公募降费的影响测算：基金=三方>券商>银行，头部基金公司影响较小
7月8日部分基金公司发布降低旗下公募基金产品管理费及托管费，证监会制定公募基金行业费率改革工作方案。
本次公募基金费率改革涉及费率改革涉及公募、渠道、券商等多方，包括公募基金管理费率、证券交易佣金费率、托管费率、销售环节收费以及费率披露机制。
券商机构普遍认为，从竞争格局来看，此次公募降费或将使公募基金行业规模效应的优势将更为明显，马太效应进一步增强。中金公司分析指出，头部基金公司及销售渠道或更有望以量补价、持续抢占份额，并通过业务拓展及降本增效实现更长期增长。
开源证券指出，本次降费对主动权益占比较高的基金公司影响较大，而头部公司ETF和非公募业务占比较高，同时在浮动产品、基金投顾、渠道议价和运营成本方面具有优势，行业马太效应增强。
从短期对各类机构影响而言，中金公司认为，考虑到基金相关收入占各机构整体营收比例，判断影响为基金=三方>券商>银行，基金公司营收降幅可能在20%左右。券商/三方/银行/基金各自基金相关收入降幅为20%/18%/17%/15%
开源证券认为，预计基金公司营收降8%，利润降15%，头部三方平台营收降福为8%，银行和券商渠道收入中前端或佣金为主，影响小于三方，发力基金投顾或是未来渠道端重要举措。
费率改革涉及 公募、渠道、券商等多方
(1)降低主动权益类基金费率。新产品管理、托管费率分别不超过 1.2%、0.2%； 部分头部机构已公告旗下存量产品管理、托管费率分别降至 1.2%、0.2%以下； 其余存量产品争取于 2023 年底前完成调降。
(2)以固定费率为主，推出更多浮动费率产品。浮动费率产品与持有时间、规模和业绩挂钩。
(3)规范公募证券交易佣金费率。相关改革措施涉及修改相关法规，预计将于 2023 年底前完成。
(4)规范销售环节收费。2022 年销售渠道相关费用占公募基金费用总额约37%。未来 证监会将通过法规修改，统筹让利投资者和调动销售机构积极性，进一步规范销 售环节收费，预计于 2024 年底前完成。发力持营，加快向“重保有”转变。
(5) 支持基金公司拓宽收入来源。推动基金投顾业务试点转常规，允许对个人养老金 等特定资金投资份额设定更低费率。
(6)加强跨部委协调，推动各类机构投资者 通过公募基金加大权益配置。
(7)完善公募费率披露机制，降低运营成本。推进基金后台运营服务外包试点转常规；全面披露证券交易佣金费率和分配情况。
行业全链条承压，公募基金马太效应加大
1、对公募基金：
（1）存量高管理费率权益产品调降至1.2%（高费率权益产品指管理费率大于1.2%的股+混基金，下同），费率降幅20%。
2025 年主动权益类基金管理费率将较2022 年下降约26%至1.1%。我们以2022 年 51 家样本基金公司数据测算，2022年高费率权益产品收入占总营收比重 41%，在高费率产品降幅20%/26%假设下，预计公募基金行业营收降幅分别为8%/11%，按尾佣同比例下降、其余成本不变计算，净利润降幅分别为15%/19%。（见附表）
（2）席位佣金率下调或造成基金公司成本增加，渠道分成调降利于降低基金公司成本。
（3）本次降费对主动权益占比较高的基金公司影响较大，头部公司ETF和非公募业务占比较高，同时头部公司在浮动产品、基金投顾、渠道议价和运营成本方面具有优势，行业马太效应增强。
2、对渠道商：
（1）管理费分成是渠道端核心营收， 三方尾佣收入占比高于银行和券商(头部三方平台尾佣收入占比约 70%)，主动权益费率调降预计造成全市场股+混基金平均管理费率降幅 12.4%，对头部三方平台营收降幅约8%。
（2）后续或进一步规范销售收费，渠道分成比例调降对渠道收入或造成进一步影响。
（3）银行和券商渠道收入中前端或佣金为主，影响小于三方。发力基金投顾或是未来渠道端重要举措。
中金公司也认为，短期对各类机构影响而言，基金=三方>券商>银行。
就公募基金整体产业链收入分配而言，我们测算降费降佣或合计释放逾500亿元让利投资者、占公募产业链收入16%，其中：按环节分配，认申购及赎回、管理费分别占比近四成，交易/托管/销售服务费分别9%/7%/7%；按机构分配，基金公司让利最大、占比45%，银行/券商/三方分别27%/14%/13%。
相较于调降前，券商/三方/银行/基金各自基金相关收入降幅为20%/18%/17%/15%，但考虑基金相关收入占各机构整体营收比例，我们判断对基金公司及三方的影响、高于券商、银行。
以广发证券为例，在代销产品收入、旗下基金公司主动权益产品费率分别下降20%，公募分仓佣金收入下降30%的假设下，我们测算其2021-22年平均收入、税前利润降幅分别为5%/8%。
图表：降费降佣对上市券商影响测算
注：1）收入降幅测算：假设代销收入下降20%、公募分仓收入下降30%/50%、持股基金公司收入降10%（基金公司收入中来自主动权益产品的收入约30%-40%、费率降低20%后，假设收入约降10%）；2）利润降幅测算：假设代销收入降20%、公募分仓收入降30%/50%、持股基金公司利润降20%（假设基金公司收入约降10%，成本刚性，对应利润约降20%）；3）持股基金公司收入=并表子公司收入+非并表子公司利润*持股比例；持股基金公司利润=并表及非并表子公司利润*持股比例；4）东方证券中已考虑东证资管；5）太平洋、天风证券由于2022年税前利润亏损，在计算利润占比时将2022年税前利润考虑为0，故利润降幅较高资料来源：公司公告，中金公司研究部
向前看，中金预计公募基金行业规模效应的优势将更为明显，未来今年的规模增长更为关键；渠道端可能仍较为强势。由于基金公司目前营收结构较为单一，预计费率的一次性调降对基金公司营收带来一定压力，营收降幅可能在20%左右。但考虑到基金公司的成本相对刚性，短期难以实现大规模节约，预计基金公司利润降幅将更高。
从全产业链来看，议价权越高的机构，费率调整的幅度越小；议价权越低的机构，费率调降的压力越大。我们预计，对于大资管产业链中的各类机构而言，其费率调降幅度并未是完全等同及线性的，在产业链条中议价权更高的机构有望适当对冲费率下行的行业趋势。
由于商业银行营收结构更为多元，2022年头部商业银行大财富管理营收占总营收的比例为6.8%，其中受影响的费率主要为基金销售费用、尾佣及托管费；
券商受影响的费率包括基金销售费用、交易佣金等，2022年代表券商机构大财富营收占比为33.5%；
第三方平台由于收入结构较为单一、业务以基金代销为主，此次费率调整带来的压力可能更大。诚然，上述论断仅考虑静态测算，预计头部机构有望依靠更强的成长性实现以量补价。
图表：各类金融机构2022年大财富营收占比
资料来源：金融机构公司公告，中金公司研究部（注：银行口径为资管+财富+托管，券商为资管+财富+经纪，第三方为狭义财富管理）
本文综合开源证券报告《产品端降费靴子落地，公募行业马太效应加剧》作者：高超（S0790520050001）、中金公司报告《公募降费靴子落地，助力行业高质量发展》作者：姚泽宇（S0080518090001）等、中金公司报告公募基金费率改革（二）：产业影响与解决方案作者王子瑜（S0080522070019）华尔街见闻有删节