政策上强调要有底线思维，这个底线就是要防止出现系统性金融风险。

熟悉政策语言的人都清楚，既然提出要防止风险，那就是已经有了风险；经济工作会议指出要守住金融风险的底线，接下主流媒体又给立即大众吃了一个定心丸。表示与日本与美国比，中国的负债率不算高，而且中国负债的背后有大量的优质资产做支撑，表示一切都在控制中，那为什么要强调底线思维？

首先要清楚债务是怎么形成的？

最直接的原因是低效，中国一直强调投资拉动经济，实际上就是想打造一种良性的债务驱动模式，但是，投资基本是限于国企，多是与市场需求脱节的长期项目，无法转换成利润，这就长期锁死在钢筋水泥中，引起了债务叠加。

其次是土地财政的影响，地方财政开支的一半要依靠土地出让金，于是，开发商蜂拥而上，地价飞快上涨，抬高了楼市的价格，打破了供求平衡，而近些年土地出让收入又大幅下跌，地方财政集体靠债务才能维持运转，这又是一个债务叠加的重要原因。

至于负债率高与不高，是一个相对概念，马斯克的利润率与比亚迪比，有资格负债，同样的负债率，经济压力完全可以是天壤之别。与日本、美国比负债率，这种孤立数据的比较并不科学，美元可以割全世界的韭菜，经济的内生力很强，它无论在军事上和经济上都是全球布局，双方没有真正的可比性。清华的李稻葵有一个数据：目前国企创造的利润率，已经不够支付自身与财政的债务利息，而美国与日本没有这个问题。

我们现在采取的办法是通过发行特别国债。

向社会借钱，用长债化短债；如果企业不能扩张税基，地方财政不能降低体制性成本，就会出现继续债务叠加，最终将触碰风险底线。

所以，要想守住金融风险的底线，最终还是要通过高增长化债。

这正是摆在我们面前的一道难题；因为前两次化债，有改革开放的大背景，释放出了民间强大的生产力，ＷＴＯ又提供了良好的国际贸易环境；现在的情况早已经为之一变，出口这架马车失速了，外部环境可以说已经发生了根本性的变化，我们或者改变体制，融入全球化；或者就成了美国政要说的餐桌上的菜单。而国内的高增长，也结束了；现在面对的是一个需求不足的周期，这又如何化债？

更令人不安的是，未来债务的叠加具有必然性。

房地产，是人人都看得到的萧条，这已经不是一个赚钱的时代，更不是暴利的时代；地产商接二连三爆雷，先是恒大、碧桂园、远洋，现在所谓的浓眉大眼的万科也面临着债务压力，那就不是许家印一个人做的孽了，是土地财政还能不能持续的问题了。

如果年内房地产的销量还是上不去，债务就一定会增加，因为在二十年内，没有任何行业的权重能替换掉房地产的土地出让金，中国经济已经被房地产绑架了。

既然失去了高增长的背景，那么，房地产就显得更为重要，至少要控制住下滑的趋势，给化债更多的时间，重建良性的债务驱动模式。另一方面，从整体经济上说，还是效率问题，如果资源继续向低效的国企倾斜，又如何提供一个消解债务的效率背景？