背景

多年前，Gemfield经常给小伙伴们分享有关收入的一个逻辑。大意是说，一个人的合法、合法、合法收入，主要由以下这四种属性组成：劳动力、知识产权、资源整合力、纯粹资本。

1. 劳动力：典型特征就是出卖自己的时间+身体+自由意志 来换取收入。比如职业经理人、办公室白领、或者Gemfield这样在工地搬砖的；
2. 知识产权：典型特征就是几乎无成本的多次拷贝，而多次拷贝换取收入倍增。比如环球影城IP、ARM授权、或者Gemfield这样写专栏文章一年付费阅读不超过一次的；
3. 资源整合力：典型特征是实现资源聚合后价值1+1 > 2的。比如企业家、资金中介、或者Gemfield这样带领2人项目团队的PM；
4. 纯粹资本：典型特征就是7x24小时在无休眠的赚钱。有直接投资、特别行政许可、货币市场、债券、股市、房地产等，以及Gemfield买的余额宝。

这四个属性不在一个维度，好坏本无可比性。但在同一属性内却可以比较好坏——以劳动力属性为例，出卖更少的时间（比如高级顾问）、出卖更少的身体健康（比如打高尔夫也算加班的）、出卖更少的自由意志（比如工作基于兴趣驱动）来换取更多收入的，那自然是更好的。

最终体现在一个具体的人身上，这四种属性并非互斥，而是以四种属性组合在一起的方式为这个人赚取财富，只是比例不一。并且这四种属性是可量化的，以各自属性的年落袋收入比上年总收入，就是量化后的属性值。比如Gemfield2020的资本属性为10%，知识产权属性为5%，资源整合属性为20%，劳动力属性为65%。

财富的流向

个人通过上述四种属性赚取到的财富，最终又会流向到这四种属性。我们分开来看：

• 消费、个人教育等支出，相当于再投资到劳动力属性上。即使是简单的吃喝消费，也可以看作是投资于劳动力生命的延续；个人教育等支出更可以看作是一种投资，使得劳动力属性的单位时间价值更高；
• 研发、创作等支出，就是在知识产权这个维度上进行再投资；
• 人际关系、培训、广告等支出，就是在资源整合这个维度进行再投资；
• 银行理财、炒股等，就是在纯粹资本属性上进行再投资。

纯粹资本

这一小节我将说说适用于普通个人投资的纯粹资本。纯粹资本指的是几乎不含劳动力、知识产权、资源整合力的资本。比如风投就不是这里定义的“纯粹资本”，而是类似5%的劳动力属性 + 35%的资源整合 + 60%的纯粹资本这种组合。而你买的银行理财，就是接近100%的纯粹资本了。那么有哪些纯粹资本领域可供个人投资呢？

1，银行存款

这些存款类产品的代表就是银行定存、大额存单、礼仪存单类的产品，其中大额存单的利率一直被Gemfield作为无风险利率的基准。在Gemfield写作此文的2022年6月，兴业银行的大额存单利率已经降为3.45%，网商银行的大额存单利率为3.35%，四大国有银行的大额存单利率已经降到3%以下了。

目前居民存款为111万亿，姑且将流通中现金（目前为10万亿）也计入居民名义下，那么居民的存款类资产为121万亿。

2，货币市场

主要的产品就是逆回购（买入返售）和同业存单，普通个人打交道的货币基金就是封装了这类产品。比如鼎鼎大名的余额宝，除了投资小部分债券外，货币基金的底层资产主要就是上面的银行存款类产品和这里的货币市场类产品。

目前的货币基金规模约为10万亿。

3，债券

标准化债券主要有：

• 国债；
• 地方政府债；
• 企业债券（发改委监管）；
• 公司债券（证监会监管）；
• 短期融资券、中期票据、项目收益票据、中小企业集合票据等（央行监管）。

但这些债券一般是充当底层资产，上层的封装形式有债券基金、银行理财、保险理财等。比如银行理财，其规模约为30万亿，正在从非净值型过渡到净值型（目前净值型占比已经超过93%）。主要投资固定收益类资产，包括上述的标准化债券资产、前述的银行存款、货币市场产品、非标准化债权资产。其中非标准化债权有：

• 委托贷款；
• 承兑汇票；
• 债权计划；
• 信托计划；
• 资管计划；
• 券商收益凭证。

除了国债之外，如果想投资债券市场，建议投资封装债券的银行理财产品、债券基金。为什么呢？首先银行间债券市场个人无法参与，其次交易所市场虽然可以参与，但是个人的信息和能力很难匹配。

比如某款银行理财产品，最近一年收益率为4.4%，前十大持仓资产为：

• 某信托计划：持仓占比26.76%；
• 广州农商二级01（商业银行次级债）：2.12%；
• 20国裕债（公司债券）：1.80%；
• 20农发清发03（金融债券）：1.25%；
• 21淮开03（公司债券）：1.20%；
• 21西咸新发PPN001（城投公司债券）：1.19%；
• 18天津银行二级（商业银行次级债）：1.16%；
• 质押式逆回购：1.06%；
• 19贵阳银行二级（商业银行次级债）：1.01%；
• 19交水01（企业债）：0.99%。

比如某债券基金，最近一年收益率为3.85%，其底层资产为：

• 股票（<20%）: 包含中小板、创业板、港股通、存托凭证；
• 债券（>80%）：国债、央行票据、地方政府债、金融债、企业债、公司债、次级债、中期票据、短期融资券、超短期融资券、可转换债券、可交换债券；
• ABS；
• 银行存款、货币市场。

目前，债券市场托管余额133.5万亿（包含了下一小节说的ABS）：

• 银行间债券市场托管余额115万亿；
• 交易所市场托管余额19万亿；
• 商业银行柜台债券托管余额600亿。

4，ABS

虽然ABS类产品也可以看作是债券，但和上述债券以主体信用为背书（还款来源为融资主体）不同，ABS是以基础资产为支撑（还款来源为基础资产）。但有时，债券和ABS之间的界限也会变得模糊，这主要是由于市场主体和基础资产之间并不能实现完全的风险隔离。

ABS类产品主要有：

• 信贷ABS：公司信贷类资产支持证券（CLO）、金融租赁ABS、住宅地产抵押贷款支持证券（RMBS）、公积金贷款ABS、不良资产证券化、个人消费性贷款ABS、信用卡贷款ABS；
• 企业ABS：应收账款ABS、供应链账款ABS；
• ABN（银行间市场）；
• REITs，起步阶段。

截止到去年，ABS类资产存量约为6万亿，其中：

• 信贷ABS的存量约为2.6万亿；
• 企业ABS的存量约为2.4万亿；
• ABN的存量约为1万亿。

5，权益类

我们的财富有两种含义：账面财富和真实财富。有时候两者是接近的，但有时候不是。像居民银行存款、货币基金、国债、债券、ABS这种，账面财富和真实财富是接近的；但股票、房地产、收藏品则不是。假定我们的游戏规则不会被践踏，那么即使在规则以内，股票、房地产、收藏品的价格也是每天大幅波动的——并且这类资产会引入一个逻辑：当所有人都想赎回的时候，它的账面财富就快速贬低。并且，当日常交易量和资产总量相去甚远的时候，账面财富更加失真。

那么如何对它的合理价值进行估价呢？我们总得锚定个什么东西吧？没错，这就是市盈率（PE）：

PE代表了投资回报率。如果不考虑政策法规、财务造假，也假定公司的利润率不再变化，那么PE是多少比较合适呢？以Gemfield写这篇文章的2022年6月份为例，无风险的大额存单利率为3.45%，而股票必然要在这个基准上引入风险溢价，也就是说1/PE > 3.45%，也就是PE必须小于29。换言之，一个PE为29的上市公司，假设其利润率不再变化，并且假设这个公司一点风险都没有，那么这个公司的股票就相当于银行存款类的大额存单。

而且这里隐含着一个重要的事实：在公司利润率不变的情况下，如果无风险利率下行，那么市盈率上升，股价上涨。

但是公司的利润率不可能不会变化，如果公司的利润率会在未来持续增长，那么可以放宽PE的限制，比如PE可以上升到80；与此相反，利润率在未来会持续下降的公司，PE可能要远小于29才有投资价值。而且公司运营也充满了风险，除了一般的商业竞争，还有财务造假、法律法规、政策变动、实控人利益输送等。所以综合来说，股票适合投资的程度仰仗于：

• 市盈率和29的关系；
• 无风险利率的变化；
• 公司未来的利润率变化（长大性）；
• 公司的运营风险、财务健康；
• 法规政策的变动。

以本周的股票市场为例：