作者 | 范亮

编辑 | 张帆

1月23日，洋河股份两份公告震动资本市场。

一是四季度业绩巨亏。2025全年业绩预告中，公司归母净利润约21-25亿元，同比下降约60%，单就四季度推算，公司亏损约14-19亿元。

二是现金分红不再“保底”。将年度现金分红总额由此前的不低于70亿元且不低于归母净利润的70%(即现金股利支付率），调整为不低于归母净利润100%。

对洋河股份四季度为何亏损暂且不表，其调整现金分红策略可能是一个更值得关注的转变。尽管现金分红占归母净利润的最低比例从70%提到了100%，但由于公司归母净利润下滑幅度更大，这个新的现金分红规划实质上相当于“减少分红”。

持续稳定的自由现金流和分红，是酒企吸引配置资金的一个重要手段。特别是近年来以贵州茅台为首的酒企，正在探索以提高现金股利支付率、提高股息率等手段稳定股价。不少投资者也将股价下跌，但股息率被动提升作为持有或买入的逻辑支撑。

洋河股份过去几年也是类似的逻辑。2021-2024年，公司现金分红总额从45亿元提升至70亿元，股利支付率从60%提升至105%，股息率从1.82%提升至5.56%。

但现在，新的现金分红规划显示这一趋势正在被打破。那么，洋河的举措是否也会扩散至其他酒企，对看中股息的资金而言，白酒是否依然值得配置？

洋河只是个例？

企业现金分红一般受三个条件约束：

一是企业当年可以实现多少归母净利润，以及有多少利润实际到账（即经营活动净现金流）；

二是企业未来有无大额支出安排。如增加备货、资本支出、偿还借款等；

三是企业账面存量资金、短期投资能否应对日常运营支出。

对洋河股份而言，其调整分红策略的原因主要来自归母净利润、经营活动净现金流的大幅下滑。

从2021-2024年主要白酒企业现金股利支付率数据来看，大部分酒企的股利支付率都呈上升趋势，2024年股利支付率多位于70%以下，洋河股份却抬升迅猛，股利支付率达到105%，是所列酒企中最高。

图：主要酒企股利支付率 来源: Wind、36氪整理

但从现金股利实际支付金额来看，洋河股份2021-2024年的增长幅度实际处于偏低水平，特别是2023、2024年股利支付金额增长几乎停滞。

股利支付金额增长缓慢，股利支付率大幅提升，原因只能是一个：即归母净利润下滑。实际情况也是如此，2024年洋河股份归母净利润从上一年度的100.21亿下降至66.66亿。但由于公司此前在《现金分红回报规划（2024年度-2026年度）》中规定，年度分红金额不低于70亿元，因此公司依然在2024年宣布派发70亿元现金股利。

2025年，洋河股份的归母净利润进一步下滑至21-25亿元，若公司继续按此前规划中约定的70亿元的股利进行支付，将面临40-50亿元的净现金流出。2025年前三季度，洋河股份账面现金、交易性金融资产合计不到220亿元，极端情况下若未来公司利润情况继续保持低迷，那么按70亿元的保底现金股利持续支付，公司的存量资金在5年左右就会消耗完毕，这显然是洋河股份不愿看到的局面。

因此，洋河股份”紧急“调整现金分红回报规划，实际上是在保自身的存量现金及短期投资，或者说维持存量资产规模。

图：主要酒企现金股利支付金额 来源: Wind、36氪整理

再看其他酒企，在对几家核心酒企的分红回报规划进行梳理后，会发现洋河股份、五粮液在规划中设定了最低分红金额，其他酒企或者只设定了股利支付率，或者没有发布专门的规划，因此也很难出现类似洋河股份调整分红规划的情况。

再看同样设定最低分红金额的五粮液。2025年前三季度公司实现归母净利润215亿，同比下滑近14%，就全年看，万得一致预测最低值约为225亿元，同时公司账面货币资金超1300亿元，有较强的资金支出能力。因此，在公司规划的2024-2026分红期内，公司改变分红政策的可能性偏低。

综合来看，洋河股份”紧急“调整现金分红回报规划的举措在2026年大概率只是个例。原因是公司以前设定了最低分红金额，同时面临利润大幅下滑，而其他公司目前暂不存在类似现象。

图：主要酒企公开分红规划 来源: Wind、36氪整理

优质白酒龙头依然有配置价值

2021年以前，白酒的买入逻辑是“白马成长”，收益来源于业绩增长、ROE提升。2021年以后，白酒板块业绩承压、股价回调，但相关企业开始采用加大分红等手段稳定资本市场信心，因此股息率开始主动（分红金额增加）、被动（股价下滑）同步抬升。

因此，白酒的“红利属性”也在逐渐提升。2024年底龙头白酒股息率普遍在3%-5%区间，随着2025股价进一步下探，股息率实质上会进一步抬升，接近中证红利指数4%-5%的股息率水平。

图：主要酒企年度股息率（%） 来源: Wind、36氪整理

当然，仅股息率这一静态属性仍不足以满足红利股的配置逻辑，只有分红持续且稳定，高股息率才有价值，这需要酒企有稳定的业绩。

在2012-2014年白酒的下行周期中，万得白酒指数虽然面临净利润下滑的局面，但股利支付率在面临短暂的下滑后便持续提升，2013-2015年股利支付率低谷的35%提升至近50%，现金分红金额也先于净利润恢复至巅峰时刻。

图：主要酒企现金分红、股利支付率情况 来源: Wind、36氪整理

其间，由于白酒指数点位也在同步回调（超50%)，甚至超过净利润下滑幅度（整体约25%），因此股息率（TTM）一度从2012年的约1%提升至4%以上，这一剧本实际上与当前白酒板块股息率的提升高度相似，万得白酒指数显示目前的股息率（TTM）也确实与2012-2015年间相似。

图：万得白酒指数股息率（TTM) 来源: Wind、36氪整理

再看白酒板块的业绩，就目前而言，2025年前三季度万得白酒指数归母净利润同比下滑约6.9%，与营收下滑幅度（约5.8%）基本匹配，业绩并未出现大幅下滑的迹象。其中洋河股份归母净利润大幅下滑很大程度上源自其省内业务营收占比高，面临今世缘的激烈竞争，同时公司高管变动频繁，内生因素占比较大，其他全国性白酒龙头则受影响较小。

另横向对比来看，截至1月23日，白酒指数股息率在万得二级行业中表现突出，仅次于煤炭和银行，已超越石油石化。在白酒板块股价回调推动股息率被动走高，逐渐显现红利属性的背景下，消费属性更强、能够维持稳定业绩的白酒龙头已具备较高的配置性价比。

图:主要指数股息率(TTM) 来源: Wind、36氪整理

*免责声明：

本文内容仅代表作者看法。

市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。我们无意为交易各方提供承销服务或任何需持有特定资质或牌照方可从事的服务。