文丨大卫·苏特（David Scutt）

编辑丨吴海珊

最近全球风险资产经历了艰难的时期。

上周五（8月2日）是“黑色星期五”。当日，不仅日经指数罕见大跌5.8%，亚太股市、美股等都出现2%以上的跌幅。美国非农就业数据发布后，VIX“恐慌指数”更是飙升至18个月高点。

没料到“黑色星期一”在8月5日继续，日经225指数当日暴跌13%，美股全面下挫。市场从周二起回归平静。周三，日本央行彻底“认怂”，日央行副行长内田伸一表示：“我们不会在市场不稳定时加息。”

如今，投资者担心美联储在政策转向上等待太久，一系列疲弱的经济指标指向即将到来的衰退。尽管衰退仍停留于猜测，但科技巨头财报不及预期叠加史无前例的集中度才是市场的隐患。在四季度到来之前，必须系紧安全带。

日元的套息交易逆转

上周三（7月31日）是政策分歧的一天。日本央行（BoJ）加息幅度超出预期，而美联储则发出降息信号。日本央行意外加息15BP（预期为10BP），使美元兑日元自3月以来首次跌破149，这是三个月来最看跌的一天。

随着美国股市暴跌，美元对日元在两周内下跌了10%，加剧了套息交易的平仓，使得VIX指数飙升至20以上。

套息交易是什么？交易者以低利率融资，并投资于收益较高的资产。这在外汇交易中是一种流行的策略，投资者利用一个国家的低利率和弱势货币，将资金再投资于另一个收益较高的国家。由于日本央行多年来实行的超宽松政策，加上日元疲软，日本一直是套息交易的热门选择。这使得日元成为全球投资者希望通过套息交易最大化回报的一个有吸引力的选项。

随着美股的暴跌和日元暴涨，这种交易的逆转由于日元的回升而加剧，除了日本央行加息超出预期，缩表的计划更是过于详细，导致市场恐慌。日本央行预计到2026年第一季度将购债规模减少一半至3万亿日元。截至周一晚间，随着日元兑美元上涨超过10%，日经225指数在自金融危机以来最糟糕的一天跌幅达13%，尽管该指数在周二已经恢复了10%。

日本央行火速让步

日本央行的货币政策对未来走势至关重要。日本央行副行长内田真一周三表示，市场不稳定时银行不会加息，向交易者发出明确信号，防止再次发生制造波动。

这是一种令人震惊的让步，无疑是为了恢复金融市场的平静。就在一周前，日本央行加息幅度超出预期，并对货币政策前景持强硬立场。

这表明日本央行可以并且将被市场逼迫以避免做对日本经济有利的事情，给交易者绿灯重新建立套息交易，直到日本央行再次发出加息的声音，或我们看到全球经济大幅下滑。

日元正在对美元下跌，这在情理之中。日本央行表示，目前必须保持货币宽松，并暗示如果不快速加息，日本央行不会落后于曲线。

8月8日，美元/日元已重新突破146.5的阻力位，这意味着可能会再次测试2023年1月的上升趋势。如果价格能够保持在146.5以上，更多美元多头将继续买入，下一个阻力水平则在148.8附近。如果突破该水平，接下来的上行目标分别是149.7、150.9和151.95。

事实上，此前受到套息交易清盘冲击的货币都开始对日元大幅反弹，澳元是最典型的高息货币。本周，澳洲联储表示维持利率不变，不实行降息。随着日元持续走弱，澳元对日元自上周低点累计升值幅度高达7.5%。

日经指数再次受益于日元疲软

转向日经225指数。周一暴跌之后，日经225指数一度逼近30000点大关，相较于7月的历史高点跌去近10000点。不过，周二，日本股市大幅反弹12%，回升至前支撑位。

这些支撑位现在可能成为35280、35700和2023年初以来的前上行趋势的阻力。日经指数可能需要日元近期进一步走弱才能突破这一区域。

就技术面来看，在最近的反弹中突破33750后，如果回调，这一水平可能会作为支撑，因为它在去年大部分时间里都起到强劲的阻力作用。动量指标尚未提供看涨信号，尽管RSI正在测试自7月初以来的下行趋势，并且不再超卖。

不过，从基本面角度来看，需要注意的是，当对美国经济“硬着陆”的担忧在2022年-2023年增加时，日元走弱并支持了企业盈利，部分原因是美联储处于加息周期。但现在，美联储准备进入降息周期，如果对经济的担忧增加，东证指数的每股收益（EPS）可能不仅会受到经济疲软的负面影响，还会因日元进一步走强而受到影响。此外，有华尔街投行预计，如果衰退担忧增加，标普500指数可能跌至4800点，日本股票可能会在已经下跌的基础上进一步下跌。

尽管我们对短期前景持谨慎态度，但我们在战略上仍然持建设性态度。日本的股价和估值已经重估，当前接近12倍的估值仍在合理范围，这意味着当头寸平仓达到峰值、日本经济复苏时，日本股票有反弹的空间。

在各个板块中，金融类股票因利率下降（日本央行难以继续激进加息）和市场逆转而大幅下跌，而因为日元反弹，运输设备、机械和电气机械等周期性出口板块是跌幅最大的板块之一。我们继续建议倾向于美国股票和高质量成长股，以及国防和中小盘等主题。

避免恐慌 减少噪音

如今市场剧烈波动，如何在市场噪音和恐慌中监控市场？经验告诉我们，退后一步，关注重要的事情，以判断恐慌是否合理。

关键在于信任可靠的市场指标。对我来说，这就是2年期美国国债，这是一种最可靠的指标，可以观察其他资产市场可能的表现。它是流动性高的避风港，过去一周的许多走势都是由它引领的。

如果风险资产再次显得不稳定，短期收益率会在大多数情况下告诉你是否要作出反应。如果收益率大幅下降，这是风险资产可能很快跟随（下跌）的信号，反之亦然。

美元兑日元受相对利率差异的影响很大。在风险资产和美元/日元开始下跌之前，自5月以来美、日两年期收益率差就一直在收窄，这与美元/日元继续走高的走势相反，暗示反转可能将至。

因此，如果这种关系成立，美日之间的相对利率差异可能会提供关于美元/日元和日经225指数何时见底的线索。

短期收益率在过去一个月对美元兑日元和日经225指数的影响尤其大，在日线时间框架上的相关性分别高达0.95和0.93。例如，周二，两年期美国国债收益率从周一的低点上升了近35BP，恰逢日经225指数周二反弹和日元转弱。　

（作者系嘉盛集团资深策略师。本文已刊发于8月10日《证券市场周刊》，文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）