国泰君安戴清：港股较好的布局窗口期及哪些行业值得关注
为什么说美国经济“弱而不衰”对港股是比较好的窗口期？三、四季度国内经济修复会如何牵引港股市场？而下半年港股市场哪些行业值得关注 ？在鹏华基金“港股大反攻？新的关注方向已来临”直播中，国泰君安海外策略团队负责人、首席分析师戴清带来相关分享，以下是嘉宾部分观点，扫码即可回看全部会议内容！
扫码回看完整会议
01
港股比较好的一个布局窗口期
我们思考美联储的货币政策，其实需要它是比较宽松的状态，不要对港股的流动性产生负面影响。 我们需要的美国宏观环境几个字概括叫“弱而不衰”。美国经济衰退对全世界都没有好处，但是又不要太强，太强会吸引资本流出亚太市场回到发达国家。所以我们需要它是“弱而不衰”，流动性偏松的环境。今年下半年有可能就处在这样的环境中。
通过我们对下半美国经济和通胀的分析，结论是第一、 美国经济可能是弱而不衰。核心原因是美国居民的消费很有韧性。韧性来源跟过去三十几年最大的不同点是过去两年美国直接撒钱到居民手上，让很多消费者在过去两年存的钱依然有能力去消耗。第二、疫情导致有些人不愿就业，所以目前正在就业的人群工资每个月都在上涨。工资上涨就提供了每个月的流水，有流水、有存款对未来消费的信心目前还可以，所以还在透支信用卡消费。所以三者叠加导致现在美国的消费有韧性，但是有韧性，不代表它开始往上走。原因是现在加息已经加到5%-6%左右的政策利率水平。如果看去借钱可能承担的成本，无风险利率是5-6个点，但是叠加其它一些费用之后可能是7-8个点。利率5月、6月刚刚超过美国通胀，通胀比方8、9个点的时候会认为通胀很高，利率很低去消费是比较合理、比较明智。但是 从5、6月开始，政策利率已经超过美国通胀。这个时候拿去消费、去投资其实从经济学意义上，从合理的角度上是不明智的。所以下半年信贷包括居民的消费意愿有可能边际会下降，这个时候就会达到我们所说的“弱而不衰”。这时候美联储有没有必要再继续加息？核心是可能在今年5、6月美国的通胀水平会下降到3%-4%左右水平甚至接近3%左右的水平。 美联储如果态度软化，觉得经济在边际转弱，同时通胀也达到3点多（名义的 CPI）这时候是有理停止加息。
图片来源：海洛创意
停止加息对股票市场有什么重大意义？我们复盘了从 70年代到现在一共9轮加息周期有共通的一个规律，在停止加息之后2-3个月所有的权益市场包括美股、港股、新兴市场都有2-3个月左右的上涨窗口期是非常明显，规律几乎无一例外。这意味着一旦加息结束对加息的担心基本上就消化完，大家就开始对权益市场有一个比较乐观的预期。这时候经济又没有衰退同时加息又结束权益市场天然的会做多，对港股而言也是比较好的做多的窗口期。现在正处于接近加息结束的时点，有可能7月是最后一次加息。那时候通胀如果下降到3点多，美国整体的信贷边际转弱就达到我们所说的条件，7月份有可能就加息最后一次就结束了。一旦结束，刚才说了从70年代到现在9轮加息周期都显示停止加息结束之后的一个季度刚好对应的是今年的三季度，刚好对应港股做多的窗口期就打开。
总结来讲， 美联储的加息周期已经渐入尾声。基于的是通胀水平在今年二季度会下降到3%附近，同时美国经济在下半年可能是“弱而不衰”，对于港股是比较好的窗口期。从历史复盘美联储一旦确认停止加息信号，不管是港股、新兴市场还是美股有一个季度以上的上涨窗口期。 现在刚好处于启动的前期，所以对港股而言是比较好的一个布局窗口期。
02
三、四季度国内经济修复对港股非常有利
国内下半年经济核心一点目前还是有赖于政策。因为目前靠内生性的消费、内生性的投资从二季度看其实略有不足，所以需要更多的政策去支持恢复企业，恢复消费者信心。从企业角度看有一些边际向好的变化。我们想一下企业什么时候会加大投资或者增加资本开支？只有企业觉得自己赚到钱之后才会逐渐开始增加资本开支或者增加投资。增加投资之后开始正向循环，员工的收入上升，其它各行各业被带起来，相对应的收入就会上来。企业盈利什么时候能够开始向上？我们的观点是可能三季度末期或者三季度中后期。过去几年企业盈利其实是持续走弱，我们观察企业的PPI价格包括企业的库存就可以。现在的库存正在去库，库存在往下走，企业还没有显著补库。目前PPI价格包括整体工业品的价格还处于下降的过程中。下降的过程中就显示企业的利润大概率现在还没有进入上升的通道。什么时候筑底？大概在三季度可能会出现企业盈利的筑底。从历史上看，企业盈利一旦开始向上修复就意味着企业的资本开支包括企业的投入将会出现拐点向上。所以从 企业端，我们判断三季度往四季度走有可能是一个低谷开始向上的过程。跟它匹配的是补库，跟它匹配的是价格上涨，这是第一点。
第二点从居民端，我们知道二季度大家常讨论的是去做平替的消费。往三季度走，降息、降准一些利率下调带动大家借款意愿上升，再补充包括消费券、一些补贴，如果出现了消费相关的政策支持不管是汽车还是家电会一定程度上改善大家的信心或者修复大家的预期。再配合企业的盈利开始向上，企业开始加大的投入，这个时候我们判断消费会比二季度要更好。 核心原因是消费是走在后面，企业是走在前面。有企业盈利改善之后，消费在三季度往四季度走有可能会进入一个底部开始向上抬升的过程。所以企业端、居民端分别会在三季度和四季度有资产负债表或者盈利的修复，对港股的基本面是非常有利。
图片来源：海洛创意
我们知道 70%-80%的港股营收都来自于内地。内地企业经营包括消费情况如果一旦转好，对港股的基本面肯定是一个向上的作用。我们在这个前提之下 复盘了过去10-15年左右港股的走势，发现基本上国内的企业盈利的拐点或者企业盈利预期开始向上修复的时候，从半年度或者一年维度而言，历史上港股每一次都是往上走，几乎无一例外。说明基本面国内经济对于港股的牵引作用在历史上是至关重要，可以摆在首位。所以从这个角度，下半年在经济的预期开始回正，在复苏的过程中开始牵引着企业盈利和居民消费出现边际向好的修复过程，港股指数、港股大盘从历史规律而言可能也跟着一起往上走。所以我们需要更多从国内经济信心的角度思考港股，而不是根据最新两三个月的数据去判断港股。因为这两三个月的数据是过去的，是历史的，我们要看未来，要看未来政策，看未来的边际变化。
03
下半年港股市场哪些行业值得关注
港股市场的投资机会，首先 弹性最大的是港股的互联网和零售板块。因为这些板块在过去属于恒生科技，有很强的科技属性，增速很快。最近几年发现它跟国内的经济密切性已经快速上升，它的增速本身来讲有一定的下降，但是增速还是比较快，这个时候国内经济的因素对它产生的影响会比较大。所以最近几周我们可以看到， 只要经济预期转好，弹性最大的就是港股的互联网和零售板块。既受益于国内政策预期的升温，这是最大的一个因素，同时也受益于中美关系的改善，外资的偏见有所改善。
第二跟国内经济预期相关的金融，我们在前期说的中特估。因为只要经济转好，相关的金融包括地产前周期、后周期都有相应的布局机会。现在的位置也处于历史的底部， 只要经济预期有转好，相对应的中特估相关的板块特别像金融也有修复的机会，这是第二个。第三，从海外流动性出发，从美元、美联储的角度出发，如果停止加息开始兑现最终确认，我们刚才讲会有一个上涨的窗口期。 跟海外流动性相关最敏感的品种是港股医药。我们想一下过去两年港股的医药很多时候都跟随着美股的医药、跟随着全球流动性的变化在波动。全球流动性一旦转好，美股医药、港股医药就可以上涨；全球流动性一旦收缩，一旦加息预期上升或者通胀超预期，港股医药、美股医药都会出现明显的回调。 现在刚好就处在流动性可能会出现拐点的关键位置，这个时候布局港股医药是非常好的时间点。
除了中特估的银行、互联网、医药之外，还有一块重点是 港股的消费。我们知道在投港股的时候除了互联网之外，很喜欢港股的特色消费品。因为港股特色消费品很多品种是A股没有，是港股独特的。过去一个季度因为对于国内经济相当程度的悲观预期使得它们估值下杀程度非常严重。在我们下半年判断当中，如果 三季度企业盈利预期能够回暖，四季度消费能够有一个不错的修复行情，现在已经快接近三季度，这个时候做布局是非常好的一个时间点和窗口期。所以港股的特色消费品也是值得大家去关注。