"炒小""炒差"已成过去式？微盘股策略式微，公募量化拥抱这一方向-基金频道-和讯网
近期，受经济基本面和政策密集发布的影响，微盘股经历了年内第二次大幅回撤，相关指数跌超10%。
面对跌宕的行情，业界普遍认为，微盘股策略的短期情绪和信心可能难以快速修复，后续长期表现将关键取决于基本面的变化。基于此，机构投资者正在主动减少投资组合对微盘股的暴露和依赖，以期缩小风险敞口，减少微盘股对产品净值的冲击。
与此同时，券商中国记者注意到，采用微盘股策略的量化基金只是公募量化基金中的一部分，另一部分采用基本面选股策略的公募量化基金则成功“渡劫”，在今年取得了不错的业绩。机构人士认为，最近提出的新“国九条”细则将促使投资人更加关注企业的基本面，预计这将使基本面量化模型的表现得到进一步提升。目前，基于基本面量化模型的选股优势正在逐步显现，预计在未来三到五年内，这一策略将有机会“大放异彩”。
微盘股“跌”宕起伏，相关指数回撤超10%
根据业内人士统计，目前沪深两市中约有一半的股票总市值低于50亿元。在这部分股票中，4月15日，超过60%的个股跌幅超过5%；4月16日，跌幅超过5%的个股比例攀升至87%，跌幅超过8%的个股比例也超过了60%。
招商基金量化团队的统计数据显示，在4月15日和16日这两个交易日内，中证2000指数和万得微盘股指数短期内出现显著下跌，累计跌幅分别达到10.94%和18.49%；同期，全市场下跌个股的比例分别约为76%和94%，意味着个股普遍遭受重创。
微盘股的这一显著回撤调整主要与近期经济基本面和政策的发布有关。天相投顾指出，4月12日，国务院发布了第三个“国九条”，涉及提高上市条件、规范减持、严格退市标准等方面。这一“强监管”政策使得市场对微盘股的情绪相对悲观，导致政策发布后的两日内微盘股出现较大幅度的回撤。
面对市场的激烈反应，4月16日，证监会召开发布会澄清关于ST条件的调整。证监会在会议上表示，此次退市标准调整主要是为了清除“僵尸空壳”和“害群之马”，并非针对小盘股。微盘股随后迎来了集体反弹，回撤修复速度较快。
天相投顾分析称，此次微盘股的回撤更多是由于情绪面的波动导致的误杀，因此后续整体修复速度也较快。不过，新“国九条”政策聚焦于加强监管和防范风险，总体上利好白马价值股。从结构风格领域来看，短期内可能意味着那些之前存在炒作风险的微盘股的投资价值相对减弱。
支持资金离场，微盘股策略短期或失灵
回顾2023年，公募量化基金曾凭借突出的正收益表现受到市场关注。其中，采用微盘股策略的基金表现尤为突出，规模持续增长，许多基金经理因此声名鹊起。
然而，进入2024年，微盘股行情突然转冷。今年以来，微盘股多次出现崩盘式下跌，导致押注微盘股的基金产品净值急剧下降，许多公募基金的年内净值跌幅超过了30%。采用微盘股策略的公募量化基金在今年遭遇了历史性的最大回撤。
业内人士预计，随着近期新“国九条”的发布，公募基金管理人收紧了股票池的筛选标准。在没有资金支持的情况下，微盘股策略短期可能会失效。
博时基金指数与量化投资部基金经理刘玉强认为，新“国九条”的发布后，市场对公司基本面的关注将更加重视。公募量化需要重新评估基本面和市场面因子的权重分配，在构建投资组合时，也有必要剔除可能的风险股票，降低持仓中风险事件股票的可能性。同时，随着小微盘股票的波动加剧，一些资金会减少对这些股票的暴露，这可能会降低小微盘股票的流动性，投资这些股票时也需要考虑到可能的交易冲击。
华泰柏瑞量化与海外投资部则表示，2月初小微盘交易的流动性出现问题，小微盘暴露较大的私募量化经历了较大的超额收益回撤波动，反观主流公募量化超额收益基本受影响较小，说明主流公募量化与当前大部分私募量化在投资策略上有很大的不同。这段时期，超额收益回撤较大的私募量化策略一般在小微盘风格上的暴露较大，而主流公募量化的风险控制更加严格。
微盘股策略何时能够恢复为有效策略？华泰柏瑞量化与海外投资部认为，短期来看，量价类模型今年表现的分化可能加大，预期随着管理资金规模的减少，容量限制解除，量价类短期策略的阿尔法或会逐步恢复。
“炒小”、“炒差”将成过去式
券商中国记者注意到，微盘股的下跌潮让不少基金公司和量化基金基金经理意识到量化投资风险控制的重要性。许多此前押注微盘股的公募量化基金在经历大幅调整之后，已经大幅降低了资金对小盘风格因子的暴露。
天相投顾指出，鉴于微盘股之前的大幅度调整，公募量化应当更加注重风险控制。之前公募量化策略主要集中在微盘股投资上，这导致其小盘风格因子暴露过高，一旦市场风格发生转换，就容易引发较大幅度的净值波动，从而恶化基金投资者的持有体验。
尽管近期发布的新“国九条”对微盘股的实质性影响较有限，市场对微盘股策略短期恢复的态度仍普遍偏悲观。招商基金量化团队分析认为，微盘股中受到实质性影响的公司数量较少，策略的恢复力难以预测。其后续表现将主要依赖于基本面，是否能持续改善经营成果，提升公司治理及股东价值。此外，策略的恢复力也受到投资者对小微盘股情绪和信心修复的影响。
华南地区的一位基金经理表示，虽然短期内新“国九条”的规则不会对市场造成冲击，但微盘股的整体业绩波动较大，分红比率也较低。未来对并购重组的监管将更加严格，壳资源的价值也将减少，因此微盘股策略的贝塔波动可能会比之前更大。
中欧基金则认为，新“国九条”的核心是“强监管”。没有基本面支持、仅剩“壳”价值的小市值公司将面临多重压力，并最终被清除出A股市场。预计A股市场将逐步从一个融资市场转变为投资市场，优质公司能为投资者提供良好回报的机会将增加，而以“炒小”、“炒差”、“炒概念”为代表的落后思维将被市场淘汰。
“在本次大幅下跌前，模型本身对于小盘的暴露已有所减小，下跌期间组合相对基准的市值暴露也在可控范围内。”刘玉强补充说。他认为，在极端市场情况下，清楚自己模型的风险很重要，对于预期波动很大的因子要进行适当限制，同时要减少对于单一因子或者模型的依赖，保持模型和策略的多样性。
基本面量化选股迎“春天”
值得注意的是，尽管微盘股遭遇重创，公募量化基金的业绩却呈现两极分化，其中不少基金今年实现了正收益，对微盘股的回调影响有限。例如，招商量化精选基金、华泰柏瑞量化、博时量化多策略、中欧数据挖掘多因子等基金今年业绩不俗。
招商基金量化团队在接受采访时表示，团队的量化策略主要以基本面逻辑为基础，在市场剧烈波动时，他们对基本面驱动的投资策略保持相对信心。该团队向券商中国记者特别强调了市场的不可预测性，表示将继续关注公司的内在价值和市场的长期趋势。
华泰柏瑞量化与海外投资部也告诉券商中国记者，他们的中长期基本面量化模型在小微盘调整期间基本未受影响，并在控制跟踪误差的同时力争实现超额收益。虽然今年以来短期模型的表现不如中长期基本面模型，但超额收益回撤仍在预期范围之内。
中欧基金量化团队也表示，他们长期深耕基本面量化研究，投资的股票通常都具有坚实的基本面支撑，秉持价值投资理念，避开市场上的“炒小”、“炒差”等乱象。以中欧中证1000指数增强为例，该基金在两次微盘股大幅下跌期间相比对标指数实现了超额收益。
在该团队看来，在极端市场环境下，无差别的下跌其实给基本面投资者带来了绝佳的投资机会。市场平静下来之后，被错杀的优质公司将很快回归常态，从而为坚定买入的价值投资者创造丰厚的回报。因此，对投资者利益最大的保护，就是坚定持有优质公司，等待价值的合理回归。
今年以来，基本面量化整体表现良好，在华泰柏瑞量化与海外投资部看来，主要有两个原因：一是多个alpha因子，如估值、成长和盈利质量等均有贡献；二是对各种风格的暴露进行了严格的风险控制，特别是在小微盘风格的暴露较小。
“基本面量化模型自2021年春节以来，超额收益一直在回归过程中，未来3-5年可能会有更好表现。”华泰柏瑞量化与海外投资部判断。
就基本面量化模型而言，一方面，2021年春节之后，资金集中抱团的力度逐步减弱，直至瓦解，市场资金的投向更为分散化，有利于量化模型更好的发挥选股作用。另一方面，在当前的宏观环境下，投资人越来越关注分红稳定类的资产。同时，新“国九条”的细则提出后，投资人将对企业的基本面更加关注，基本面量化模型预期也会有更好的表现。基于上述分析，他们建议关注估值类因子尤其是红利因子，并认为盈利质量类因子和成长类因子将在未来一段时间内继续表现良好。
量化产品应提供“多元化”选择方案
尽管微盘股策略当下陷入危机，但得益于其去年的强劲表现，公募量化基金得以频频“出圈”，产品的知名度已经得到了大幅提升。采访中，多位受访人也表示，公募量化基金在过去的一年里经历了迅速的发展，众多公司和团队持续投入资源对模型进行升级和迭代，以保证在未来能够持续获取超额收益。未来，公募量化将在现有基础上不断迭代，加强风险控制，发挥自身优势。
刘玉强向券商中国记者概述了公募量化的几种主流策略。首先，指数增强型策略主要是以宽基指数为基准，通过量化模型在成分股中进行择股，旨在获取超额阿尔法。其次，主动量化基金则在全市场范围内量化选股，这类基金的灵活性更高，可以根据市场风格进行轮动操作。此外，量化对冲策略通过构建多空组合，利用股票及其他衍生品工具对冲市场风险，以实现市场中性的超额阿尔法收益。
“基本面投资与量化工具的深度结合将是一个长期的发展趋势。”中欧基金认为。在他们看来，这一趋势不仅适用于公募量化，对于主动投资者也同样适用。基本面逻辑为量化投资提供坚实的价值基础，量化手段为基本面投资提供高效的工具，二者相辅相成，缺一不可。
招商基金量化团队则认为，基金公司可以推出多样化的量化产品，以适应不同投资者的风险偏好和投资目标。他们建议增加对大盘价值、红利策略的供给，提供市场波动时相对稳健的投资选择。不过，他们也提醒投资者，公募量化的发展将受到市场环境变化、监管政策更新、技术进步、投资者需求演进等多种因素的影响，主流策略可能会随这些因素的变动而调整。
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