正泰电器跌破发行价引关注 分拆“最赚钱”子公司上市后还剩啥？
“请问公司经营是否出现异常，是否存在重大信息未披露？为何股价已跌破发行价？”这是来自于上证e互动平台，投资者对浙江正泰电器股份有限公司（下称“正泰电器”，601877.SH）最新的提问。
按理说，正泰电器旗下子公司正泰安能数字能源（浙江）股份有限公司（下称“正泰安能”）闯关A股市场，打破上交所连续两个多月的“零申报”记录，这是好事儿。可为何却被投资者“用脚投票”？
因为相较于正泰安能的能否成为正泰电器实控人南存辉第三家A股上市公司而言，投资者们更关心的是，没了光伏业务后，正泰电器还剩啥？彼时，公司还能撑起如今这500亿的市值吗？
01、分拆“最赚钱”子公司
正泰安能成立于2015年8月4日，董事长为陆川。正泰安能承载的是正泰电器“双主业”之一的光伏业务，主要从事户用光伏能源运营与服务，专注于为广大农村用户提供屋顶光伏系统的全流程解决方案与服务。
正泰安能是国内光伏屋顶的龙头企业，中国广大农村地区是其主要的市场。行业数据显示，光伏屋顶目前在农村的渗透率不到6%。公司致力成为全球领先C端综合能源服务平台，紧抓国内户用分布式光伏发展机遇，累计用户数已突破80万户，市占率超30%。
此番，正泰安能的分拆上市计划酝酿已久。最早的举措是，2021年7月，正泰电器公告，为促进分布式光伏业务发展，正泰安能拟进行增资扩股引进投资者，增资总金额为10亿元。
到了2022年10月，正泰电器公告拟筹划正泰安能分拆上市，并在半个月后宣布15亿元增资扩股。随着，12月便开始新一轮增资扩股，增资总金额逾22亿元，增资方包括国家绿色发展基金股份有限公司、中银金融资产投资有限公司、中俄能源合作股权投资基金（青岛）合伙企业（有限合伙）等。
短短一年多时间里，正泰安能的估值从50亿元猛增至280亿元。
截至正泰安能招股说明书签署日，其股权结构显示，正泰电器对正泰安能的持股份额为62.54%。除此之外，正泰安能还引入29个股东，其中包括多家机构投资者对其战略投资，比如：绿色基金（持股3.16%）、红杉文辰（持股2.21%）、工银金融（持股1.92%）等。
另有，南存辉、陆川等企业高管、员工也通过集体持股出现在正泰安能的股东名录上，分布于乐清天跃（持股3.11%）、乐清安业（持股2.37%）、乐清觉泰（持股2.34%）、乐清泰舟（持股1.79%）四个企业。
正泰安能算是正泰电器的优质资产，这些年正泰电器的业绩增长很大一部分都来自于正泰安能。就以2022年来说，正泰安能为正泰电器贡献的营业收入超130 亿元，净利润超 17 亿元，该体量为正泰电器的三成营收和四成净利润。
如今，“最赚钱”子公司正泰安能已被分拆，至于正泰安能能否成功上市？其真正的“成色”到底几何？尚且不在此深究。而投资者最为关心的是没了光伏业务，正泰电器还剩啥？
02、没了光伏业务还剩啥？
正泰电器于2010年1月在上交所上市，上市之初公司是以低压电器为主营业务，自2016年起，形成“低压电器+光伏”的双主业格局。
关于本次分拆上市的影响，正泰电器方面称，正泰安能将进一步聚焦自身业务领域，其发展与创新将进一步提速，投融资能力以及市场竞争力将进一步增强， 有助于提升正泰电器整体盈利水平。
而来自正泰电器股吧里的投资者则认为，正泰安能占正泰电器净利润的40%，近半壁江山，一旦拆分成功，单靠正泰电器的业绩恐怕是难以支撑如今的市值。除此之外，正泰电器还将面临低压电器走低的毛利率。
的确，如今的低压电器已是红海市场，况且这一市场的进入门槛也越来越低，从而形成行业里产品同质化愈发严重，使得企业自身的毛利率也呈现逐年下滑的情况。
就毛利率逐年下滑，哪怕是该行业的龙头企业——正泰电器，其财报也如此呈现。
根据正泰电器历年财报数据显示，低压电器业务在2017年之前的毛利率较为稳定的保持在33%左右。而自2018年之后，便开始出现下滑趋势。具体来看，2018年至2023年上半年期间，该业务的毛利率分别为33.99%、33.73%、32.14%、28.94%、27.08%和6.61%。
再看下，过去这些年，低压电器业务为正泰电器贡献的业绩情况如何？
2018年至2022年期间，低压电器业务的营收分别约为163亿元、179亿元、184亿元和197亿元亿元和195亿元，同比增长16.11%、9.41%、3.05%、6.69%和下滑0.65%，净利润分别约为56亿元、60亿元、59亿元、57亿元和53亿元，同比增长21.5%、8.57%、下滑1.8%、下滑3.93%和下滑7.02%。同时，该业务的营收占总营收比例也在逐年降低，分别为59.59%、59.15%、55.4%、50.57%和42.47%。
到了2023年上半年，低压电器的营收约为111亿元，占总营收的比例为39.69%，净利润约为7亿元，占总净利润的比例为16.06%。而光伏业务的营收约为165亿元，占总净利润的比例约为59.34%，净利润约为37亿元，占总净利润的比例约为81.22%。如此说来，股吧里投资者说的那句“近半壁江山被分拆”说法，甚为贴切。
从全球范围来看，低压电器行业是一个充分竞争、市场化程度较高的行业，形成了实力较强的跨国公司与各国本土优势企业共存的竞争格局。目前全球低压电器行业的主要跨国公司有施耐德、ABB、西门子，这类企业掌握了低压电器行业中较为先进的技术，主导行业内全新一代产品的研发生产。
从我国市场来看，我国低压电器行业市场集中度相对较为分散，除了少数头部企业之外，各企业市场份额占比较小。具体来看，2022年我国低压电器行业CR3、CR5和CR10分别为37.2%、48.1%和59.3%。其中施耐德市场份额占比最高，为15.4%，其次为正泰和德力西，市场份额占比分别为14.8%和7%。
当分拆光伏业务之后，靠低压电器业务的市盈率如何能够支撑得起500亿市值？还有投资者问：以后正泰电器还能被说为光伏企业吗？
03、未来又将回走向何方？
“没有了正泰安能，利润减少4成，别看现在利润高，等到正泰安能分拆上市，下一年实际利润只有一半，光伏储能给了通润，毛利率逐年下滑，一个能打的主业都没有。业绩增速才是最重要的，超跑和老爷车的区别，别怪股民用脚投票。”有投资者在正泰电器股吧如是说。
上述投资者的担忧不无道理，毕竟正泰电器自2018年营收破百亿以来，虽然营收不断增长，但其归母净利润可谓是增长艰难。
此前正泰电器提交今年上半年的“成绩单”，那我们就来看看公司历年的中报情况，2018年中报至2023年中报的营收分别约为119亿元、144亿元、146亿元、162亿元、235亿元和279亿元，同比增长20.16%、21.22%、1.26%、11.16%、44.94%和18.31%；归母净利润分别为17.83亿元、17.84亿元、18.11亿元、18.44亿元、17.05亿元和19.04亿元，同比增长41.87%、0.08%、1.49%、1.86%、下降7.58%和增长11.68%。
正泰电器的营收在不断增长的同时，其负债也是与之增长。具体来看，2018年至2023年中报，公司的负债分别为252.35亿元、303.26亿元、380.88亿元、509.82亿元、627.93亿元和662.4亿元。其中，流动负债占比较大，同期的流动负债分别为171.06亿元、190.49亿元、229.85亿元、303.64亿元、410.41亿元和436.97亿元；非流动负债分别为82.29亿元、112.76亿元、151.02亿元、206.19亿元、217.52亿元和225.44亿元。
此外，应收账款增速也较为迅速。2018年至2023年中报，正泰电器的应收账款分别为71.74亿元、86.39亿元、97.24亿元、122.93亿元、147.22亿元和162.66亿元。就增长金额来看，2023年上半年的应收账款是2018年全年的一倍多。不知公司针对如此快速增长的应收账款，是否有应对坏账风险的措施？
同时，细看正泰电器历年的存货增长情况发现，其2023年上半年的存货是2018年的6倍多。具体来看，2018年至2023年中报，公司的存货分别为46.58亿元、49.1亿元、49.63亿元、136.26亿元、224.77亿元和294.83亿元。
于是，有投资者在上证e互动上提问正泰电器：“公司存货增加那么多为什么不计提存货减值，最近原材料跌那么多，公司的库存还值那个钱吗？”
截至9月25日，正泰电器的收盘价是23.5元，已跌破2010年1月21日的发行价23.98元。如此的正泰电器，未来又将走向何方？
END