太极集团高增长持续性不足
太极集团业绩高增长主要受益于新冠用药爆发、低基数以及激进会计政策，持续性恐将面临不确定性。
杜鹏/文
2022年4月至今，太极集团（600129.SH）股价一路上涨，从14.6元最高涨至56.08元，期间最大涨幅284%。公司5月16日收盘价51.44元/股，对应总市值287亿元。
太极集团股价大涨与业绩翻倍高增长密切相关，不过其高增长含金量可能并不高。一方面，营收增长主要受益于新冠用药需求爆发，后新冠时代将面临挑战；另一方面，净利润高增长主要受益于低基数以及激进会计政策，利润增长有水分。
与此同时，太极集团还存在炒股、投资低效资产等偏离主业的行为，这些资金或许应该真正投入到主业发展。
受益疫情
太极集团2022年实现营业收入140.51亿元，同比增长15.65%；净利润3.5亿元，同比增长166.84%；扣非净利润3.67亿元，同比增长152.59%。
太极集团业务分为三块，分别为医药工业、医药商业、服务业及其他，2022年营收分别为87.85亿元、80.06亿元、4510万元，其中分部间抵销28.55亿元。这三块业务2022年营收同比增幅分别为14.22%、9.73%、-3.22%，医药工业为增速最快的板块。
在医药工业板块中，太极集团现代中药实现收入51.02亿元，同比增长22%；化药实现收入36.83亿元，同比增长14.20%。其中，藿香正气口服液销售收入同比增长70%至15.67亿元，急支糖浆销售收入同比增长89%至5.26亿元。这两大产品贡献营收增量合计8.93亿元，占医药工业板块2022年营收增量的81.64%。
藿香正气口服液、急支糖浆均是新冠用药。新冠疫情发生以后的2021年12月21日，太极集团在投资者互动平台表示，公司已对藿香正气口服液的出厂价进行调整，平均上调幅度为12%。
进入2022年之后，上述明星产品又获得官方加持。2022年3月17日，太极集团公告称，公司藿香正气口服液等藿香正气系列产品、安宫牛黄丸、苏合香丸、地塞米松磷酸钠注射液，被《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》列为推荐用药，相关用药需求急剧增加。
可以看出来，太极集团2022年营收增长应该主要归功于疫情推动的量价齐升。受益于此，公司医药工业板块2022年毛利率同比提升5.63个百分点至63.6%，推动整体毛利率同比提升2.94个百分点至45.43%。
值得注意的是，太极集团营收增长背后存在不少关联交易。根据2022年年报202页披露，公司向关联方销售商品和提供劳务的金额合计23.3亿元，而在2021年仅有17.29亿元，同比增幅34.81%，显著高于营收增幅。即便这些关联交易定价都是公允的，但关联交易大幅增加也绝非好事情。
太极集团2023年一季度营业收入同比增长25.27%至44.27亿元，毛利率同比提升5.63个百分点至51%。银河证券研究报告称，太极集团一季度业绩超预期，或因疫情相关用药需求激增。东吴证券研究报告显示，公司2023年一季度医药工业收入同比增长49.74%至32.17 亿元，主要系藿香正气口服液及急支糖浆快速增长所致，二者均实现翻倍增长。
不过，这种受益疫情带来的营收增长恐难有持续性。2023年一季度以后，国内新冠疫情已经被控制，市场对新冠用药的需求回归至正常水平，公司明星产品是否还能延续量价齐升面临挑战。
高增长有水分
太极集团2022年净利润同比增长166.84%至3.5亿元，远高于15.65%的营收增幅，除了与营收增长及毛利率提升有关以外，最主要的原因是上年同期基数偏低。
财报显示，公司2021年净利润亏损5.23亿元，为史上亏损金额最多年份。对此，业绩预告称，公司清理非主业和非盈利资产项目，对部分资产计提减值准备。根据2021年年报披露，公司计提资产减值损失2.86亿元和信用减值损失8024万元。
2021年业绩预告还称，因员工退休后收入较低，公司提高了职工退休后福利标准，拟计提设定受益计划约1.4亿元；主营业务经营业绩剔除资产减值和设定受益计划因素影响后与2020年同期相比有所改善。
可以看出，2021年大额亏损的主要原因是非经营性因素，这被市场认为是在业绩洗澡。因此，在发生大额亏损的低基数下，2022年净利润很容易实现高增长。
太极集团2022年净利润高增长，还受益于研发投入资本化。财报显示，公司2020-2022年研发投入分别为1.27亿元、1.46亿元、1.61亿元，资本化金额分别为3008万元、4311万元、5528万元，资本化比例分别为23.76%、29.59%、34.32%。
研发投入逐年增加值得肯定，但研发资本化比例逐年提升说明公司研发投入会计处理政策越来越激进。
从营收和利润构成上来看，太极集团是家中药上市公司，片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、济川药业是规模和市值排名靠前的龙头企业，账面上均没有任何的开发支出，说明这些企业对研发投入全部做了费用化处理。比较而言，太极集团会计处理政策要激进得多。
研发投入资本化的直接好处是增厚净利润和净资产。据统计，太极集团2022年研发投入资本化金额占净利润的比例为15.71%。2022年年末，公司开发支出账面价值达到2.33亿元，2023年一季度末继续攀升至2.44亿元。
太极集团费用减少对于净利润增长也有贡献。2022年，公司管理费用从8.05亿元减少至7.4亿元，财务费用从2.14亿元减少至1.79亿元。
2023年一季度，太极集团净利润延续高增长趋势，同比增长991.16%至2.35亿元。不过，这同样很大程度上受益于低基数，2022年一季度，公司净利润仅有1992万元。
投资效益欠佳
太极集团资金并不宽裕。2023年一季度末，公司短期借款30.66亿元、一年内到期的非流动负债4.86亿元、长期借款6.11亿元，有息负债大约合计41.63亿元，而其账面上货币资金仅有17.59亿元、交易性金融资产2.42亿元，资产负债率为78.4%。
不过奇怪的是，太极集团却有闲钱在二级市场炒股。2022年年报35页显示，公司期初和期末股票持有金额分别为4.09亿元、2.55亿元，期间公允价值变动损益-1.31亿元，说明其炒股出现较大浮亏。
具体来看，太极集团共持有两只股票，分别为西南证券、太阳能，期间公允价值变动损益分别为-1534万元、-1.15亿元，期末账面价值分别为3736万元、2.18万元。这两只股票质地都不算优秀。
西南证券所处证券行业同质化竞争愈演愈烈，A股市场共有50家券商上市公司，西南证券2022年以17.87亿元的营收规模排在第43位，完全不具有规模优势。从盈利能力来看，其2020-2022年扣非加权ROE分别为4.95%、3.97%、1.22%，处于偏低水平。2022年，西南证券股价下跌27.61%。
太阳能主业为光伏电站的投资运营和电池及组件的生产销售，2022年营收和净利润分别为92.36亿元、13.87亿元。大型光伏电站的商业模式现在虽然相对成熟，但缺点也非常明显，包括建筑面积大、投资成本太高，财务上表现为盈利能力不高。2020-2022年，其扣非加权ROE分别为7.16%、7.36%、7.2%。2022年，太阳能股价下跌33.53%。
炒股完全是偏离主业的行为，太极集团或许应该及时止损，重新将宝贵资金投入到主业发展。
在炒股以外，太极集团还持有其他不少低效资产。2023年一季度末，公司投资性房地产、其他非流动金融资产、长期股权投资分别为1.81亿元、6695万元、3199万元，三项合计2.8亿元。
以长期股权投资为例来看，太极集团2022年年末共有三家参股企业，其中两家分别为重庆阿依达太极泉水股份有限公司、四川国药天江药业有限公司，权益法下贡献的投资损益分别为-1713万元、4404元，整体出现较大亏损。在此之前的年份也同样发生亏损，2019-2021年公司对联营和合营企业的投资收益分别为-1044万元、-1512万元、-3173万元。
此外，太极集团还有不少资金被预付应收款项占用。2022年年末，公司预付款项和其他应收款项账面价值分别为2.87亿元、1.97亿元，两者合计4.84亿元，且其他应收款中账龄3年以上的金额合计7082万元，这些款项为何迟迟无法收回呢？
2023年一季度末，公司其他应收款账面价值进一步攀升至3.07亿元。
《证券市场周刊》给太极集团证券部发去了采访函，截至发稿未收到回复。