支持。

▍如何借鉴美国稳定币产业链的机遇？围绕数字货币，美国已有较完整的产业链，多家公司在传统金融市场IPO融资。北美数字货币产业链已逐渐成形，为中国资本市场提供可借鉴的经验。产业链相关公司包括：

1）稳定币发行商/比特币挖矿公司：如第二大稳定币发行商Circle，发行USDC，为企业和个人提供数字金融解决方案，商业模式包括利息收入和支付与清算的手续费；如Marathon Digial(MARA)购买算力进行BTC、ETH的计算，通过出售挖出的加密货币获取收入。2）数字货币交易所：围绕稳定币、比特币、瑞波币等加密货币交易，赚取交易佣金、两融利息、提供会员等增值服务，服务对象包括散户与机构投资者。如全美第一大加密货币服务商Coinbase（COIN），市值已达785亿美元；如互联网证券经济商Robinhood（HOOD）拓展其数字货币业务，市值已达692亿美元。3）持币类：通过发行可转债等方式，筹措资金，直接购买BTC、ETH等加密货币，如微策略公司（MSTR）市值已达1032亿美元。4）比特币ETF：iShares Bitcoin Trust（IBIT）由贝莱德发行，截至2025年6月，其资产管理规模已达720亿美元。

▍稳定币的中国机遇与挑战？

1）发行端：港币挂钩稳定币先行，人民币稳定币尚面临法规监管。香港《稳定币条例》，要求在港发行或推广稳定币的主体必须向金管局申领牌照，尤其强化港元挂钩稳定币的监管，有望逐步构建独立的稳定币生态系统。在中国内地，根据央行等十部门2021年发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，虚拟货币、稳定币在中国内地受到较多监管。6月18日陆家嘴论坛，央行行长潘功胜分享跨境支付体系相关问题时，提及央行数字货币、稳定币在跨境支付领域加速应用。

2）资产端：现实世界资产RWA处于上链早期，资管产品类RWA先行，实物资产RWA仍面临资产确权、二次抵押等问题。将现实世界中的有形或无形资产，通过区块链技术转化为通证化形式，并在特定区块链平台上进行发行和流转，使得资产的所有权和收益权能以数字化形式在全球范围内交易和管理。据rwa.xyz统计，全球已上链RWA资产总市场规模233亿美元。华夏基金（香港）领先构建代币化零售货币基金，于2025年2月上线。加密货币交易所Kraken计划推出xStocks的股票代币化服务，初期覆盖苹果、特斯拉、英伟达等超50个美股和ETF。实物资产RWA领域，2024年8月，朗新与蚂蚁数科合作在香港完成了国内首单基于新能源实体资产RWA。

▍风险因素：

1）监管政策风险：各国监管政策环境复杂多变，对稳定币的态度不一。伴随监管逐步介入，一些试图绕过美元制裁的特殊地区，原本用于稳定币的交易，可能面临更严格的限制，甚至被禁用。如稳定币发行商和交易商拒绝接受监管，可能将面临法律诉讼、业务禁令、高额罚款，乃至关停等风险。2）反洗钱风险：区块链的技术特点，使得稳定币在链上交易时难以完全规避洗钱风险。3）技术风险：区块链底层技术如以太坊等，可能存在不稳定性或不确定性，如网络拥堵、智能合约漏洞等，若51%算力遭受攻击，可能导致安全性受到威胁。4）监管滞后风险：稳定币创新速度快，监管政策的制定和实施难以对所有新型风险和问题及时有效应对。5）RWA二次质押风险：RWA相关实物资产可能存在价值评估不准，重复质押等问题。6）中心化风险：稳定币实际运行过程中，发行商和交易商难以做到完全的去中心化，可能存在风险等。

▍投资机遇：