BOSS 直聘：业绩平稳，重点还是政策预期
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文｜海豚投研
北京时间 8 月 29 日港股盘后，$BOSS 直聘.US 发布了 2023 年二季度业绩。
整体来说，BOSS 直聘这份财报基本符合预期，当期的收入和对下季度的指引都无惊无喜。盈利亮眼的原因（核心经营利润大超一致预期 113%），主要源于就业市场的供需失衡，继而节省了很多 “获客费用”。
二季度，公司月活环比净增近 400 万用户，达到 4360 万人，突破新高。也就是说，由于宏观压力，公司对求职群体不用过多的营销投放，就自然涌入了很多新增注册和用户新增，其中应届毕业生以及公司下沉战略下的求职者居多，但存量的一二线白领用户同样增加了登录 BOSS 直聘的频率。
海豚君认为，二季度实际业绩与预期相符，说明当前的股价已经基本反映二季度的环境压力。虽然短期宏观的问题使得 BOSS 直聘在企业客户付费上的恢复比年初预期得要缓慢，但求职者规模新高，也能够证明和进一步夯实 BOSS 直聘的行业地位。
这样的竞争优势使得 BOSS 直聘可以相对其他平台，更加游刃有余去调节不同阶段下的收入、利润目标。当经济低迷的时候，BOSS 直聘可以通过节省获客费用来释放利润（销售费用率仍有较大的优化空间）；当经济回暖反弹时，平台收入也能顺势得到兑现。
估值上，短期基本随着宏观预期在走，我们参考 Q1 的情况来看：
（1）比如公司在一季度业绩披露后的交流中，透露当时 4、5 月度情况虽然在环比好转中，但后续还是有比较多的不确定性。其中今年以来的增量主要还是中小企业，KA 大企业招聘需求恢复得较慢，而 KA 企业在 2022 年的收入贡献超过 1/3，因此虽然 Q1 业绩不算差，但因为预期未有改善，股价反而继续走弱。而当 7 月重点会议开完，宏观预期好转，BOSS 直聘也来了一波小行情。
（2）因此对应到当下来看，Q2 的业绩说明的问题其实和 Q1 类似，即宏观压力下，就业市场失衡，一方面增多粥少求职者源源不断，另一方面企业也有控费需求，因此对招聘的付费动力不足。
但我们认为，当下的估值 64 亿美金，已经反映过去一个季度的压力和悲观预期，结合近日的政策信号以及时间窗口，短期上这个位置又留了一些博弈政策的空间。中长期视角的话，海豚君仍然看好 BOSS 直聘作为行业领头羊，分享招聘线上化趋势的红利。
以下为详细解读
求职需求旺盛，月活新高
二季度平台月活环比净增 390 万用户，达到 4360 万人，继续突破新高。今年春节假期较早，并且有阳高峰的干扰，因此上半年的求职峰值不是金三银四，而是提前到金二银三。
这使得上半年季度用户的新增主要扎堆在一季度的 2、3 月份，因此和往年不一样，二季度的净增用户数 390 万不如一季度的 880 万。
结合 QM 其他招聘平台的用户数据，BOSS 直聘显著优于其他平台，进一步证明和夯实了自己的行业地位。
相比于同行简历库中存在长久未更新的问题，BOSS 直聘的用户生态更活跃，因此才能够吸引更多的中大企业的新合作或者续签。
就业供需失衡 + 毕业季，节省了大笔获客支出
二季度 BOSS 直聘核心主业的经营亏损（收入 - 成本 - 销售费用 - 研发费用 - 行政费用）环比转正，也比预期高了近一倍，主要在于获客支出的超预期减少。
二季度毛利率环比也有提升，但还未回到往年水平。不过考虑一些中小企业客户的付费更灵活，在线上单独购买零散道具时，会涉及到苹果渠道分成的问题。除此之外，由于流量增加，公司近一年也增加了一些服务器做支撑，因此毛利率可能较难回到往年高峰水平。
从收入看企业招聘需求：中小企业增多，大企业恢复缓慢
（1）过去的二季度：中小企业招聘需求回暖更明显
招聘平台的金主是企业方，BOSS 直聘上网络招聘收入也是占比 98.9%，因此总收入增速跟着企业付费来，二季度在低基数下加速增长。
公司对三季度的收入指引为 15.3～15.6 亿元，同比分别增长 30%～32%，虽然与市场预期差不多，但本身还算可以。并且管理层应该没有考虑可能的政策刺激，只是根据月度情况顺势推演。
但通过拆分具体付费情况，KA 大企业客户、SMB 中小企业客户的需求回暖有明显差异的——中小企业带来的增量更多：
a．付费企业数也新高了
二季度虽然企业付费账户达到 450 万，环比增加 50 万，上半年合计增加了 90 万的企业账户，如果按照往年平均一个企业对应 2 个账户的话（中小企业增多后，该数值会继续低于 2），意味着 BOSS 直聘至少新增了 45 万家企业的付费。
从另类数据来看，二季度招聘职位发布数同比、环比也大幅增长，值得一提的是，互联网 IT 等企业的发布需求开始环比回暖。
b. 平均单个企业用户付费金额下降
但从二季度开始算起，过去 12 个月 TTM 的付费流水仍然在环比下降（-3.9%）。
但一季度的 TTM 流水，相比二季度的 TTM 流水，包含了去年最差的 Q2。因此说明剔除掉疫情期的干扰因素，平台本身的企业平均付费确实是在走低的。
当然走低的原因两方面：
一方面是 KA 大企业的招聘需求恢复还是很慢，除了流程更长面对环境变化应对不够及时，但更多的还是大企业本身对宏观的不确定性还是偏谨慎。
另一方面则是中小企业的收入占比提升，拉低了平均付费。
但对于 BOSS 直聘来说，虽然中小企业的收入贡献在逐年提升，但 2022 年占比仍有 1/3 的 KA 企业客户，他们的需求回暖节奏仍然对收入或者是现金流水有很大影响。
（2）从流水和递延看短期需求趋势：有回暖，但不多，关注政策落地。
看 BOSS 直聘，还有两个关键性的前瞻指标，现金收款和递延收入。
二季度现金收款 1620 亿，同比因为极低的基数，增速显得很高，没参考意义。但环比来看，还略低一些。递延收入环比同样也是小幅增长，说明有回暖，但也不多。
这里海豚君认为，除了二季度宏观预期不好，企业招聘需求恢复缓慢外，也有前面提到的 “金三银四” 提前到 “金二银三” 的原因。
三季度 30-32% 的收入指引，本身不好不坏，按照管理层以往的相对谨慎的指引风格，这个预期应该是根据近期月度情况顺势推演的结果。近两天对宏观环境的刺激信号也开始有了一些，因此可以关注下管理层电话会上的说法，看预期是否有针对近期情况做一些假设和调整。
