美国国会预算办公室预计，美债利息支出将从2024年的9000亿美元升至2034年的1.6万亿美元，未来十年总计将达12.4万亿美元。美国银行则预测，美债利息支出在2024年底就会增至1.6万亿美元，超越社保支出成为政府支出中的最大单项

鉴于美元信用随着美债规模的膨胀受到侵蚀，金银作为法定货币的回归，将对美联储发行的美元构成强大竞争压力

新冠疫情暴发至今，美国国内一直有一些声音要求没收竞争对手持有的美债用于疫情赔偿

文 | 黄莺

近两年，美国国债（以下简称美债）爆炸式增长，膨胀速度之快令全球侧目。2023年6月、9月和2024年1月、7月，美债连续突破32万亿、33万亿、34万亿、35万亿美元。美债占美国GDP之比也随之升至120%以上，比国际公认的发达国家公债警戒线60%高出了整整一倍。

美国政府还能控制住美债膨胀吗？美债还是传说中的“无风险资产”吗？美债还能保值增值吗？美国政府还有能力还本付息吗？这些问题，已成为全球金融市场的一颗“不定时炸弹”。

在美国首都华盛顿拍摄的美国财政部大楼（2024年7月29日摄） 胡友松摄/本刊

20年来美债失速膨胀的原因

进入21世纪以来，美债驶入加速膨胀的轨道。小布什总统执政时期（2001~2008年），美债每四年增长约2万亿美元；奥巴马总统执政时期（2009~2016年），每四年增长近5万亿美元；特朗普总统执政时期（2017~2020年），四年增长了超7万亿美元；拜登总统执政以来，美债又增长了超8万亿美元。经过多年扩张，美债总额已从2000年的5.7万亿美元迅速增至现在的35万亿美元，占美国GDP的比重也从56%大幅跃升至122%。

是什么原因导致美债失速膨胀呢？

一是常年对外用兵。进入21世纪后，美国政府接连发动阿富汗战争、伊拉克战争等多场海外战争，财政支出大幅上涨。据美国政府估算，2001~2021年，美国在阿富汗战争上共耗资超2万亿美元，相当于20年内每天花掉3亿美元。另据美国布朗大学沃森国际和公共事务研究所统计，2001~2022年，美国多场对外战争总计投入近6万亿美元，加上未来30年还需为退伍军人支付医疗保障、伤残护理及丧葬等费用，战争开支将达到惊人的8万亿美元。

二是“劫贫济富式”应对金融危机。2007年美国爆发次贷危机，2008年演化为席卷全球的国际金融危机。2008年10月，小布什签署有史以来规模最大的金融救援计划，耗费7000亿美元购买全美各大金融机构无表决权的优先股。2009年2月，为加速清理银行不良资产、重启信贷市场，奥巴马政府出台2万亿美元的《金融稳定计划》，一周后又签署高达7870亿美元的《美国复苏与再投资法案》。这些大手大脚的救市措施导致美债规模急速跃升，占美国GDP的比重从2007年底的63%迅速增至2011年底的96%，同时导致通胀率大幅升高。美国政府“劫贫济富式”的危机应对引发广泛不满，2011年“占领华尔街”运动即是不满情绪爆发。

三是“直升机撒钱”应对新冠疫情。2020年初新冠疫情暴发后，美国国会在一年多时间内连续通过三部大型纾困法案，累计金额高达6万亿美元。以2020年3月通过的《新冠病毒援助、救济和经济安全法案》为例，救助规模总计2万亿美元，其中，拯救大公司花了5000亿美元，支持小企业花了3770亿美元，援助州和地方政府花了约3400亿美元，为部分美国家庭派发现金花了3000亿美元……这种“直升机撒钱”导致美债占GDP之比从2019年底的107%急升至2020年底的126%。

未来几十年美债规模仍将节节攀升

未来数十年，美国老龄人口的增速将明显快于工作人口的增速。2022~2050年，美国婴儿潮一代（1946年至1964年出生）将有2400万人步入老龄阶段，而年龄在20~64岁的工作人口仅将增加1800万人。人口老龄化将给美国政府造成巨大财政压力。在2023年美国政府预算支出中，社会保障和主要医疗支出占比高达61%。从细分项看，医疗支出是美国政府预算支出中增速第二快的项目。2023年，仅医疗保险和医疗补助两项合计占比就高达24%。预计未来30年医疗支出占GDP之比将从2024年的5.6%升至2054年的8.5%，增幅达52%。随着社会老龄化程度日益加深，社会保障和医疗支出等刚性支出还将不断增加，将给美国财政带来持久压力。

美债利息支出是美国政府预算支出中增速最快的项目。诚然，近几年美债利息跳升很大程度上与美联储加息并维持利率高位有关，但考虑到美债现有规模，即使未来美联储进入降息周期，美债利息负担依然十分沉重。2022年和2023年，美债利息支出增速分别高达35%和38%。美国国会预算办公室预计，2024年仍将高达36%，且利息支出将从2024年的9000亿美元升至2034年的1.6万亿美元，未来十年总计将达12.4万亿美元。美国银行则预测，美债利息支出在2024年底就会增至1.6万亿美元，超越社保支出成为政府支出中的最大单项。长期来看，美债利息支出迅速增长会对教育、交通、研究和发展等领域投资产生挤出效应，进而对美国未来竞争力造成深远负面影响。

军费开支也是美国政府预算支出的重头戏。2015~2022年，美国军费开支从6338亿美元迅速增至8769亿美元。2023年，由于给乌克兰提供大规模军援，美国军费加速升至9160亿美元，全球占比高达40%。未来，随着大国博弈加剧、地缘政治风险上升，美国军费开支料将长期保持高位。

与美国政府支出膨胀趋势相对应的则是收入的严重不足。美国人自己的评价是，美国的税法过于复杂、云山雾罩、低效不公，而且还包含大量所谓“税收支出”：针对特定人群、实体和活动的税收减免五花八门、名目繁多。2023年，税收减免总额高达1.8万亿美元。

支出膨胀，收入不足，美债规模在未来几十年必将节节攀升。美国国会预算办公室预计，美国政府支出占GDP之比将从2024年的23.1%上升至2054年的27.3%，而政府收入占GDP之比将仅从17.5%微增至18.8%；到2053年，公众持有的美债占GDP之比可能从2023年的98%猛增至181%。

“无风险资产”不再绝对安全

面对不断膨胀的美债，美国只有提高债务上限的举债机制，却没有负责任的降债机制。每次美债即将触限之时，美国国会都会上演危机边缘的“胆小鬼游戏”——两党竭尽全力讨价还价以实现政治分肥最大化。而美国两党对美债规模实质上的放任，早已引发全球投资者的警觉。

2011年5月，美债触及14.29万亿美元上限。美国两党激烈拉扯三个多月才最终达成妥协方案。8月6日，国际评级机构标普将美国长期主权债务评级从AAA下调至AA+。这是自1941年标普开始主权评级以来美国首度丧失3A主权信用评级。

2023年1月，美债再度触及上限。美国两党极限拉扯5个多月，直到6月初才达成最终妥协。8月1日，国际评级机构惠誉宣布，将美国长期外币发行人违约评级从AAA下调至AA+。此后数月，随着美国政府发债速度加快、党争加剧，新债发售频频遇冷。10月下旬，10年期美债价格较2020年3月的峰值大跌46%，30年期美债价格暴跌53%。11月，国际评级机构穆迪也坐不住了，尽管它仍维持对美国主权信用的最高评级，但将展望从“稳定”下调至“负面”。直到12月下旬，美债市场动荡才逐渐平息。但这几个月让全球投资者深刻领悟到一件事：曾被长期视为“无风险资产”的美债已不再绝对安全。

在美债加速膨胀的十余年中，全球投资者一直在用脚投票，不断减少对美债的配置。2012~2023年，外国持有美债的比例从35%的峰值迅速降至21%左右。2023年6月到2024年1月，美债规模增长了1.9万亿美元，外国却减持了0.5万亿美元。

与此同时，历史上长期充当硬通货的黄金再度受到全球央行的青睐。2022年中以来，出于对美国滥用金融制裁和美债规模失控的担忧，全球央行大幅购入黄金。世界黄金协会的报告显示，2023年全球央行净购买1037吨黄金，与2022年1082吨的创纪录水平接近持平。2024年上半年，各国央行净购买量达483吨，比2023年上半年创下的460吨纪录高出5%。高盛甚至预测，2025年初国际金价将飙升至2700美元/盎司以上。

不只外国央行在加紧储备黄金，美国多州也在积极推动黄金货币化运动。2024年8月1日，路易斯安那州正式承认黄金和白银的法定货币地位，并规定被美国联邦政府或其他州作为法定货币发行的金币金条、银币银条都将被该州视为法定货币。自此，继犹他州、怀俄明州、俄克拉荷马州和阿肯色州之后，路易斯安那州正式成为美国第五个恢复黄金法定货币地位的州。作为这一潮流的引领者，犹他州早在2011年就宣布将黄金作为法定货币。联合稀有金属协会（UPMA）和高山黄金交易所还联合开办了犹他州第一家“黄金银行”。该州甚至还发行了一种名叫“金钞”的地方纸币，以黄金作担保。其他尚未恢复黄金合法货币地位的州也跃跃欲试。截至2024年9月初，全美已经有44个州取消了金银销售税，一些州还取消或推动取消金银交易的资本利得税。这些措施为金银的去商品化和重新货币化扫清了障碍。鉴于美元信用随着美债规模的膨胀受到侵蚀，金银作为法定货币的回归，将对美联储发行的美元构成强大竞争压力。

美国政府会赖账吗

近年来，美国国内对美债的担忧已从窃窃私语变为大声疾呼。

2024年3月，美国国会预算办公室主任飞利浦·斯瓦格尔称，若政府无视不断膨胀的债务，美债可能会重蹈英国前首相特拉斯时期的覆辙，美债市场将出现大规模动荡。同月，美国国会前议员罗恩·保罗悲观断言，美国政府毫无节制的借贷和美联储无休止的印钞，使美元脱离了健全货币的轨道，将最终走向毁灭，而美国经济内爆也无法避免。8月，美国太空探索技术公司创始人埃隆·马斯克再度发声说，“按照目前政府支出的速度，美国正迅速滑向破产。”国际货币基金组织也打破沉默，在6月发布的报告中指出，美国政府的长期财政赤字体现了重大且持续的政策错位，美国政府急需扭转公共债务占GDP比重持续上升的趋势。

理论上，让美债重归可持续发展之路，美国政府有几种选择。

一是靠持续的高增长来降债。但这并非易事。美国政府预测，未来十年，美国年经济增速只有约1.8%，甚至不到2%，通胀率预计将回落至2%以内，但财政赤字占GDP的规模保守估计将高达5.5%至6.1%。换言之，美国经济增速将长期低于国债膨胀速度。

二是通过节约来降债。只要美国政府厉行节约、增收减支，将财政赤字变为财政盈余，也能久久为功。但在美国现有政治生态下，减债远未被列入优先议事日程。为赢得2024年底的总统大选，两党正忙于兜售减税或增支方案以讨好选民、争取选票。共和党总统候选人、前总统特朗普曾在任上推动大规模减税，他承诺若赢得大选将延续这些将于2025年初到期的政策。这意味着，2026~2035年，美债还将增加5万亿美元。民主党总统候选人、现任副总统哈里斯承诺将延续拜登总统的政策，不对年收入不超过40万美元的家庭增税，而且还会给大多数美国人减税、建造更多经济适用房等。参照拜登政府的花钱速度，如果哈里斯上台，美国国债或将加速增长。

三是推动美元对外贬值或推动国内通货膨胀来降低美债的相对规模。然而，推动美元大幅对外贬值是不太可能的，因为追求强势美元是美国政府维护经济金融霸权的必然选择。通过国内高通胀稀释债务的办法也不能长期奏效。一方面，高通胀会推升美国国内生产、生活成本，不仅不利于投资回流和新兴战略产业发展，还会加剧各类社会问题、破坏政治稳定。另一方面，包括美国投资者在内的全球投资者也不会坐视美债价值长期大规模贬值。他们会要求美国政府推出与通胀挂钩的美债产品，或在全球范围内另择能保值增值的投资产品。

四是选择赖账。过去一百年间，美国政府曾有过两次大规模的赖账行为。第一次是1933年，罗斯福总统就职后没几天，美国国会便通过《紧急银行法》，以每盎司黄金20.67美元的价格强行收购公众持有的黄金。收缴全国黄金之后不到1年，1934年1月底，罗斯福政府又规定，1盎司黄金兑换35美元。从美元看，这相当于美元价值贬值了40%；从黄金看，这相当于黄金升值了60%。这是对社会财富的大规模劫掠。第二次发生在1971年，美国政府突然宣布美元与黄金脱钩，布雷顿森林体系轰然崩塌，这是美国政府公然对全球赖账。整个20世纪70年代，全球经济停滞、通胀肆虐，黄金从35美元/盎司暴涨至1980年初的850美元/盎司，美元购买力大幅缩水。美国政府会再一次赖账吗？2022年2月乌克兰危机爆发后，美国联合盟友强行冻结俄罗斯高达3000多亿美元的海外资产，还鼓动盟友将这些资产及利息用于资助乌克兰。新冠疫情暴发至今，美国国内一直有一些声音要求没收竞争对手持有的美债用于疫情赔偿。这些迹象，都是危险的信号。

如今，尽管美债占美国GDP之比已达前所未有的高点，明眼人都看得出美债市场已沦为“庞氏骗局”，但美国政府并没有紧迫感。截至目前，美国政府和国会甚至都未认真严肃地讨论过降债路径和时间表。

市场上有一种论调认为，日本政府债务已经高达GDP的约220%，作为全球关键货币的发行国，美国或许可以扛得更久一些。但是，日本国债基本都是国内持有，而美债却承载着美元信用和美元体系，关乎全球经济金融的稳定运行。市场能够承受的美债极限究竟在哪里？或许，这个谜底只有在市场信心崩塌时，才能被最终揭晓。

（作者为中国现代国际关系研究院世界经济研究所副所长）