深度｜13万亿政府引导基金热力图谱
近两个月来，国内投资界上演了忙碌的一幕：许多投资人辗转多地，为的不是做投资搞尽调，而是赶赴一个个引导基金的签约现场。
今年以来，各地设立引导基金、签约子基金、基金招商的热情依旧有增无减。据记者观察，仅这两个月，广东、四川、重庆、武汉等多地先后举办大型投资会，签约了数十家国内VC/PE机构。足以可见，地方引导基金和各类国资已成为国内创投行业最主要的出资人。
清科研究中心数据显示，政府引导基金目标规模自2017年年末的9.5万亿元，增长至2023年年中的近13万亿元。各地你方唱罢我登场，基金招商模式备受推崇，究竟哪些城市的国资LP数量最多？哪些地方出资最活跃？规模高达十多万亿的引导基金退出效率又如何？证券时报记者对此进行了详细解剖。
江苏引导基金数量最多 中西部城市正迎头追赶
延续去年的热度，各地引导基金的设立在2023年上半年呈现“爆发式”的增长。母基金研究中心给记者提供的《2023 年上半年中国母基金全景报告》显示，2023 年上半年，全国范围内新设的政府引导基金共有 90 家，基金规模达3922亿，基金数量和规模均超过前两年。截至2023年6月30日，全国各地政府引导基金共有283只，总管理规模达到38961亿人民币。
报告还显示，从地域分布来看，今年上半年有25个省级行政区有新设立的母基金。值得注意的是，新设母基金所在的地域范围分布较以往更广，如内蒙古、贵州、新疆、云南等地区均有新设母基金。部分地区在新设母基金数量方面极为突出，比如，安徽省、广东省、浙江省均有超过 10 只新发起母基金。
从存量来看，执中数据显示，各省市设立的引导基金数量，位居前五的是，江苏省（62只）、浙江省（41只）、广东省（33只）、安徽省（31只）、山东省（19只）。此外，福建、北京、河南、四川、湖北、江西、陕西、上海等省市设立的引导基金数量都在双位数。
记者留意到，如今政府引导基金在不同城市之间已经出现分化，新入局者以引导基金的形式撬动和引导社会资本投向本地相关产业，而像浙江、江苏、广东这类“资深玩家”则开始细化产业投资阶段、针对不同的产业，推出功能定位不同、覆盖企业发展全周期的体系化“基金矩阵”。从基金规模来看，经济发达的省市仍在引导基金、产业基金出资金额上继续加码，长三角、珠三角地区最为活跃，中西部城市也正迎头追赶。
从资金来源来看，记者采访了解到，对于引导基金的新入局者，资金主要来源于地方各级财政，有过几年基金运作经验的地方，则会以“地方财政+国资控股平台”组合作为资金的来源，而上述几类“资深玩家”的资金来源则更加多元，除了财政资金、国资平台以外，还有国有企业、大型产业公司、上市公司等。比如，杭州资本有关负责人接受记者采访时表示，如今杭州市三大母基金的资金来源包括注入的存量基金、市财政预算资金、市属国有企业自有资金和其他盘活的存量资金等。同时，杭州创新基金还通过与头部机构、产业资本合作设立“行业母基金”，进一步拓宽了出资来源、提升了市场化运作能力。
随着不少地方财政愈发吃紧，一个明显的趋势是，地方财政出资的模式越来越难以为继。“现在很多地方都不以引导基金的方式来做招商引资，更多开始转向各地的投融资平台，比如产投、金控这类，他们盘活资金的能力更强一些。”创东方合伙人肖珂对记者表示。
虽然各地频频官宣设立百亿、千亿引导基金，但并不意味着能实打实的认缴。多位业内人士曾向记者表示，许多地方官宣的基金规模和实际落地的资金并不相符，机构向他们申报基金时不一定能给出这些钱。“我们募资圈里都知道哪里真的有钱哪里没钱的，像广东、深圳等经济较为发达的省市才是真有钱。”深圳一VC机构募资人士对记者表示。
广东省创业投资协会秘书长肖飞对记者介绍，从广东的情况来看，省级层面设立的基金资金已经全部到位，而市级层面，东莞、中山、珠海、佛山等地的资金也基本到位，即便暂时没有完全到位，也已经早有预算。但对于几百上千亿的基金，则可能需要通过国企发债来筹措，因此，机构在申请基金时未必能一步到位。“大部分资金都不会直接趴在账上，只有部分几个亿的小基金，可能会一步到位。”肖飞说。
值得注意的是，不同资金属性有不同的投向和出资方式。以杭州的基金矩阵为例，杭州资本方面对记者介绍，杭州科创基金是由单纯财政资金出资的基金，主要以引导基金的方式（即作为LP，遴选合适GP设立子基金）运作，围绕当地重点发展的产业，聚焦“投早投小投科技”；而杭州创新基金是由财政资金与国企资金共同设立的基金，投资阶段则以成长期为主，投资方式包括行业母基金、子基金、专项子基金等；此外，杭州创新基金与产业龙头，或与头部创投机构共同出资设立的母基金，则会以“直投+子基金”的方式运作，投向当地重点发展的产业。
浙江引导基金出资最活跃 各地招引重大项目不遗余力
与去年各大小城市频频官宣设立引导基金不同，今年许多地方政府都把工作重心放在了招GP和投基金上，这从近期广州、四川、武汉等重点省市密集签约子基金可见一斑，各地正把百亿甚至千亿基金矩阵，从一串串数字变成一个个落地的项目。
哪些省市的基金出资最活跃？执中统计数据显示，2023年以来，投资基金数量最多的省市分别是，浙江省（92只）、江苏省（85只）、安徽省（75只）、广东省（55只）、上海市（39只）。而陕西、四川、天津、北京、福建、河南、湖北、湖南、吉林、江西、山东等省市的投资基金数量都在两位数。
比如，作为政府引导基金的重镇之一，浙江省杭州市近年来持续加大支持力度。杭州资本方面向记者介绍，截至2023年9月底，杭州科创基金累计批复子基金超200只，总规模超过550亿元；已签约设立子基金超160只，协议总规模近500亿元。此外，作为国资产业基金，杭州创新基金参与组建行业母基金、子基金及专项子基金累计规模已超800亿元。
据睿兽分析数据，第三季度共计982家国资背景LP参与出资新基金，涉及认缴出资总额4075.58亿元，占总认缴出资额的75%以上。
谁能获得政府LP的青睐？执中给记者提供的数据显示，今年以来，获得政府LP出资数量最多的是中金资本（11家），其次是英诺天使基金（10家），排位第三的是基石资本、中芯聚源、达晨财智，分别是6家，而赛富投资基金、金浦投资、东方嘉富、华富嘉业分别以5家的数量排位第四，同创伟业、君联资本、湖北高投、华映资本、松禾资本、东方富海、德同资本、弘毅投资等一线知名机构也在今年获得了2家以上政府LP的投资。
记者采访了解到，有些地方政府LP会优先对国央企背景的基金出资，“国央企旗下的基金到各个地方去募资都有比较大的优势，而且他们的募资金额比较大，很多都是十几亿级别的，母基金的盘子很快就会被分完了。”肖飞对记者表示，如今热门城市的政府LP都被“抢破头”，竞争非常激烈。
值得一提的是，地方政府会不遗余力地引进优质项目，即使该项目的耗资超过了单只基金的体量。“比如，近期珠三角某城市引进了一个项目，地方要配资20亿，这笔钱远超母基金账上的金额，但这种情况是可以一事一议的，而且这种情况很普遍。”肖飞表示。
而这种“一事一议”的资金，多数来自于地方市区县，以及部分国资和市场化资金的多方联动，以专项基金的方式投资并支持重大项目落地。比如，杭州引进的零跑汽车、富芯半导体等重大项目，都是在杭州国资大金额牵头之下，再搭配部分其他产业资本或社会资金。据悉，截至目前，杭州创新基金现已与区县合作设立基金20余只，联合投资的重大产业项目超150亿元。
投资行业和风险偏好高度趋同 部分项目估值水涨船高
一边设立基金的同时，各地还加速公开遴选GP。据记者根据公开报道不完全统计，截至10月底，有超150个地方国资LP公开遴选基金管理人。发布遴选公告数量最多的城市仍集中在浙江、北京、深圳、安徽等热门省市。从投资领域来看，新能源、新材料、智能制造、生命健康、半导体、先进制造、生物医药等战略新兴产业和未来产业仍是大家聚焦的方向。
然而，这种扎堆投向某几个特定领域的“后遗症”也开始逐渐显现。“我们之前谈好了一个项目，2个亿估值，结果有一个基金拿到了某一线城市区级引导基金的配资，又一直找不到合适的项目，就以3亿的估值抢了我们这个项目。”华南一VC机构负责人对记者表示，热门领域的项目如今已经被哄抢，即使有些项目并不见得有多好，但只要符合地方产业方向的都被考虑进去，估值也就自然水涨船高。
“核心原因在于，在国资LP的引导下，VC/PE机构们的风险偏好和认知都高度趋同，以至于全国热门投资领域的优质项目，以及本地为数不多的优质项目都被争抢。”肖珂对记者表示，比如这两年的“网红”城市西安，当地的项目估值都已经翻了好几倍。
在任何一个行业里，价格战的后果都只会是，大家的利润都被削薄、甚至没钱赚。因此，在不少业内人士看来，当前的地方政府引导基金或产业基金对产业发展来说是一把双刃剑，正面是，引导更多资金参与地方产业建设，反面则是，利润在竞争中被压缩，与引导基金一同投资的社会资本的赚钱效应也被迫降低。肖珂认为，这确实在一定程度上对民间资本投资科技创新带来一定的挤出效应。
如何实现差异化投资？杭州资本方面指出，应正确对待自己的角色，坚持引导定位，发挥撬动功能。坚持差异化，根据当地客观条件和区域特点，设立具有当地特色的政府引导基金侧重产业及政策，实现多级联动，避免跟风套用。
平均7年才能退出，效率低、DPI大多不达1
经历了前几年的膨胀发展，政府引导基金进入超级产业基金时代的同时，还迎来了存量发展的时代，随着一批早期设立的政府引导基金陆续进入退出期，退出问题开始被摆到台面上。清科研究中心报告显示，2022年处于退出期和延期的基金规模分别为12.97万亿和1.7万亿，处于退出期和延期的基金今年持续增长。
政府引导基金如何退出？退出的效果如何？从2015年-2016年政府引导基金设立的高峰期开始推算，投资高峰出现在2017年-2019年，而按照基金“3+2”或者“5+2”的投资退出周期来看，这两年将有一大批投资项目已经迎来了退出期。然而事实上，大部分地方引导基金退出的效果都不达预期。
华东一政府引导基金有关负责人对记者表示，对于投成熟期企业的基金来说，引导基金收回本金的时间中位数大概在7年左右，“基金的流动性差，这个时间不算很理想的，而且DPI往往还不到1。”该负责人表示，对于投早期、甚至天使期的基金来说，退出周期就会更长。
杭州资本方面也表示，退出效率受企业发展周期的影响较大，基金流动性需求与企业发展融资需求存在矛盾，导致引导基金退出周期长。肖珂分析：“总体效果不好的原因，一方面是当年的投资策略和方向跟现在相比发生了变化，另一方面，如今整个一级市场基金的退出都比较慢，因为大家都更愿意通过企业上市来退出，但这两年资本市场的变化也比较大。”此外，另一个显而易见的原因是，近些年投资项目数量不断增加，“千军万马过独木桥”之下，“堰塞湖”现象也就愈发显现。
应对这种退出困境，记者采访了解到，一些地方的引导基金选择了提前离场。上述华东一政府引导基金有关负责人对记者表示，不少地方引导基金会在出资时会约定，在基金运作到一定年限就分批或全部退出其所持有的份额，以部分退出或全部退出来回笼资金。
比如，记者了解到，国内某1.5线城市的引导基金就设置了“优先清偿条款”，即与子基金约定，如果在基金运作的第四年退出，其获得的投资收益全部让渡，引导基金仅拿本金离场；若在第四年以后离场，则按照LPR计算收取利息及拿回本金。这样既能保障引导基金的出资尽快回笼，也更能吸引社会资本和给予他们更大的盈利空间。
但是，这种退出方式并非放之四海而皆准，变量在于一只基金内的不同出资结构。“一只基金里有一家国资，其他都是社会资本，那国资提前离场且让利，对社会资本是好的；但如果一只基金里还有其他国资，任意一个国资提前走，另外的国资都肯定不乐意，如果两个国资都提前走，社会资本就不乐意。”上述引导基金有关负责人表示，一只基金内国资的占比超过50%以上，如果都提前走了，就不太利于社会资本的后续退出。由此不难发现，一只基金的出资组合，也一定程度上影响了基金的退出策略和退出效果。
上述人士坦言，引导基金这种提前离场的退出方式，一般只适用于投成熟期项目的基金，而投早期或天使期的基金则不太适用。这是由于，成熟期项目即便未能如期上市，也可以通过项目回购来实现退出，而早期项目则大多不具备回购能力，基金就无法快速回笼资金。
已退定投，引导基金在投资时也会选择退出效率有可能更高的基金。“名气不一定很大，但募资能力很强，规模也就五六个亿，机构小而美、投得也不错，有那么几个LP会复投，我们再出资20%左右，这就更好提前离场了。”上述引导基金人士给记者讲述其最理想的子基金类型和出资模式。
责编：叶舒筠
校对：姚远
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