中概：当悲伤泛滥成河，反弹还会远吗？
我们在上周的《美股 “日不落”，AI“点杀” 周期》一文中已经复盘了Q1季度海豚君覆盖的美股财报情况，今天我们再来聊一聊中概股的本季度表现情况。
不同于海豚君覆盖的美股科技股美国市场独领风骚的表现，这个季度中概股似乎又变成了人见人嫌的资本弃儿。
截止到5月26日的数据，阿里巴巴下跌20.76％，京东下跌24.58％，腾讯下跌了16.43％，百度下跌了16.46％，在宏观不济的情况下，业绩的超预期反而成了利多出尽的交易逻辑，信心成了千金难买的稀缺资源。
但是，这一季度的内外部环境真的就这么差劲吗，在当前市场已充分交易了美国经济异常坚挺，中国经济修复过慢的情况下，市场进一步的过度悲观反而可能是比较好的进场机会。而上周进入5月宏观数据发布后，中概在地板价上稍微喘了口气，6月1日晚中概股ETF（PGJ）上涨近4％。
来源：长桥App
接下来我们会详细复盘一下中概在本季度内的详细表现。同时我们也将这个季度内所有的解读+每周的投资策略组合合集（包括公众号未发，仅在长桥 APP 发的公司简评和会议纪要）都整理成了PDF，共计覆盖十数个行业超50家公司、近百份研究报告。大家只需要添加小助手微信 “dolphinR123”，加入海豚投研交流群，我们将在 6 月 8 日（周四）下午 15:00 统一在群内发布。
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宏观：共克时坚
“大环境不好”的口号从去年喊到今年，不好的原因除了说来说去的宏观大叙事“鬼故事”，近期主要多的是经济可能的通缩风险。
1、国内经济：“通缩”担忧随风起？也不必过度惊慌。4月CPI同比增长仅剩0.1％，市场“通缩”担忧四起，尤其是叠加了居民信贷表现之后，似乎更坐实了这种担忧。海豚君在上周的策略周报《炼狱 vs 狂欢，美股和港股到底在交易什么？》中详细的论证了这个问题：居民收入到3月已经回落到疫情后的4％，而储蓄率相比疫情前仍在相对高位，意味着居民消费的增速在以比收入更快的速度放缓。这样的变化一旦趋势确认，对于任何一个内需驱动型经济都是一种比较大的伤害。
但仅通过过一个月的宏观数据就判断复苏高光已过、通缩趋势靠近，未免也过于片面；且如果确实有通缩这种长期结构性趋势，政策也不会放任自流。
2、汇率只有单向贬值吗？自今年年初以来，美元指数重现涨势，人民币汇率在5月重回“7”字头阵营，一方面与美联储的加息动作及市场对美联储加息预期有关；另一方面4月宏观经济数据不及预期也对人民币产生不利影响。汇率的影响下中概资产的吸引力减弱。
而进入三季度，美元指数随着美债上限问题解决，国债供应扎堆上市，可能目前处于高位的美元指数带来一定回调压力。
二
个股：凄凉比“惨”大会
这一季度的中概个股表现不可不谓之凄凉，海豚君重点覆盖的32只个股中仅有7只在季度内实现上涨，其余25只均出现负增长，中国中免、哔哩哔哩的季度跌幅更是超过30％，市场似乎逐步走入了低迷情绪底。值得拎出来重点提一提的股票：
a.理想的表现一骑绝尘：靓丽的一季度财报带来了不小的市场信心，执行力和费控能力都很强，二季度销量指引也不错，再加上近月公布的交付数据一再“惊喜”，股价走出了海豚君中概覆盖池内的最强走势。
b.中芯国际随半导体崛起：半导体的触底抬头趋势，叠加本季度中芯国际多次利好“小作文”提振了一波行情，另外一季度的财报也超出市场预期，2023年上半年有望逐步构建业绩底。
c.比亚迪稳坐龙头：春节、销量退坡等影响之后，车企销量持续回暖，比亚迪率先做了个好榜样。交付量一如既往的强势领先，高端车云辇的的发布也再次让市场眼前一亮。
以下是详细分析：
1、电商：左手火拼“性价比”，右手高调拆分上市
继京东3月正式宣布上线百亿补贴之后，互联网电商之间的性价比大战已经愈发激烈。淘宝在其App首页上线了99特卖频道，讲究性价比、主打一个9.9元包邮。之后“618”电商大战正式拉开帷幕，京东首战告捷，淘宝天猫也喊出“史上消费者福利最大的618”，受到去年2季度低基数影响，整体消费将有较高的同比增速表现。
除此之外，最值得关注的就是阿里、京东的分拆上市计划：阿里启动“1+6+N”组织变革，旗下成熟的业务集团逐渐独立走向市场；京东也宣布拟分拆旗下京东产发、京东工业于香港联交所主板独立上市。随着阿里等多元化企业的宣布拆分，狠狠提振了一波市场信心，二级市场估值得到了有效提升。
不过落地到最新的财报上，除了拼多多走出了和上季度相反的大幅beat，京东、阿里的表现仅算是平平。
京东只有利润超预期作为“不算亮点的亮点”，同时 “百亿补贴”等活动却并未如市场预期中的拖累毛利，营销费用投入也不增反减，少于预期。作为刘强东高调宣布“性价比大战” 后的第一份答卷，实际的表现完全和大打价格战来夺回增长的愿景不同。详细的解读分析见《“百亿补贴” 只是嘴炮？京东还在原来的坑里》。
拼多多这个季度交出了一份显著beat的业绩，增长再提速击碎了市场对公司成长持续性的担忧。虽然国内线上大盘复苏力度较弱，但拼多多的 alpha 优势仍在；虽然京东和淘天都在大力推广“百亿补贴”等活动，但从拼多多的营销投入和最终利润来看，到目前公司并未真正感受到竞争的威胁。加上公司的股价则已从高点显著回调了近 40％，估值迎来修复也是情理之中。详细分析见《打脸空头，拼多多用实力说话》。
阿里这一季的财报从数据上看并不算很出彩，还是利润 Beat，收入疲软。不过好在从淘天的GMV边际信息可以大致推断，以“外出美”为核心的淘天行业周期拐点已至、竞争侵蚀拐点也似乎隐约可见。另外阿里详细拆除了各项业务的独立拆分和相应独立的股权设计，甚至IPO规划进度；而且还成立了资本管理四人组，负责释放股东价值，动作罕见，面对长期磨底的市值，阿里通过这一系列动作，释放出了极大的“诚意和决心”。阿里财报的详细解读分析见《一直磨底不见光？阿里这次真要拼了！》。
2、新能源：理想 > 蔚来 + 小鹏？
最新的5月新能源汽车交付数据看起来，新能源车市场一片向好：比亚迪一骑绝尘领先，5月新能源汽车销量24.02万辆，比上年同期增长109％。理想、哪吒等车企交付量均过万辆。其中，理想交付近3万辆，再创新高，小鹏、蔚来交付同比增速下滑。随着新车型陆续交付，及地方补贴政策有望落地，新能源汽车销量向好势头有望延续，复苏迹象明显。
理想汽车在这个季度可以说是“稳如磐石”，小鹏勉强稳住，而蔚来逐渐出现掉队，甚至最新的交付数据看，曾经旗鼓相当的造车新势力，如今理想已经超过蔚来和小鹏的交付数据之和。从财报表现上看，理想也是这波新势力中最坚挺的一个。
小鹏汽车这个季度毛利率直接跌倒-2.5％，虽然市场对其毛利差有一定预期，但实际远比想象的还更差。且二季度销量仍无明显起色。这也意味着小鹏短期股价可能还要调整。接下来月交付上没有增量利好的情况下，小鹏短期股价的向上空间有限。但可以持续密切关注它接下来的交付情况，尤其是 G6 和新款 P7 的交付动态，磨底之后，下半年还有希望。小鹏汽车的财报解读见《小鹏：业绩确已 “凉透”，何时回血？》
理想这一季度的财报再次定义什么叫稳如磐石的汽车新势力。交付指引超出市场预期，毛利率稳字当头，体现了其当打能打，高效应对市场变化，高效执行策略变化，说得到、做得到。理想的综合实力值得称道。不过，当前新车型上理想今年的牌基本已经出完，如果没有毛利率的明显改善，从增量利好角度，此时介入理想，似乎也看不到很好的 Alpha 收益。详细财报解读分析见《理想：当打、能打，新势力一哥范拿捏了》。
来源：海豚投研